Archivo de la Categoría ‘Política fiscal’

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    [post_content] => A primera vista, la subasta del jueves del Tesoro español podría ser calificada como un éxito.  Permitió colocar el doble de lo previsto a un interés mucho más bajo que el de la anterior subasta. La lectura de este éxito es bien distinta si recuperamos la reflexión que hacíamos en este blog hace unas semanas, con motivo de la primera subasta de liquidez a tres años del BCE, en la que la banca europea se adjudicó 489.191 millones de euros, muy por encima de las previsiones, a un coste del 1%.

Argumentábamos entonces que a ese bajo coste los bonos soberanos se muestran muy atractivos a los bancos frente a la escasa rentabilidad del crédito bancario al sector privado. Resulta evidente que este movimiento se encuentra tras el reciente abaratamiento del coste de nuestra deuda pública. Como decíamos entonces, esta estrategia del BCE por el momento tan sólo contribuye a la extensión del agónico proceso de retroalimentación entre los problemas de la banca y los problemas de los Estados periféricos europeos. Está por ver si esa liquidez llegará a empresas y familias.
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A primera vista, la subasta del jueves del Tesoro español podría ser calificada como un éxito.  Permitió colocar el doble de lo previsto a un interés mucho más bajo que el de la anterior subasta. La lectura de este éxito es bien distinta si recuperamos la reflexión que hacíamos en este blog hace unas semanas, con motivo de la primera subasta de liquidez a tres años del BCE, en la que la banca europea se adjudicó 489.191 millones de euros, muy por encima de las previsiones, a un coste del 1%.

Argumentábamos entonces que a ese bajo coste los bonos soberanos se muestran muy atractivos a los bancos frente a la escasa rentabilidad del crédito bancario al sector privado. Resulta evidente que este movimiento se encuentra tras el reciente abaratamiento del coste de nuestra deuda pública. Como decíamos entonces, esta estrategia del BCE por el momento tan sólo contribuye a la extensión del agónico proceso de retroalimentación entre los problemas de la banca y los problemas de los Estados periféricos europeos. Está por ver si esa liquidez llegará a empresas y familias.

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    [post_date] => 2011-11-18 14:24:37
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    [post_content] => Al igual que otras voces en las últimas semanas, José Ramón lamentaba ayer en este blog la tozudez de Alemania con respecto al papel del BCE en el alivio (que no solución) de la crisis de la deuda pública en Europa. Diferentes medios han recogido en distintas ocasiones los argumentos de Merkel, en buena parte construidos en torno al concepto económico de “riesgo moral” (moral hazard). Hace ya algún tiempo Rafael trajo aquí estos argumentos y este término, pero me gustaría recuperarlo de un modo más detallado y formal, de cara a nuestro “Diccionario de Economía”.

En términos generales, existe riesgo moral cuando el valor de una transacción para alguna de las partes puede verse afectado por acciones o decisiones adoptadas por la otra. Esta situación puede resultar problemática si se dan las siguientes condiciones:

	
existe riesgo, en el sentido de que el resultado para una de las partes depende de algo no conocido en el momento del contrato, que incluye las acciones de la otra parte.
	
tales acciones son “ocultas”, no observables ni inferibles por la parte cuyos resultados se ven afectados.
	
alguna de las partes es aversa al riesgo.

La segunda condición es la que convierte estas situaciones en problemas de información, al hacer imposible que los términos del contrato dependan de las acciones en cuestión.

Parece claro que todas estas condiciones están presentes cuando se garantiza la cobertura por parte de un banco central de los excesos fiscales de un poder ejecutivo, dado que el banco central asume el riesgo de cubrir un evento cuya probabilidad de ocurrencia puede depender del comportamiento del gobierno, en lo que respecta a su prudencia fiscal. Dicho de otro modo, en condiciones normales, un poder ejecutivo manejará su presupuesto tomando precauciones para no generar desconfianza en los inversores y así evitar que se eleve el coste de su endeudamiento. Sin embargo, bajo la cobertura del banco central, el mismo gobierno verá reducidos sus incentivos a ser precavido, pudiendo esa falta de precaución incluso incrementar la probabilidad de que se produzca tal crisis de confianza. Claramente, este comportamiento constituiría un caso de riesgo moral.

Sin embargo, como argumenta hoy The Economist, “Like other central banks, the ECB should ensure the stability of the financial system. If this creates moral hazard, countries helped by the ECB could be placed under an official reform programme (…) The Germans are right to argue that, if euro-zone countries want to save their currency, they must surrender much economic sovereignty. But the argument would be more persuasive if, in return, countries knew they would get more mutual protection. This could be a real step to political union. If it is not what Mrs Merkel wants—and it is unclear how many German voters would support it—then she might have to abandon her rhetoric and start planning how to manage a euro break-up instead.”
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Al igual que otras voces en las últimas semanas, José Ramón lamentaba ayer en este blog la tozudez de Alemania con respecto al papel del BCE en el alivio (que no solución) de la crisis de la deuda pública en Europa. Diferentes medios han recogido en distintas ocasiones los argumentos de Merkel, en buena parte construidos en torno al concepto económico de “riesgo moral” (moral hazard). Hace ya algún tiempo Rafael trajo aquí estos argumentos y este término, pero me gustaría recuperarlo de un modo más detallado y formal, de cara a nuestro “Diccionario de Economía”. Seguir leyendo…

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    [post_date] => 2011-11-17 19:41:51
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    [post_content] => Sólo las compras puntuales de deuda del BCE, dentro de esa estrategia alemana de palo y zanahoria, consiguen aflojar momentáneamente la presión de los mercados. Evidentemente, sólo con un amago mucho más contundente del BCE, fijando objetivos de cantidades o precios, se conseguiría dar la vuelta tendencialmente al mercado y, de paso, esa estrategia saldría mucho más barata en términos de dinero que hay que comprometer. Pero sólo hay que repasar la entrevista del pasado lunes en el FT con el nuevo presidente del Bundesbank (Jens Weidmann), para darse cuenta que las nuevas generaciones de banqueros centrales alemanes están cortadas por el mismo patrón que las antiguas y obsesionadas con problemas que desgraciadamente ya no existen. Ya nos gustaría tener que afrontar exclusivamente un problema de inflación como en la década de los 70. Para afrontar ese tipo de problemas, las recetas están testadas. La dificultad estriba en que estamos ante un virus diferente con origen financiero, que muta con facilidad y, que como recordaba Richard Koo (economista jefe de Nomura) el pasado fin de semana, se parece, sobre todo, al que lleva asolando la economía japonesa desde hace 20 años, sin que todavía hayan terminado de salir de la crisis. Por cierto, indispensable la lectura de su libro “The holy grail of macroeconomics. Lessons from Japan´s Great Recession”

La austeridad fiscal generalizada en toda la UEM y con el “timing” inadecuado provocará una nueva recesión en toda la región, complicando aún más el saneamiento de las cuentas públicas. Sobre todo, si el BCE sigue mirando los toros desde la barrera, no sea que por el camino pierda parte de su sacrosanta ortodoxia. Los primeros perjudicados serán los propios alemanes que venden el 60% de sus productos al resto de Europa y que siguen escondiendo en todos los “stress test” a la mitad de un sistema financiero repleto de activos tóxicos y de deuda periférica. Eso sí, los que tenemos que recapitalizarnos y valorar nuestra deuda a precios de mercado somos los bancos españoles.

En este contexto, la tensión sigue muy elevada. La subasta de obligaciones a 10 años celebrada hoy por el Tesoro español centraba la atención del mercado por el contexto de crisis aguda en la deuda periférica en que se debía celebrar: la prima de riesgo se sitúaba esta mañana cerca de los 500 pb. El resultado de la misma se corresponde con la gravedad del momento, pues aunque se ha superado el objetivo de emisión (3.000 millones de euros), ha sido a costa de soportar un interés marginal del 7,088% y un interés medio del 6,975%.

Cuadro: Últimas subastas en España



Después de la subasta la prima de riesgo española estuvo oscilando en torno a los 500 pb, no experimentando una relajación hasta que el BCE intervino de nuevo en el mercado comprando bonos periféricos, probablemente en su mayoría italianos y españoles. Al cierre, se ha situado en 460 pb, mismo nivel que la sesión precedente. La crisis de deuda soberana ha seguido condicionando al resto de mercados. Así, la renta variable ha vuelto a cerrar con signo negativo en todas las plazas relevantes de nuestro entorno. La que más ha caído ha sido la bolsa francesa, con el Cac 40 retrocediendo un -1,78%, mientras que la menos ha perdido, curiosamente, ha sido la española, con el Ibex anotando un -0,4%. En el bono alemán, destino preferido del dinero que busca refugio, hemos visto una ligera subida de su tir, hasta el 1,89%, aunque sigue en niveles cercanos a sus mínimos históricos.

Como detalle interesante, cabe mencionar algunos comentarios de funcionarios del BCE afirmando que han mantenido conversaciones con el FMI con vistas a que el banco central pudiera prestar dinero a la institución. La finalidad de esos préstamos sería aportar recursos a esta institución para que pueda contribuir al rescate de los países más grandes de la UEM que ahora están en situación crítica. No hay confirmación oficial al respecto, pero a priori parece una buena forma de “esquivar” los límites legales que atenazan la actuación del BCE (no puede rescatar a estados). En todo caso, no creemos que Alemania vea con buenos ojos una iniciativa de esta naturaleza. Como tampoco apoyó que el EFSF consiguiera una ficha bancaria para recibir liquidez directa del BCE. En este contexto y, aunque ya lo hemos escrito muchas veces, el tiempo se acaba.
    [post_title] => El tiempo se acaba y Alemania no cede
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Sólo las compras puntuales de deuda del BCE, dentro de esa estrategia alemana de palo y zanahoria, consiguen aflojar momentáneamente la presión de los mercados. Evidentemente, sólo con un amago mucho más contundente del BCE, fijando objetivos de cantidades o precios, se conseguiría dar la vuelta tendencialmente al mercado y, de paso, esa estrategia saldría mucho más barata en términos de dinero que hay que comprometer. Pero sólo hay que repasar la entrevista del pasado lunes en el FT con el nuevo presidente del Bundesbank (Jens Weidmann), para darse cuenta que las nuevas generaciones de banqueros centrales alemanes están cortadas por el mismo patrón que las antiguas y obsesionadas con problemas que desgraciadamente ya no existen. Ya nos gustaría tener que afrontar exclusivamente un problema de inflación como en la década de los 70. Para afrontar ese tipo de problemas, las recetas están testadas. La dificultad estriba en que estamos ante un virus diferente con origen financiero, que muta con facilidad y, que como recordaba Richard Koo (economista jefe de Nomura) el pasado fin de semana, se parece, sobre todo, al que lleva asolando la economía japonesa desde hace 20 años, sin que todavía hayan terminado de salir de la crisis. Por cierto, indispensable la lectura de su libro “The holy grail of macroeconomics. Lessons from Japan´s Great Recession”

La austeridad fiscal generalizada en toda la UEM y con el “timing” inadecuado provocará una nueva recesión en toda la región, complicando aún más el saneamiento de las cuentas públicas. Sobre todo, si el BCE sigue mirando los toros desde la barrera, no sea que por el camino pierda parte de su sacrosanta ortodoxia. Los primeros perjudicados serán los propios alemanes que venden el 60% de sus productos al resto de Europa y que siguen escondiendo en todos los “stress test” a la mitad de un sistema financiero repleto de activos tóxicos y de deuda periférica. Eso sí, los que tenemos que recapitalizarnos y valorar nuestra deuda a precios de mercado somos los bancos españoles.

En este contexto, la tensión sigue muy elevada. La subasta de obligaciones a 10 años celebrada hoy por el Tesoro español centraba la atención del mercado por el contexto de crisis aguda en la deuda periférica en que se debía celebrar: la prima de riesgo se sitúaba esta mañana cerca de los 500 pb. El resultado de la misma se corresponde con la gravedad del momento, pues aunque se ha superado el objetivo de emisión (3.000 millones de euros), ha sido a costa de soportar un interés marginal del 7,088% y un interés medio del 6,975%.

Cuadro: Últimas subastas en España

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    [post_content] => “Hoy, hemos pasado una página. El acuerdo en el Consejo del ECOFIN marca el final de un año de debate y el inicio de una nueva era de más robusta gobernanza económica en Europa”. Con estas palabras, Durao Barroso presentó ayer martes el paquete de seis medidas legislativas (“six-pack”) acordadas con el objetivo de reforzar la disciplina fiscal en la Unión Europea.

El nuevo acuerdo, presentado como la reforma más profunda del gobierno económico común desde el establecimiento del euro, viene a reforzar el cuestionado Pacto de Estabilidad y Crecimiento, cuyos fundamentos y limitaciones ya han sido tratados en este blog. El texto aprobado establece mecanismos para la supervisión de las políticas presupuestarias de los Estados miembros y amplía el régimen de sanciones para los incumplidores.  Se trata en definitiva de un paso más en la tan demandada integración fiscal europea.

Con todo, quizás lo más interesante del paquete sea la introducción de “alertas tempranas”, que puedan servir de base a los miembros para la adopción de políticas macroprudenciales, requeridas  en diferentes foros internacionales. Así, se establece el seguimiento de indicadores que permitan detectar con suficiente antelación pérdidas sostenidas de competitividad, crecimientos excesivos del crédito o posibles burbujas inmobiliarias.

En fin, un paso más, necesario pero insuficiente.
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“Hoy, hemos pasado una página. El acuerdo en el Consejo del ECOFIN marca el final de un año de debate y el inicio de una nueva era de más robusta gobernanza económica en Europa”. Con estas palabras, Durao Barroso presentó ayer martes el paquete de seis medidas legislativas (“six-pack”) acordadas con el objetivo de reforzar la disciplina fiscal en la Unión Europea.

El nuevo acuerdo, presentado como la reforma más profunda del gobierno económico común desde el establecimiento del euro, viene a reforzar el cuestionado Pacto de Estabilidad y Crecimiento, cuyos fundamentos y limitaciones ya han sido tratados en este blog. El texto aprobado establece mecanismos para la supervisión de las políticas presupuestarias de los Estados miembros y amplía el régimen de sanciones para los incumplidores.  Se trata en definitiva de un paso más en la tan demandada integración fiscal europea.

Con todo, quizás lo más interesante del paquete sea la introducción de “alertas tempranas”, que puedan servir de base a los miembros para la adopción de políticas macroprudenciales, requeridas  en diferentes foros internacionales. Así, se establece el seguimiento de indicadores que permitan detectar con suficiente antelación pérdidas sostenidas de competitividad, crecimientos excesivos del crédito o posibles burbujas inmobiliarias.

En fin, un paso más, necesario pero insuficiente.

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    [post_content] => Toda crisis es un riesgo y una oportunidad. El debate actual sobre la emisión de eurobonos puede convertirse en una verdadera oportunidad para la Unión Monetaria Europea en el proceso de cohesión de los países que la integran. A pesar de que el Pacto de Estabilidad y Crecimiento estableció las bases para la integración fiscal de los países pertenecientes a la Unión, la realidad es que estamos lejos de esa integración. Sin embargo, las medidas fiscales llevadas a cabo por los países miembros han sido muy similares, incluso procediendo de diferentes Gobiernos y partidos políticos. Y en medio de estas medidas, casi globales de reducción y control del gasto público, los problemas de financiación aparecen con mayor fuerza, ya que los gobiernos ven crecer de manera imparable su propio stock de deuda, creando aun más incertidumbre sobre esos bonos nacionales.

Foto: reunión del BCE



¿Qué es un eurobono?

La emisión de eurobonos propuesta por Durao Barroso es una opción factible que tiene que ser planteada en toda su extensión. Todos andamos estos días preguntándonos cuales son las implicaciones de la emisión de los eurobonos. ¿Qué es un eurobono? Un eurobono es un instrumento de deuda común para los países del euro. Básicamente se trata de deuda garantizada de manera conjunta por todos los países de la zona euro, no de forma individual por cada Estado. La principal diferencia con la estructura de deuda actual es la reducción en los niveles de desconfianza de los mercados. Actualmente existe una gran desconfianza sobre la deuda emitida por países periféricos por su potencial riesgo de impago, pero no sucede lo mismo en países como Alemania.

Compartir riesgos

La emisión de eurobonos permitiría compartir el riesgo, y al mismo tiempo, reduciría el pago global de intereses por esta deuda y los costes de financiación. Sin embargo, esta decisión implica en el medio plazo decisiones estructurales mucho más profundas, y avances en el proceso de integración política y fiscal dentro de la Unión Monetaria Europea. Estaríamos hablando de la necesidad de crear algo similar a un Tesoro Único para los países de la zona euro. Se trataría de una caja común, emisora de deuda y receptora de ingresos, por parte de los diferentes países, y que sería responsable de los problemas de financiación a nivel comunitario y de los posibles impagos de deuda. Esta institución ayudaría definitivamente a reducir la presión sobre las deudas de los países periféricos, lo que facilitaría la salida de la crisis. Una especie de Plan Brady europeo, como han comentado varios analistas.

Un Tesoro único para la Eurozona

La creación de un Tesoro Único europeo se puede convertir en ese primer reto, y con él avanzaríamos un paso más en el objetivo de la armonización fiscal. La principal ventaja es que si todos los países de la zona euro aportan a esta caja común, tendrán la posibilidad de reactivar sus economías con medidas fiscales. Esto se podría llevar a cabo sin miedo a que se desequilibren sus estructuras comerciales y sean gravemente penalizados por los mercados. El riesgo de este proyecto es hacerlo demasiado rápido, ya que habría que dotarlo de adecuados mecanismos de control.

Conclusión

Salir de la crisis económica será complicado, pero la Unión Monetaria Europea tiene en sus manos un as que aún no ha mostrado. Los eurobonos permitirán avanzar en el proceso de integración europea, y harán que nuestra unión sea más fuerte, ya que existirán mecanismos de ayuda centrales en caso de necesidad, o lo que es lo mismo, la figura de un avalista cuando hace falta. Obviamente, los eurobonos no solucionarán los problemas más urgentes, ni harán que el pánico desaparezca inmediatamente de los mercados. El problema seguirá ahí. Los países del Sur de Europa necesitan recuperar competitividad frente al resto de la eurozona, y eso implica fuertes medidas de austeridad y reformas estructurales políticamente arriesgadas. No obstante, los eurobonos, como mecanismo de rescate, es una herramienta más para calmar las aguas cuando sea necesario, y además, es un empujón para progresar en los mecanismos de gobernanza y solidaridad europea. La oportunidad está en conseguir este avance. El riesgo está en no hacerlo bien.

Fuente: Patricia Gabaldón. Publicado por El Mundo, especial Mercados, el 18/09/2011.
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Toda crisis es un riesgo y una oportunidad. El debate actual sobre la emisión de eurobonos puede convertirse en una verdadera oportunidad para la Unión Monetaria Europea en el proceso de cohesión de los países que la integran. A pesar de que el Pacto de Estabilidad y Crecimiento estableció las bases para la integración fiscal de los países pertenecientes a la Unión, la realidad es que estamos lejos de esa integración. Sin embargo, las medidas fiscales llevadas a cabo por los países miembros han sido muy similares, incluso procediendo de diferentes Gobiernos y partidos políticos. Y en medio de estas medidas, casi globales de reducción y control del gasto público, los problemas de financiación aparecen con mayor fuerza, ya que los gobiernos ven crecer de manera imparable su propio stock de deuda, creando aun más incertidumbre sobre esos bonos nacionales.

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    [post_content] => Rising deficits around the world have riveted public attention on who pays taxes, or more specifically, how much of the tax burden is being borne (or evaded) by the rich. The debate has taken some interesting twists and turns and poses critical questions for the future of developed economies.

Warren E. Buffett will get back $3 billion that he invested in General Electric during the financial crisis, plus a $300 million bonus (Mario Anzuoni/Reuters)
In the United States, where the Bush-era tax cuts for the super-rich were extended last year despite widespread public opposition, billionaire Warren Buffet added fuel to the fire recently with an editorial where he proclaimed his willingness to pay higher taxes. Buffet said that a higher tax rate on capital gains or income would not discourage his investment activity and reminded Americans that taxes on the rich were much higher in the 1970s and the economy operated efficiently. He ridiculed the fact that his total Federal tax bill last year was only 17.4% of his gross income, a lower rate than that paid by any of the other 20 people working in the office of his hedge fund (their effective tax rates were 31-44%).

The data bear out Buffet´s claims. Figures from the IRS show that the super-wealthy in the United States pay an average effective tax rate of only 18.1%, compared to 30% in 1995 and 23% in 2001, on the eve of the Bush tax cuts. With so many Republicans having been voted into office on a pledge not to raise any taxes, plans to raise them even on the extremely wealthy to a more equitable level are likely to founder in Congress.

Rich taxpayers elsewhere in the world have now joined the debate. In France, a group of wealthy citizens sent an open letter to their government expressing their willingness to pay temporarily higher taxes –a “special contribution”-- to help solve the country´s deficit problem. The French super-rich said that they, too, benefited from the system financed by French citizens and that "When the public finances deficit and the prospects of a worsening state debt threaten the future of France and Europe and when the government is asking everybody for solidarity, it seems necessary for us to contribute." The signatories included LÓreal heiress Liliane Bettencourt, Christophe de Margerie from Total, Frederic Oudea of Societe Generale, and Jean-Cyril Spinetta of Air France.

It is not only in the United States where the super-rich have found themselves receiving better tax treatment in recent years. A look across the European Union points to a general trend toward lower tax rates for wealthy Europeans as well. According to Eurostat, personal income tax rates (on paper; not effective) for the very wealthy are in the 50-60% range only in Sweden, the Netherlands and Belgium; in most countries the rate is 40-50%. In only three countries (Sweden, Portugal and the UK) has the tax rate for the wealthy risen since 2000. In two other European countries it has remained unchanged, and in the rest it has been reduced. In some countries the per cent reduction has been substantial (in double digits), as in Lithuania, Slovakia, the Czech Republic, Hungary and France. In Spain it has been cut by 3% since 2000. These figures refer only to tax rates on personal income and not to taxation of other sources of income, such as capital gains, where the rate is typically much lower.

With this evidence and the opinions of many of the super-rich in hand, is there any reason to continue to “coddle”, in Warren Buffet´s words, the super-rich with lower taxes? At a time of historically high unemployment in many countries and strains on public services and government budgets, can the rich cling to their privileges when the social fabric around them might be in the process of unraveling? Is there any clear evidence that marginally higher taxes actually do reduce incentives to invest? What is the right way to ask the wealthy to pay their fair share of the deepest economic crisis in living memory?

And probably most importantly, if the wealthy do not shoulder their share of the crisis and the deficit problem, what backlash might await them?
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    [post_content] => Algunos medios destacaban ayer que, ante la extensión y el consiguiente agravamiento de la crisis de la deuda europea, la Comisión Europea ha constituido dos grupos de trabajo para evaluar los eurobonos como una posible salida a la situación.

Querría retomar aquí las posibles razones y argumentos tras una iniciativa como ésta. Con respecto a la necesidad de una mayor integración fiscal en la Eurozona, remitimos al lector a un reciente post en este blog. En un post anterior decíamos que la falta de encaje entre las realidades monetaria y fiscal de la Eurozona, y la presión de los mercados para que sea resuelta, exigen respuestas más profundas, incluso más creativas. Entonces recogíamos la propuesta del presidente del Eurogrupo, Jean-Claude Juncker, apoyada a su vez en el trabajo de los economistas Delpla y von Weizsäcker. Se trataría de dar un paso adelante hacia un futuro “Tesoro” común europeo mediante la creación de un “eurobono”, un pool común de deuda europea de responsabilidad compartida. La deuda de cada Estado miembro dentro del pool (blue bonds, garantizados por la UE) no podría superar el 60% de su PIB (límite de Maastricht), siendo el exceso (red bonds) responsabilidad exclusiva del país emisor. En caso de default, los primeros tendrían prioridad en su repago sobre los segundos. Delpla y von Weizsäcker defienden que el previsible volumen y la liquidez de los blue bonds europeos en circulación permitirían su competencia con los bonos estadounidenses, atrayendo a los inversores y reduciendo su riesgo incluso por debajo de la actual deuda alemana; la estabilidad regresaría a la deuda europea y su coste se contendría. Por otra parte, los mayores intereses a pagar por los red bonds deberían servir a los Estados como incentivo para respetar los compromisos de Maastricht, y su mayor riesgo exigiría a los inversores ser más cautelosos con la salud fiscal de los emisores, algo que no sucedió en el caso de Grecia.

Sin embargo, como señalaba recientemente The Economist, esta alternativa no está exenta de dificultades prácticas. Tampoco de críticas, acaudilladas por la posición alemana, muy contraria al planteamiento de una deuda europea común. El presidente del BCE, Jean Claude Trichet, se sumaba hace unos días a esta posición.

Vistas las dificultades prácticas, pero sobre todo políticas, ¿llegaremos a ver algún día eurobonos en circulación?
    [post_title] => A vueltas con los eurobonos
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Algunos medios destacaban ayer que, ante la extensión y el consiguiente agravamiento de la crisis de la deuda europea, la Comisión Europea ha constituido dos grupos de trabajo para evaluar los eurobonos como una posible salida a la situación.

Querría retomar aquí las posibles razones y argumentos tras una iniciativa como ésta. Con respecto a la necesidad de una mayor integración fiscal en la Eurozona, remitimos al lector a un reciente post en este blog. En un post anterior decíamos que la falta de encaje entre las realidades monetaria y fiscal de la Eurozona, y la presión de los mercados para que sea resuelta, exigen respuestas más profundas, incluso más creativas. Entonces recogíamos la propuesta del presidente del Eurogrupo, Jean-Claude Juncker, apoyada a su vez en el trabajo de los economistas Delpla y von Weizsäcker. Se trataría de dar un paso adelante hacia un futuro “Tesoro” común europeo mediante la creación de un “eurobono”, un pool común de deuda europea de responsabilidad compartida. La deuda de cada Estado miembro dentro del pool (blue bonds, garantizados por la UE) no podría superar el 60% de su PIB (límite de Maastricht), siendo el exceso (red bonds) responsabilidad exclusiva del país emisor. En caso de default, los primeros tendrían prioridad en su repago sobre los segundos. Delpla y von Weizsäcker defienden que el previsible volumen y la liquidez de los blue bonds europeos en circulación permitirían su competencia con los bonos estadounidenses, atrayendo a los inversores y reduciendo su riesgo incluso por debajo de la actual deuda alemana; la estabilidad regresaría a la deuda europea y su coste se contendría. Por otra parte, los mayores intereses a pagar por los red bonds deberían servir a los Estados como incentivo para respetar los compromisos de Maastricht, y su mayor riesgo exigiría a los inversores ser más cautelosos con la salud fiscal de los emisores, algo que no sucedió en el caso de Grecia. Seguir leyendo…

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    [post_content] => La cumbre de la UEM se ha cerrado con avances significativos para la resolución de la crisis de deuda soberana. Los aspectos más destacados del pacto atañen al funcionamiento del actual fondo de rescate europeo (EFSF, por sus siglas en inglés), a la aprobación de un segundo programa de rescate a Grecia y a la participación del sector privado en el mismo.



1. Flexibilización de la EFSF

Con el fin de aumentar la efectividad de la EFSF y evitar el contagio, se amplían las modalidades de asistencia financiera, para incluir las siguientes posibilidades:

- Préstamos con carácter preventivo a países bajo presión, en condiciones más flexibles que en el caso de un rescate (estimados en unos 35.000 millones).

- Compra de deuda en los mercados secundarios, en casos excepcionales.

- Financiación a cualquier país para operaciones de recapitalización de entidades financieras (estimada en unos 20.000 millones).

- Aval de emisiones de deuda pública.

- Excepcionalmente, se permitirá a los países ya rescatados utilizar fondos de la EFSF para la recompra de deuda.

No se amplía la capacidad de crédito de la EFSF, que permanece en 440.000 millones de euros (de los cuales, se han utilizado hasta el momento 17.700 millones para el rescate de Irlanda y 26.000 para el de Portugal). Se relajan las condiciones de los préstamos. Las mejoras afectan a los créditos actuales y futuros y se aplicarán a todos los países rescatados:

- Se amplían los plazos de los préstamos de 7,5 a 15 años, como mínimo.

- Se reducen los tipos de interés aplicables. La EFSF prestará a un tipo similar al de la Facilidad de Balanza de Pagos (actualmente, en torno al 3,5%), pero siempre por encima de su coste de financiación.

2. Nuevo programa de asistencia financiera a Grecia

2.1. Aportación pública

- Grecia recibirá un segundo rescate, por un importe de entre 109.000 millones de euros, hasta mediados de 2014. De esa cantidad, la EFSF aportará dos tercios, y el FMI, un tercio.

- Asimismo, la Comisión Europea financiará un programa de inversión pública que estimule la economía griega (el comunicado habla de un “Plan Marshall”). Para ello, acelerará el desembolso de los fondos estructurales, y reducirá la proporción de las inversiones que debe cofinanciar el Estado griego.

 - Adicionalmente, está previsto que el Estado griego privatice activos públicos por importe de 50.000 millones hasta 2015.

2.2. Aportación privada

La contribución del sector privado al segundo rescate de Grecia, de acuerdo con las estimaciones de la asociación bancaria internacional IIF, asciende a 54.000 millones para el período 2011-2014 (y a 135.000 millones hasta 2020), asumiendo una participación del 90% de las entidades.

Esta participación tendrá carácter excepcional y será voluntaria, pudiendo adoptar diferentes modalidades:

▪          Recompra de deuda. El Tesoro griego utilizará financiación de la EFSF para comprar deuda, probablemente a precios de mercado (los bonos griegos cotizan con un descuento en torno al 50%).

▪          Refinanciación de deuda al vencimiento y canjes de deuda. Las entidades miembros de la IIF ha mostrado su disposición a participar en estas operaciones, asumiendo unas pérdidas en torno al 21%, en valor actual neto. El “menú propuesto” es el siguiente:

1.         Canje de deuda por bonos a la par a 30 años.

2.         Reinversión de los vencimientos en nuevos bonos a la par a 30 años.

3.         Canje de deuda por bonos a 30 años con descuento.

4.         Canje de deuda por bonos a 15 años con descuento.

En los tres primeros casos, el principal estaría garantizado por bonos cupón cero a 30 años de máxima calidad crediticia. En el cuarto, el aval sería parcial y se instrumentaría mediante fondos depositados en una cuenta de garantía.

 Algunas de estas opciones serían consideradas default selectivo por parte de las agencias de calificación. No obstante, esta cuestión puede considerarse un “mal menor”:

- No era posible lograr una participación privada y una mejora de la solvencia de Grecia sin que ello supusiera la declaración de default.

- El default selectivo podría tener carácter temporal y no implica necesariamente un evento de crédito que conlleve la ejecución de los CDS.

- La EFSF podría prestar garantías a los bonos afectados, para que la declaración no afecte a su elegibilidad como colateral en las operaciones del BCE.

 3. Valoración del acuerdo

 - Después de año y medio, los líderes de la UEM han dado, por fin, un paso decisivo en la dirección correcta, introduciendo cambios en la arquitectura financiera europea que permiten a los países rescatados mejorar su solvencia y mitigan el riesgo de contagio.

- Los aspectos más positivos del acuerdo son su carácter global (prevé soluciones no sólo para Grecia, sino para cualquier país en dificultades) y la inclusión de mecanismos preventivos orientados a la estabilidad financiera.

- El acuerdo ha sido posible gracias a la flexibilización de las posturas de los actores implicados: parece que el BCE se ha resignado a aceptar un default selectivo de Grecia, mientras que Alemania ha accedido a que la EFSF recompre deuda.

- En cuanto a Grecia:

▪ Se asume que su problema es de solvencia y no de liquidez, y se han adoptado soluciones con implicaciones positivas para la sostenibilidad de la deuda: reducción del volumen, alargamiento de la vida media, abaratamiento del coste y medidas de estímulo económico. Los “parches” del último año y medio, que pretendían “comprar tiempo”, sólo han servido para retrasar y encarecer la solución.

▪ Los líderes han dejado claro que la situación de Grecia es excepcional y que requiere medidas excepcionales, como la participación del sector privado, que no se aplicarán en otros casos, de momento.

▪ Su deuda debería reducirse por debajo del 100% del PIB, desde los niveles actuales, en torno al 150%.

Respecto a los cambios en la EFSF:

▪ Su reorientación hacia la prevención y la estabilidad financiera supone un claro avance, pues en la práctica supone que se asimila a los que sería un “fondo monetario europeo”.

▪ No obstante, el hecho de que no se haya ampliado su capacidad de crédito limita su potencial: no dispondría de fondos para abordar el hipotético rescate de una gran economía.

▪ Además, la reforma de sus funciones requiere la aprobación de los parlamentos nacionales, lo que podría ser complicado en Alemania, Finlandia y Países Bajos.

En cualquier caso, aún faltan muchos detalles por definir, especialmente los relativos a la participación privada en este segundo rescate a Grecia. Confiamos en que los gobiernos y las entidades financieras concreten estas cuestiones de forma rápida y satisfactoria.
    [post_title] => Fumata blanca en Europa: solución a la crisis de la deuda.
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La cumbre de la UEM se ha cerrado con avances significativos para la resolución de la crisis de deuda soberana. Los aspectos más destacados del pacto atañen al funcionamiento del actual fondo de rescate europeo (EFSF, por sus siglas en inglés), a la aprobación de un segundo programa de rescate a Grecia y a la participación del sector privado en el mismo.

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    [post_content] => Suecia ha pasado de ser una economía fuertemente castigada por la Gran Recesión a crecer el año pasado a un ritmo del 5.5%, muy por encima de países como Estados Unidos, Reino Unido o la zona euro. El caso sueco nos ofrece un ejemplo de que se puede utilizar la política fiscal para luchar contra una fuerte crisis económica sin que ello ponga en peligro el crecimiento futuro del país. La clave del éxito radica en tener la casa en orden antes de que empiece la tormenta y para conseguir esto no hay nada mejor que un conjunto de normas y reglas vinculantes que limiten el uso de esa misma política fiscal en tiempos de bonanza económica. El caso sueco contrasta con el de otros países, como EE.UU., que no disponen de estos límites al expendio público y que pagan ahora un elevado precio por alcanzar la tan deseada consolidación fiscal.

Suecia vivió una fuerte crisis financiera a principios de los noventa. Entonces, el país escandinavo sufrió las terribles consecuencias de esa crisis y decidió aprender de ella. Reformó sus instituciones para la política fiscal imponiendo un objetivo de superávit fiscal del 1%, un techo plurianual al gasto público, un requerimiento de déficit cero para las administraciones locales y un mayor énfasis en los estabilizadores automáticos frente a políticas de gasto discrecionales. Desde 2007 se ha creado un consejo de política fiscal independiente que se encarga de evaluar la política fiscal del gobierno y de que se alcanzan los objetivos establecidos.

Desde la introducción de estas reformas, las finanzas públicas suecas han mejorado sustancialmente. Los déficit fiscales de dos dígitos de principios de los noventa han sido sustituidos por superávits fiscales (ver gráfico) y la deuda pública ha disminuido paulatinamente hasta alcanzar niveles inferiores al 40% antes del comienzo de la reciente crisis financiera. Pero lo más importante es que el conjunto de normas y límites para el ejercicio de la política fiscal han hecho de Suecia un país más resistente a las crisis económicas, posibilitando un uso intensivo de las herramientas de política fiscal sin romper el equilibrio de las cuentas públicas.



A diferencia de Suecia, Estados Unidos encaró la reciente crisis financiera con un saldo negativo de las cuentas públicas que a finales de 2007 ya era cercano al 3% del PIB. Los estímulos fiscales de 2008 y 2009 han disparado el déficit público y la deuda pública, que ronda el 100% del PIB. Además, el gasto público ha sido en gran parte extraordinario, no automático, entrando en vigor muchos meses después de un largo proceso burocrático y parlamentario, mermando su eficacia.

Estados Unidos sale renqueante de esta crisis financiera, con sus instituciones monetarias y fiscales en entredicho y con su deuda pública en el punto de mira de varias agencias de rating. En cambio, Suecia disfruta de la etapa de recuperación con sus cuentas saneadas y con un nivel de deuda pública inferior al 50%, fácilmente asumible para una economía que ha empezado a crecer a buen ritmo.

La mayoría de los países con problemas en sus cuentas públicas han emprendido el camino hacia la consolidación fiscal pero sin plantear normas de tipo estatutario que garanticen el equilibrio fiscal una vez haya pasado la tormenta. ¿Deberíamos aprender de Suecia y establecer reglas claras, permanentes, y límites estatutarios para la política fiscal?
    [post_title] => Lecciones de política fiscal desde Suecia
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Suecia ha pasado de ser una economía fuertemente castigada por la Gran Recesión a crecer el año pasado a un ritmo del 5.5%, muy por encima de países como Estados Unidos, Reino Unido o la zona euro. El caso sueco nos ofrece un ejemplo de que se puede utilizar la política fiscal para luchar contra una fuerte crisis económica sin que ello ponga en peligro el crecimiento futuro del país. La clave del éxito radica en tener la casa en orden antes de que empiece la tormenta y para conseguir esto no hay nada mejor que un conjunto de normas y reglas vinculantes que limiten el uso de esa misma política fiscal en tiempos de bonanza económica. El caso sueco contrasta con el de otros países, como EE.UU., que no disponen de estos límites al expendio público y que pagan ahora un elevado precio por alcanzar la tan deseada consolidación fiscal.

Suecia vivió una fuerte crisis financiera a principios de los noventa. Entonces, el país escandinavo sufrió las terribles consecuencias de esa crisis y decidió aprender de ella. Reformó sus instituciones para la política fiscal imponiendo un objetivo de superávit fiscal del 1%, un techo plurianual al gasto público, un requerimiento de déficit cero para las administraciones locales y un mayor énfasis en los estabilizadores automáticos frente a políticas de gasto discrecionales. Desde 2007 se ha creado un consejo de política fiscal independiente que se encarga de evaluar la política fiscal del gobierno y de que se alcanzan los objetivos establecidos.

Desde la introducción de estas reformas, las finanzas públicas suecas han mejorado sustancialmente. Los déficit fiscales de dos dígitos de principios de los noventa han sido sustituidos por superávits fiscales (ver gráfico) y la deuda pública ha disminuido paulatinamente hasta alcanzar niveles inferiores al 40% antes del comienzo de la reciente crisis financiera. Pero lo más importante es que el conjunto de normas y límites para el ejercicio de la política fiscal han hecho de Suecia un país más resistente a las crisis económicas, posibilitando un uso intensivo de las herramientas de política fiscal sin romper el equilibrio de las cuentas públicas.

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    [post_content] => Muchas novedades a lo largo del día en los intentos para solucionar la crisis de la deuda soberana en Europa que, no olvidemos, se arrastra desde finales de 2009, sin que hayamos sido capaces de darle carpetazo todavía. Y que está provocando situaciones tan sorprendentes como el enfrentamiento entre Alemania y el BCE sobre la posible participación de los acreedores privados en la resolución de la crisis. Mientras tanto, la volatilidad ha vuelto a ser muy intensa en los mercados y países como España están sufriendo en sus primas de riesgo la inestabilidad de los mercados. Pero vayamos con las últimas novedades:

 - La sesión en los mercados financieros ha tenido mucha volatilidad tanto en Bolsa, como en la prima de riesgo, con movimientos de ida y vuelta. De hecho, el máximo de la prima de riesgo ha superado los 280 puntos básicos (ahora en 272 puntos básicos). La rentabilidad del bono griego a dos años ha llegado a superar el 30%.



- Siguen las discusiones sobre la resolución del problema griego. Ahora parece que los alemanes son conscientes de la dificultad técnica de su propuesta y pretenden retrasar la solución del problema al mes de septiembre. Ello se debería ver acompañado del desembolso del siguiente tramo del préstamo original (12 m.m. de euros). Con ese dinero y sin vencimientos hasta agosto, Grecia podría solventar sus problemas hasta otoño. Parece que el FMI también aprobaría el desembolso de su parte (3,3 m.m. de euros) si se aprueban las reformas propuestas por Papandreu.

- Sin embargo, el Comisario de Asuntos Económicos (Olli Rehn) ha declarado que la solución no debería pasar del 11 de julio, fecha en la que se reúne el Eurogrupo. Aunque dada la situación de los mercados se especula con algún comunicado este fin de semana. Por tanto, ahora parece que en el Consejo Europeo de la semana que viene no se tomará la decisión final sobre el tema.

- Tampoco están ayudando las declaraciones del gobierno irlandés abogando por la participación de los tenedores de deuda senior del Anglo Irish y del Irish Nationwide en la restructuración de sus pasivos.

Recordemos las tres opciones que están sobre la mesa para resolver el problema griego:

1) La opción más exigente, defendida por Alemania y apoyada por Finlandia y Holanda, es un canje voluntario de deuda que conlleve una ampliación en los vencimientos hasta siete años (que coincide con la vida media de la deuda griega). Las autoridades europeas estiman que, si hubiese una participación del 100% entre los acreedores privados, no habría necesidad de nueva financiación, más allá de la comprometida, para los próximos cinco años y medio. Uno de los principales inconvenientes de este plan es que las agencias de calificación, como ya han anunciado, lo valorarían como un “selective default”, que supondría tener que rescatar al sistema financiero griego.

2) La opción intermedia es un “rollover” voluntario de los bonos al llegar a su vencimiento y es apoyada por el BCE y la mayoría de países de la UEM, incluida Francia. El objetivo sería alcanzar la mayor participación posible entre los bonistas. El problema es que no está claro que las agencias de rating no lo vayan a considerar un “default”, lo cual dependerá, en última instancia, de las condiciones y garantías que se ofrezcan.

3) La opción menos traumática es conceder nueva financiación a Grecia sin que conlleve ningún tipo de exigencia al sector privado pero condicionada a un nuevo programa de ajuste fiscal y con la garantía de los recursos obtenidos por las privatizaciones. Esta alternativa podría contar también con el apoyo del BCE y la mayor parte de los países de la UEM.

Frente a las anteriores, existe otra opción mucho más drástica para los inversores privados, aunque no se está discutiendo actualmente. Consistiría en una reestructuración en toda regla de la deuda griega que podría caracterizarse por:

- Establecimiento de una diferenciación entre acreedores. Se protegería al BCE, a los gobiernos europeos y a los bancos griegos de las pérdidas. En los dos primeros casos porque su exposición se debe a su apoyo financiero para superar la crisis y, en el último, para evitar la quiebra del sistema financiero griego. El resto de inversores privados sufrirían una quita en torno al 50% que, incluso, sería muy superior si se aplazase la decisión a 2013.

- Establecimiento de un “cortafuegos” para evitar el contagio a otros países periféricos. La idea es trasmitir que Grecia es un “caso único” y que los otros países cuestionados están en condiciones de superar sus problemas de solvencia. Para ello podrían establecerse unos umbrales en endeudamiento y servicio de la deuda (sensiblemente superiores a los que actualmente tienen Irlanda y Portugal), de forma que sólo a partir de los cuales podría plantearse un escenario de reestructuración.

En definitiva,

 - El verdadero problema consiste en que los objetivos que las autoridades europeas pretenden alcanzar con el segundo plan de rescate a Grecia son incompatibles, a saber: i) aceptación mayoritaria y voluntaria de los acreedores privados, ii) restaurar la solvencia de Grecia; y iii) evitar que se califique como impago.

- Las opciones sobre la mesa no resuelven definitivamente el problema, sólo lo aplazan. La posibilidad de reestructuración en toda regla ni se contempla. Por tanto, haciendo un análisis coste-beneficio, pienso como opción más viable la de un nuevo programa de ayudas que no implique ningún tipo de reestructuración. Pero los alemanes rechazan firmemente esta opción.

- En caso de que finalmente se acuerde una reestructuración suave, creemos que se aproximará más a la postura del BCE y Francia que a la alemana.

 Por tanto, una situación técnicamente muy complicada de gestionar, con posturas muy diferentes dentro de Europa. No me extraña que se esté pidiendo una prórroga.
    [post_title] => Crisis griega: una historia interminable
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Muchas novedades a lo largo del día en los intentos para solucionar la crisis de la deuda soberana en Europa que, no olvidemos, se arrastra desde finales de 2009, sin que hayamos sido capaces de darle carpetazo todavía. Y que está provocando situaciones tan sorprendentes como el enfrentamiento entre Alemania y el BCE sobre la posible participación de los acreedores privados en la resolución de la crisis. Mientras tanto, la volatilidad ha vuelto a ser muy intensa en los mercados y países como España están sufriendo en sus primas de riesgo la inestabilidad de los mercados. Pero vayamos con las últimas novedades:

 – La sesión en los mercados financieros ha tenido mucha volatilidad tanto en Bolsa, como en la prima de riesgo, con movimientos de ida y vuelta. De hecho, el máximo de la prima de riesgo ha superado los 280 puntos básicos (ahora en 272 puntos básicos). La rentabilidad del bono griego a dos años ha llegado a superar el 30%.

– Siguen las discusiones sobre la resolución del problema griego. Ahora parece que los alemanes son conscientes de la dificultad técnica de su propuesta y pretenden retrasar la solución del problema al mes de septiembre. Ello se debería ver acompañado del desembolso del siguiente tramo del préstamo original (12 m.m. de euros). Con ese dinero y sin vencimientos hasta agosto, Grecia podría solventar sus problemas hasta otoño. Parece que el FMI también aprobaría el desembolso de su parte (3,3 m.m. de euros) si se aprueban las reformas propuestas por Papandreu. Seguir leyendo…

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    [post_content] => La UE y el FMI han concluido las negociaciones con el gobierno de Portugal sobre las condiciones del rescate. El programa se prolongará durante tres años y su importe alcanzará los 78.000 millones de euros, en línea con lo esperado. No obstante, aún se desconocen algunos aspectos importantes del rescate, como el tipo de interés, plazo y fecha de desembolso de los préstamos o las contribuciones de los organismos implicados. En base a los rescates anteriores, se estima que el FMI aportará 26.000 millones (un tercio) y la UE, el resto (ver cuadro). La ayuda europea se canalizaría a través de los actuales fondos de rescate (EFSM y EFSF) y, a partir de julio de 2013, a través del mecanismo permanente (ESM).
Datos de Portugal


 Reducción del déficit público y reformas estructurales

Como contrapartida, Portugal pondrá en marcha un exigente programa de consolidación fiscal (cuadro de arriba  a la derecha) y reformas estructurales, más duro que el plan presentado por el gobierno socialista en marzo y rechazado por la oposición en el parlamento:

 - El gobierno se compromete a reducir el déficit hasta el 5,9% en 2011 (9,1% en 2010), 4,5% en 2012 y 3,0% en 2013 (la revisión al alza del déficit ha obligado a relajar los objetivos), lo que permitiría empezar a reducir la deuda en 2014. No se prevén nuevas medidas de austeridad este año, pero sí en los dos próximos (el ajuste fiscal total previsto para 2012-13 asciende al 5,1% del PIB: 3,4% en gastos y 1,7% en ingresos).

- Además, se acometerán importantes reformas estructurales, entre las que destacan dos: (i) mercado laboral: abaratamiento del despido, reducción de la protección por desempleo y flexibilización de la negociación colectiva; y (ii) programa de privatizaciones por 5.500 millones de euros. Asimismo, se adelgazará la administración y se liberalizarán los mercados de energía, telecomunicaciones, transporte y vivienda.

 El acuerdo afecta también al sector financiero. Del montante de la ayuda, hasta 12.000 millones de euros se podrán destinar a la recapitalización de bancos, en caso de que no sean capaces de alcanzar los nuevos requerimientos de capital tier 1 previstos por el acuerdo (desde el 8% actual hasta el 9% a finales de este año y el 10% a finales de 2012). Además, podrán emitir deuda con garantía estatal por un importe de 35.000 millones de euros. Asimismo, se endurecerán la regulación y la supervisión.

La implicación de la oposición conservadora en las negociaciones garantiza la aprobación del acuerdo por el parlamento luso. Se espera que en las próximas semanas sea ratificado por el FMI y la UE (probablemente, en el Ecofin del 17 de mayo). La posición de Finlandia –enfrascada en negociaciones para la formación de gobierno– es una incógnita, pero no creemos que vaya a bloquear el acuerdo. De este modo, los primeros desembolsos podrían efectuarse en junio, a tiempo para atender los vencimientos de deuda de mediados de ese mes, que ascienden a casi 5.000 millones de euros.

Las principales conclusiones que se pueden extraer son las siguientes:

- El impacto del plan de ajuste será negativo a corto plazo: el PIB podría contraerse más del 2,0% previsto en el acuerdo para este año y el siguiente. La clave, por tanto, es que las reformas estructurales permitan a Portugal mejorar su competitividad y reactivar la economía, en un contexto de elevado endeudamiento (público y privado) y grandes necesidades de financiación externa.

- La implicación de la oposición en el diseño del rescate –a diferencia de lo sucedido en Irlanda– da mayor credibilidad al acuerdo y garantiza su aplicación después de las elecciones generales del 5 de junio.

- El riesgo de reestructuración y el carácter de acreedor preferente del FMI y el ESM suponen una desventaja para los acreedores privados del gobierno portugués, lo que podría dificultar su vuelta a los mercados.

- Por todo lo anterior, es fundamental que el gobierno portugués implemente de forma estricta el ajuste. Aunque el programa de ayuda se prolongará tres años, es probable que Portugal tenga que acudir a los mercados ya en 2012.

Conclusión

Por tanto, estamos ante el último capítulo de la crisis de la deuda soberana que se inició en Europa hace quince meses. De momento, tres países han pedido el rescate y, al menos en el caso griego, existen muchas dudas sobre la capacidad de que puedan hacer frente a sus deudas en el medio plazo. También parece bastante claro a estas alturas que ningún otro país necesitará acudir a la ayuda o, al menos, esa es la apuesta actual de los mercados, reflejada en las primas de riesgo. El único problema es que una vez recuperada parte de la credibilidad del resto de la región, a través de mayores dosis de ortodoxia en la política económica, en algún momento los mercados exigirán más crecimiento. Y, de momento, lo que se percibe en este sentido es una Europa a dos velocidades.
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La UE y el FMI han concluido las negociaciones con el gobierno de Portugal sobre las condiciones del rescate. El programa se prolongará durante tres años y su importe alcanzará los 78.000 millones de euros, en línea con lo esperado. No obstante, aún se desconocen algunos aspectos importantes del rescate, como el tipo de interés, plazo y fecha de desembolso de los préstamos o las contribuciones de los organismos implicados. En base a los rescates anteriores, se estima que el FMI aportará 26.000 millones (un tercio) y la UE, el resto (ver cuadro). La ayuda europea se canalizaría a través de los actuales fondos de rescate (EFSM y EFSF) y, a partir de julio de 2013, a través del mecanismo permanente (ESM).

Datos de Portugal

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