Archivo de la Categoría ‘Política Monetaria’

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    [post_content] => Hace ya algún tiempo abordábamos en este blog las imperfecciones de la unión monetaria europea. Entonces argumentábamos que, en términos teóricos, el correcto funcionamiento de una unión monetaria exige ciertas condiciones estructurales de las economías de sus Estados miembros: movilidad de factores, flexibilidad de precios y transferibilidad presupuestaria. Decíamos que el perjuicio de la pérdida de la soberanía nacional respecto al tipo de cambio y a los instrumentos presupuestarios será tanto mayor cuanto peor funcionaran los mecanismos antes referidos, pues sin estos dispositivos de ajuste sería difícil financiar los desequilibrios (choques asimétricos) que puedan afectar localmente a los Estados miembros. Concluíamos, de acuerdo con aquella teoría, que en la Eurozona sería deseable la centralización de una parte significativa de los recursos fiscales, permitiendo así a los países que sufran un choque negativo acceder a transferencias automáticas. Si lo anterior no fuera posible, las políticas fiscales nacionales se deberían poder utilizar con flexibilidad, permitiéndose el incremento del déficit presupuestario de la nación afectada. Pasemos de la teoría a la práctica.

Las asimetrías en el impacto de la crisis financiera internacional sobre los diferentes Estados miembros y la consiguiente crisis de deuda soberana en Europa han mostrado claramente los límites de la segunda alternativa, y así lo han entendido las autoridades comunitarias.  En cuanto a la primera vía, nos son ya conocidas y han sido discutidas aquí las decisiones tomadas, así como sus debilidades, parcialmente aliviadas tras la aprobación ayer en la cumbre de jefes de Estado y Gobierno de una reforma limitada del Tratado de Lisboa para crear un mecanismo permanente de rescate, cuyos trazos gruesos se recogen hoy en la prensa económica.

Sin embargo, la falta de encaje entre las realidades monetaria y fiscal de la Eurozona, y la presión de los mercados para que sea resuelta, siguen exigiendo cambios más profundos, incluso más creativos. En esa línea se encontraría la reciente propuesta del presidente del Eurogrupo, Jean-Claude Juncker, apoyada a su vez en el trabajo de los economistas Delpla y von Weizsäcker. Se trataría de dar un paso adelante hacia un futuro “Tesoro” común europeo mediante la creación de un “eurobono”, un pool común de deuda europea de responsabilidad compartida. La deuda de cada Estado miembro dentro del pool (blue bonds, garantizados por la UE) no podría superar el 60% de su PIB (límite de Maastricht), siendo el exceso (red bonds) responsabilidad exclusiva del país emisor. En caso de default, los primeros tendrían prioridad en su repago sobre los segundos. Delpla y von Weizsäcker defienden que el previsible volumen y la liquidez de los blue bonds europeos en circulación permitirían su competencia con los bonos estadounidenses, atrayendo a los inversores y reduciendo su riesgo incluso por debajo de la actual deuda alemana; la estabilidad regresaría a la deuda europea y su coste se contendría. Por otra parte, los mayores intereses a pagar por los red bonds deberían servir a los Estados como incentivo para respetar los compromisos de Maastricht, y su mayor riesgo exigiría a los inversores ser más cautelosos con la salud fiscal de los emisores, algo que no sucedió en el caso de Grecia.

Como suele ser habitual, las ideas atractivas en lo teórico son complejas de llevar a la práctica. Ésta ya ha chocado de frente con la oposición, desinformada según algunos, del tándem Merkel-Sarkozy. Mala suerte.
    [post_title] => Unión monetaria … ¿y fiscal?
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Hace ya algún tiempo abordábamos en este blog las imperfecciones de la unión monetaria europea. Entonces argumentábamos que, en términos teóricos, el correcto funcionamiento de una unión monetaria exige ciertas condiciones estructurales de las economías de sus Estados miembros: movilidad de factores, flexibilidad de precios y transferibilidad presupuestaria. Decíamos que el perjuicio de la pérdida de la soberanía nacional respecto al tipo de cambio y a los instrumentos presupuestarios será tanto mayor cuanto peor funcionaran los mecanismos antes referidos, pues sin estos dispositivos de ajuste sería difícil financiar los desequilibrios (choques asimétricos) que puedan afectar localmente a los Estados miembros. Concluíamos, de acuerdo con aquella teoría, que en la Eurozona sería deseable la centralización de una parte significativa de los recursos fiscales, permitiendo así a los países que sufran un choque negativo acceder a transferencias automáticas. Si lo anterior no fuera posible, las políticas fiscales nacionales se deberían poder utilizar con flexibilidad, permitiéndose el incremento del déficit presupuestario de la nación afectada. Pasemos de la teoría a la práctica.

Las asimetrías en el impacto de la crisis financiera internacional sobre los diferentes Estados miembros y la consiguiente crisis de deuda soberana en Europa han mostrado claramente los límites de la segunda alternativa, y así lo han entendido las autoridades comunitarias.  En cuanto a la primera vía, nos son ya conocidas y han sido discutidas aquí las decisiones tomadas, así como sus debilidades, parcialmente aliviadas tras la aprobación ayer en la cumbre de jefes de Estado y Gobierno de una reforma limitada del Tratado de Lisboa para crear un mecanismo permanente de rescate, cuyos trazos gruesos se recogen hoy en la prensa económica.

Sin embargo, la falta de encaje entre las realidades monetaria y fiscal de la Eurozona, y la presión de los mercados para que sea resuelta, siguen exigiendo cambios más profundos, incluso más creativos. En esa línea se encontraría la reciente propuesta del presidente del Eurogrupo, Jean-Claude Juncker, apoyada a su vez en el trabajo de los economistas Delpla y von Weizsäcker. Se trataría de dar un paso adelante hacia un futuro “Tesoro” común europeo mediante la creación de un “eurobono”, un pool común de deuda europea de responsabilidad compartida. La deuda de cada Estado miembro dentro del pool (blue bonds, garantizados por la UE) no podría superar el 60% de su PIB (límite de Maastricht), siendo el exceso (red bonds) responsabilidad exclusiva del país emisor. En caso de default, los primeros tendrían prioridad en su repago sobre los segundos. Delpla y von Weizsäcker defienden que el previsible volumen y la liquidez de los blue bonds europeos en circulación permitirían su competencia con los bonos estadounidenses, atrayendo a los inversores y reduciendo su riesgo incluso por debajo de la actual deuda alemana; la estabilidad regresaría a la deuda europea y su coste se contendría. Por otra parte, los mayores intereses a pagar por los red bonds deberían servir a los Estados como incentivo para respetar los compromisos de Maastricht, y su mayor riesgo exigiría a los inversores ser más cautelosos con la salud fiscal de los emisores, algo que no sucedió en el caso de Grecia.

Como suele ser habitual, las ideas atractivas en lo teórico son complejas de llevar a la práctica. Ésta ya ha chocado de frente con la oposición, desinformada según algunos, del tándem Merkel-Sarkozy. Mala suerte.

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    [post_content] => Ayer celebró la Reserva Federal (Fed) su reunión periódica de política monetaria y de su comunicado oficial no se extraen consecuencias novedosas: la economía se recupera demasiado lentamente para generar empleo, la inflación subyacente continúa muy baja, los tipos seguirán en mínimos (objetivo para el interbancario a un día entre el 0% y el 0,25%) durante un período prolongado y se mantiene el programa de compra de bonos del Tesoro (QE2). Precisamente la magnitud de este programa —75.000 millones de dólares al mes durante ocho meses, hasta acumular 600.000 millones— se ha utilizado frecuentemente para reprocharle al BCE su escasa capacidad de reacción para afrontar la crisis de la deuda soberana periférica. ¿Hasta qué punto es justa esta crítica?



En las últimas dos semanas el BCE ha aumentado la escala de sus compras de bonos soberanos en el marco del su programa Securities Market Programme (SMP). Esas compras ascendieron la semana pasada a más de  2.600 millones de euros, máximo desde finales de junio, si bien cantidad aún muy inferior a las registradas al comienzo del programa en mayo. Desde mediados de ese mes las compras acumuladas ascienden a 72.000 millones de euros, cantidad que a primera vista resulta ridícula en comparación con el ritmo de compras de la Fed.

Sin embargo, hay que tener presente que las intervenciones del BCE europeo no tienen como objetivo el conjunto de la deuda pública de la zona, sino sólo la deuda de los llamados países periféricos, aquella cuyas primas de riesgo se han disparado. Se trata de compensar la presión al alza que sufren las rentabilidades de sus emisiones de deuda, sin afectar al conjunto de la política monetaria ni a la deuda del resto de países.

En este sentido, el saldo actual de los bonos de Grecia, Irlanda, Portugal y España no llega a los 900.000 millones de euros, lo que contrasta con los más de 6,3 billones de dólares del Tesoro de EEUU. En consecuencia, el objetivo de compras de la QE2 es equivalente a menos del 10% de ese saldo, mientras que un nivel comparable de intervención en el mercado de la deuda periférica europea ascendería a poco más de 80.000 millones de euros, sólo 10.000 millones más de lo que el BCE lleva realizado desde mayo. Dicho de otra manera, el equivalente a las compras de 75.000 millones de dólares al mes de la Fed serían unos 10.000 millones de euros en el caso del BCE, ritmo que se superaría con el nivel de compras de la semana pasada. Además, hay que tener en cuenta que una razón para que el BCE no anticipe, como la Fed, su volumen de compras es que no puede prever qué bonos van a precisar ayuda en el futuro. Si, por ejemplo, se viese obligado a incluir a Italia entre sus objetivos (su mercado más que duplica la suma de los otros periféricos), la escala de las intervenciones tendría que aumentar sustancialmente.

A la luz de esta reflexión, las peticiones de intervenciones billonarias del BCE escuchadas en las últimas semanas resultan manifiestamente desproporcionadas.
    [post_title] => ¿Está siendo la política monetaria de la Fed más agresiva que la del BCE?
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Ayer celebró la Reserva Federal (Fed) su reunión periódica de política monetaria y de su comunicado oficial no se extraen consecuencias novedosas: la economía se recupera demasiado lentamente para generar empleo, la inflación subyacente continúa muy baja, los tipos seguirán en mínimos (objetivo para el interbancario a un día entre el 0% y el 0,25%) durante un período prolongado y se mantiene el programa de compra de bonos del Tesoro (QE2). Precisamente la magnitud de este programa —75.000 millones de dólares al mes durante ocho meses, hasta acumular 600.000 millones— se ha utilizado frecuentemente para reprocharle al BCE su escasa capacidad de reacción para afrontar la crisis de la deuda soberana periférica. ¿Hasta qué punto es justa esta crítica?

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    [post_date] => 2010-12-07 10:06:01
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    [post_content] => The very sharp contraction in international trade was the main factor in transmitting the crisis from the industrialised countries to the emerging countries. The shock wave did indeed hit the emerging countries, but they were able to react, some better than others. They notably undertook large-scale countercyclical monetary and budgetary policies as early as the start of 2009.   One of the most notable cases has been achieved in Turkey.

 The Economist pointed out that Turkey has weathered the credit crunch better than other emerging economies. Partly thanks to tough regulation, not a single Turkish bank has gone under. That is also because, unlike many Western banks, they have few toxic assets and limited mortgage exposure. So the government has not had to divert public money into rescuing banks

 The Turkish Government economic stimulus measures taken have gone in two paths: monetary and budgetary policies:

In the first case, Turkey is the country that has undertaken the greatest easing of monetary policy in the world, with a drop of 1025 basis points in the key rate between November 2008 and December 2009. Turkey has shown excellent foreign currency liquidity risk management without turning to the IMF.

 Other budgetary efforts such as temporary tax cuts on housing or automobiles led to a dynamic household consumption of more than 8%in the last semester of this year.  This and investment during the 2010 should lead to a growth rate of nearly 7%.

The strong path of the economy had a reflect in companies as the share prices in Turkey doubled the last 12 months obtaining one of the strongest increases worldwide.

Having in mind all the ongoing problems of the sovereign debt in the European countries, another significant point is that Turkey’s debt has been increase up to two grades for the Big Three international agencies.

 Seems that for the future months the burden of the Turkish economy of a high current account deficit and high external debt is being eased and that further economic and judicial reforms and prospective EU membership are expected to continue boosting foreign direct investment and the economy of the country.
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    [post_date] => 2010-12-02 18:43:11
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    [post_content] => Después de la reacción provocada en los mercados tras las insinuaciones de Trichet durante esta semana, parecía que el BCE no podía decepcionar. Sin embargo, la expectativa de los inversores de que anunciara un programa de compra de deuda pública más ambicioso que el actual se ha desvanecido. Se mantendrá el programa actual, caracterizado por su poca transparencia, reducido tamaño (67.000 millones desde mayo), además de por la esterilización de las intervenciones: Trichet ha destacado que el BCE no hace “quantitative easing” como la FED. Eso sí, el BCE irá calibrando el tamaño del programa de compras de deuda, según vayan evolucionando los mercados. Aunque el mercado inicialmente respondió negativamente (caída del IBEX cercana al 1%) después se ha producido una fuerte recuperación (casi +3% al cierre), ligada a un buen comportamiento de las bolsas americanas (se han publicado buenos datos macro) y a los rumores de que el BCE estaba comprando bonos esta tarde con mucha intensidad.

Además, el BCE ha decidido mantener su tipo de intervención en el 1% y los aplicables a las facilidades de crédito y de depósito en el 1,75% y el 0,25%, respectivamente. Y se prorrogan las medidas actuales de inyección de liquidez a 1 semana y a 1 mes con el sistema de adjudicación plena al 1% hasta el tercer periodo de cómputo de 2011 (inicios del mes de abril). Las subastas a 3 meses también se resolverán durante el primer trimestre de 2011 con adjudicación plena y al tipo medio de las operaciones principales de financiación del periodo que comprenden.

Otros aspectos de interés del comunicado y rueda de prensa posterior, aunque hayan quedado en un segundo plano, son:

1) Trichet sigue considerando que los tipos de interés están en los niveles apropiados y que la política monetaria sigue siendo acomodaticia.

2) En relación al crecimiento, considera que la recuperación continuará, aunque la incertidumbre seguirá siendo elevada. Entre los riesgos que cita están los precios del petróleo y otras materias primas, nuevos episodios de inestabilidad en los mercados financieros, la amenaza del proteccionismo y los desequilibrios globales, así como el ajuste pendiente en los balances bancarios.

3) En cuanto a la inflación, su mensaje no ha variado: las expectativas de inflación a medio plazo están firmemente ancladas.

4) Revisa al alza sus previsiones de crecimiento para 2010, hasta el rango 1,6%-1,8% frente 1,4%-1,8% de septiembre. También eleva las de 2011, hasta el rango 0,7%-2,1% (0,5%-2,3% en septiembre). Respecto a 2012, espera un crecimiento entre el 0,6% y el 2,8%.

5) En cuanto a la inflación, sitúa su rango en 2010 entre 1,5%-1,7%, frente al 1,5%-1,7% de septiembre. Para 2011 el rango pasa a ser del 1,3%-2,3% frente al 1,2%-2,2% de septiembre. Para 2012 espera una inflación entre el 0,7% y el 2,3%.

6) Vuelve a insistir en la necesidad de que los bancos se capitalicen, bien  incrementando los beneficios retenidos, ampliando capital o recurriendo a las ayudas de sus gobiernos.

7) Envía de nuevo un mensaje sobre la necesidad de los gobiernos de fortalecer la confianza en las finanzas públicas a través de programas plurianuales de consolidación fiscal. En este contexto, celebra el compromiso de Irlanda con la reducción de su déficit y muestra confianza en que las medidas adoptadas servirán para estabilizar su economía.

Por tanto, el BCE se ha quedado corto otra vez. La decisión de prorrogar el apoyo a los bancos mediante la “barra libre” de liquidez es acertada aunque tímida por su horizonte temporal. Ha faltado el anuncio de un programa de compra de deuda pública al estilo del de la Reserva Federal en cuanto a transparencia. En cuanto al volumen, es difícil dar una cifra, pero desde luego debería ser muy superior al actual (67.000 millones de euros acumulados desde mayo, con un ritmo de unos 1.300 millones en la última semana). Las especulaciones estaban centradas en una horquilla de 300.000 a 500.000 millones de euros.  

Lo realmente preocupante es que se sigue percibiendo falta de unanimidad dentro del BCE para adoptar una actitud más contundente. Sobre todo, si se produce un nuevo ataque a los países periféricos, algo que desde luego no se puede descartar en esto momentos. De hecho, la decisión de continuar con el programa de compras de deuda pública se toma por “consenso” y no por “unanimidad”. La impresión es que se están consolidando dos bloques diferentes en el Consejo con una diferente percepción sobre la estrategia de política monetaria en el medio plazo, que no son más que un reflejo de las dos velocidades a las que se está produciendo la recuperación en la UEM. Y esa falta de unanimidad en las autoridades económicas, no sólo en el ámbito de la política monetaria, es uno de los grandes problemas de la UEM.
    [post_title] => El BCE vuelve a quedarse corto
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Después de la reacción provocada en los mercados tras las insinuaciones de Trichet durante esta semana, parecía que el BCE no podía decepcionar. Sin embargo, la expectativa de los inversores de que anunciara un programa de compra de deuda pública más ambicioso que el actual se ha desvanecido. Se mantendrá el programa actual, caracterizado por su poca transparencia, reducido tamaño (67.000 millones desde mayo), además de por la esterilización de las intervenciones: Trichet ha destacado que el BCE no hace “quantitative easing” como la FED. Eso sí, el BCE irá calibrando el tamaño del programa de compras de deuda, según vayan evolucionando los mercados. Aunque el mercado inicialmente respondió negativamente (caída del IBEX cercana al 1%) después se ha producido una fuerte recuperación (casi +3% al cierre), ligada a un buen comportamiento de las bolsas americanas (se han publicado buenos datos macro) y a los rumores de que el BCE estaba comprando bonos esta tarde con mucha intensidad.

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    [post_content] => El Banco Central Europeo (BCE) puede favorecer la salidad de la crisis de la deuda europea. De ahí que ensu reunión mensual, este jueves 2 de diciembre, podría anunciar este, políticas monetarias más expansivas. Se trataría de aumentar todavía más el balance del BCE, o lo que es lo mismo la Base Monetaria de la Eurozona, ya sea comprando más deuda pública en el mercado secundario o dando más crédito a los bancos a través de rebajar los tipos de interés que les concede, por ejemplo, desde el 1% actual hasta el 0,75%. Una decisión heterodoxa que puede inundar de euros la economía siguiendo la senda de la Reserva Federal (FED). Se conseguiría con ello alejar el fantasma del impago de la deuda y combatir el desempleo. Según datos publicados hoy por Eurostat el desempleo de la Eurozona aumentó en octubre una décima, hasta el 10,1%, mientras que en España se mantuvo "superalto" en el 20,7% (¡que ya está bien¡).



La ventaja teórica de estas medidas expansivas es que pueden estimular a los bancos a prestar más o a que sean más activos en los mercados monetarios, lo que ayudaría a una reducción de los tipos de interés que están subiendo: el euríbor a 12 meses cerró noviembre en el 1,540%, su tasa más alta desde junio de 2009. Además el BCE podría ampliar las compras de títulos de deuda pública. Se trataría de un cambio de política consistente en aplicar más medidas no convencionales, más heterodoxa pero también más adecuadas y más fáciles de entender por los mercados. El resultado final puede ser un euro mucho más depreciado. Los mercados ya están adelantando este posible anuncio y por ello  el euro cotiza hoy en su nivel más bajo de las últimas 10 semanas frente al dólar (1,30 dólares/euro), el yen y el franco suizo.


Más crecimiento económico y empleo

 Para la Unión Monetaria los efectos de esta política serían muy positivos. El desempleo, como ya hemos dicho, está creciendo y desgraciadamente está muy por encima de los objetivos de los gobiernos, mientras que la inflación si sigue la desconfianza en la deuda pública de los países periféricos podría bajar. La inflación en la Eurozona se ha mantenido estable en el 1,9% en noviembre, pero un menor crecimiento económico como consecuencia de la crisis de la deuda podría hacer que disminuyese.

En el mercado de bonos, cuando alguien con mucho dinero como es el BCE, que tiene una máquina que puede fabricar cualquier cantidad de euros, comienza a comprar bonos, el precio del bono sube y si los precios de los bonos suben los tipos de interés bajan. Lo que limitaría los problemas de la deuda de los países periféricos de la UEM. Además, como los demás mercados de renta fija se mueven al ritmo que marca la deuda pública, las grandes empresas que pueden vender bonos para financiarse tendrían menores costes financieros en sus préstamos. También significaría tipos de interés más bajas para los créditos hipotecarios. Además un euro más depreciado hará que las exportaciones eurozónicas sean más atractivas en momentos en que el consumo de la Zona Euro está estancado.

Políticas más restrictivas

Sin embargo, no todo el mundo está de acuerdo con esta política. Los alemanes se inclinan hacia una política monetaria que en vez de aumentar reduzca la liquidez. Están nerviosos porque consideran que ya hay demasiado dinero en la economía lo que puede estar  alimentando problemas inflacionarios para el futuro. Es más, un pronóstico de más inflación y más crecimiento económico para la Eurozona podría hacer que la estrategia de política monetaria expansiva (arriba explicada) no se llevara a cabo. O lo que es peor pondría aún más presión sobre Trichet para que ponga fin a su política monetaria expansiva, lo que se ha venido denominando "la estartegia de salida" y que consiste en empezar a vender los bonos que tiene y retirar liquidez del mercado.

Conclusión

Por tanto, cuándo el gobernador del BCE Jean Claude Trichet (en la foto) y sus colegas se reúnan este jueves, tendrán que decidir si: 1) abandonan su anterior política y la hacen más expansiva poniéndose en línea con la Reserva Federal; 2) mantienen la política que están siguiendo hasta ahora de acuerdo con el gobernador del Banco de Francia, quien indicó este fin de semana que el BCE mantendrá sus medidas no convencionales mientras sean necesarias ó 3) siguen los consejos del Bundesbank y de Ángela Merkel reduciendo la cantidad de dinero retirando eso si poco a poco las medidas cuantitativas.

¡Hagan juego señores!
    [post_title] => ¿Que política monetaria aplicará el Banco Central Europeo (BCE) a partir del jueves.
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El Banco Central Europeo (BCE) puede favorecer la salidad de la crisis de la deuda europea. De ahí que ensu reunión mensual, este jueves 2 de diciembre, podría anunciar este, políticas monetarias más expansivas. Se trataría de aumentar todavía más el balance del BCE, o lo que es lo mismo la Base Monetaria de la Eurozona, ya sea comprando más deuda pública en el mercado secundario o dando más crédito a los bancos a través de rebajar los tipos de interés que les concede, por ejemplo, desde el 1% actual hasta el 0,75%. Una decisión heterodoxa que puede inundar de euros la economía siguiendo la senda de la Reserva Federal (FED). Se conseguiría con ello alejar el fantasma del impago de la deuda y combatir el desempleo. Según datos publicados hoy por Eurostat el desempleo de la Eurozona aumentó en octubre una décima, hasta el 10,1%, mientras que en España se mantuvo «superalto» en el 20,7% (¡que ya está bien¡).

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    [post_content] => El patrón oro constituyó el sistema monetario que se utilizó de forma más o menos constante desde Waterloo hasta la Primera Guerra Mundial. Era muy simple: los billetes podían intercambiarse por oro, y el oro a su vez en billetes, a una tasa de cambio fija e inviolable. La tarea diaria de un banco central consistía en facilitar este intercambio. Casi todo el activo del Banco Central era oro y casi todo su pasivo eran los billetes en circulación que en su conjunto valían lo mismo que el oro.
 




(The Coinage Act of 1792 affirmed the dollar as the U.S. currency unit and specified that each was to equal the value of the Spanish milled dollar and was to contain 371 4/16 grains of pure, or 416 grains of standard, silver.)

El patrón oro desapareció en la Primera Guerra Mundial. En su lugar, los gobiernos del mundo de la posguerra establecieron un sistema que se le parecía. Las monedas y billetes estaban "respaldadas" por lingotes de oro. Pero, de hecho, los banqueros centrales hicieron caso omiso de las normas del patrón “lingotes de oro”. Se fabricaron más billetes y monedas de cobre que su correspondiente valor en oro y lógicamente  la gente sospechó que se estaba produciendo un fraude. Como consecuencia en la mayoría de los países, las monedas de oro desaparecían en arcas privadas en vez de circular de mano en mano tal como lo habían hecho durante generaciones antes de la Primera Guerra Mundial.




Después de la Segunda Guerra Mundial se creó un sistema basado en el dólar. El dólar era la "divisa de reserva". Equivalía al oro. La libra esterlina fue la divisa de reserva antes de la Segunda Guerra Mundial, la divisa más importante de aquel momento. El dólar estadounidense fue su sucesor. Hoy por hoy ya no existe ni el Patrón Oro ni el “patrón dólar”. Ahora los billetes y monedas en circulación (base monetaria) de cada país están respaldadas por divisas y títulos en poder del Banco Central y también por los créditos que los Bancos Centrales conceden al Sistema Bancario. 

Sin embargo en su intento por revitalizar la economía y rescatar el sistema financiero, los bancos centrales de todo el mundo y especialmente el de Estados Unidos (la Reserva Federal) están comprando muchos activos (títulos de deuda) y dando mucho y muy barato crédito a los bancos cuya consecuencia es imprimir mucho dinero. De hecho, eso es exactamente lo que lleva haciendo la Reserva Federal de Estados Unidos a un ritmo frenético desde que se desatara el pánico en 2008. Como esta política puede generar muchos problemas en las economías algunos economistas creen que se debería volver a implantar el Patrón Oro.
Fuente: James Grant “How Bullion Lost Its Luster”  Wall Street Journal
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El patrón oro constituyó el sistema monetario que se utilizó de forma más o menos constante desde Waterloo hasta la Primera Guerra Mundial. Era muy simple: los billetes podían intercambiarse por oro, y el oro a su vez en billetes, a una tasa de cambio fija e inviolable. La tarea diaria de un banco central consistía en facilitar este intercambio. Casi todo el activo del Banco Central era oro y casi todo su pasivo eran los billetes en circulación que en su conjunto valían lo mismo que el oro.

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    [post_content] => La Reserva Federal anunciará mañana miércoles los detalles de su nuevo programa de expansión cuantitativa (“quantitative easing”) más conocido como QE2. Aún siendo conscientes del poder que los bancos centrales han acaparado en los últimos tiempos, pocas veces la decisión de una autoridad monetaria tendrá tanta importancia, no en vano el devenir de los mercados de renta fija y de valores en los próximos meses y, por tanto, el desempeño de la economía americana, puede estar marcado por las medidas que anuncie el banco central americano.



(Foto: Photos to go)

Y, desde luego, no lo tiene fácil Bernanke y su equipo tras las expectativas creadas en las últimas semanas. Las especulaciones se han desbordado e incluso se han realizado estimaciones de que el banco central americano podría comprar activos financieros por valor superior al billón de dólares, es decir, una cantidad parecida a la producción de bienes y servicios  de la economía española durante un año, después de haber comprado casi 1,7 billones desde finales de 2008. Ante esta posibilidad, los tipos de interés a largo plazo han bajado y los mercados de renta variable han tenido un buen comportamiento situándose cerca de máximos anuales. El problema es que se defrauden estas expectativas por la intensidad o el calendario de compras y, que la respuesta de los mercados financieros sea la contraria a la buscada, lo que podría lastrar vía efecto riqueza el crecimiento de la actividad en EEUU.

La razón de que la FED esté ampliando balance estriba en el limitado recorrido que tienen en este momento los tipos de interés de corto plazo, al situarse en niveles muy cercanos a cero. En este sentido, al comprar activos de deuda pública se intenta rebajar los tipos a largo plazo, a los que están referenciados una parte importante de préstamos en EEUU (hipotecarios, corporativos, etc). El riesgo estriba en que el aumento del balance se termine transmitiendo a la inflación. Esa preocupación se reflejó la semana pasada en las rentabilidades negativas en la subasta de bonos indiciados a inflación. Sin embargo, ese riesgo de aumento incontrolado de los precios parece limitado si tenemos en cuenta la amplia capacidad productiva sin utilizar y la elevada tasa de desempleo, aunque, algunos pueden pensar que realmente se busca un aumento de las expectativas de inflación para reducir las rentabilidades reales y licuar la deuda en circulación. Sobre todo, si todo ello puede debilitar algo más el dólar y aumentar la contribución de la demanda externa a la recuperación.

Pero eso es jugar con fuego, incluso para el país que tiene la moneda refugio por excelencia. La FED está incurriendo en excesivos riesgos, al situar a la política monetaria en territorio desconocido (con un balance complicado de gestionar), cuando las ganancias potenciales sobre la actividad son limitadas. Es decir, los riesgos son asimétricos, pues no se puede obligar a empresas y consumidores a pedir créditos, aunque el dinero casi se regale, como se ha demostrado en Japón en las últimas dos décadas. Si esta nueva expansión cuantitativa fracasa, ¿que hará la Fed?, ¿embarcarse en un Q3 o en un Q4? Parece que se ha olvidado muy pronto los riesgos que conlleva la formación de burbujas en los mercados financieros.

Quizás el problema es la dificultad de ser conscientes de que la situación actual es diferente. Las autoridades económicas americanas siguen pensando que la política económica si se emplea con la intensidad adecuada puede hacer que el país vuelva a crecer rápidamente a ritmos superiores al 3%, lo que permitiría reducir el desempleo con mucha rapidez. Pero la realidad es otra, hasta que no se corrijan los desequilibrios y se reduzca la deuda acumulada tras años de vivir por encima de sus posibilidades, es difícil que la economía americana vuelva a recuperar ritmos superiores al 3%.
    [post_title] => Esperando a la Reserva Federal
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La Reserva Federal anunciará mañana miércoles los detalles de su nuevo programa de expansión cuantitativa (“quantitative easing”) más conocido como QE2. Aún siendo conscientes del poder que los bancos centrales han acaparado en los últimos tiempos, pocas veces la decisión de una autoridad monetaria tendrá tanta importancia, no en vano el devenir de los mercados de renta fija y de valores en los próximos meses y, por tanto, el desempeño de la economía americana, puede estar marcado por las medidas que anuncie el banco central americano.

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    [post_content] => Las empresas exportadoras europeas están presionando cada vez más a sus gobiernos y al Banco Central Europeo (BCE) para que frenen la apreciación del euro. La solución pasaría por que el BCE comprase más bonos en el mercado y a cambio emitiese más euros (darle a la máquina de hacer billetes). No se debe olvidar  que la apreciación del euro pone en riesgo la positiva perspectiva económica para la economía de la Eurozona que gracias a las exportaciones alemanas creció en el 2º trimestre del año por encima del 2%. El euro se ha apreciado desde 1,20 dólares/euro en junio a más de 1,40 en este mes de octubre. La Eurozona comparte la preocupación por la apreciación de su moneda con Brasil, Perú, México, Colombia, Japón y otros muchos países que también están agobiados por la fuerte apreciación que han experimentado sus monedas frente al dólar. Todos estos países, ven la apreciación de sus monedas como una amenaza a su economía y muchos de ellos han intervenido en el mercado de divisas comprando dólares para proteger a sus exportadores. Otra forma ha sido reduciendo los tipos de interés de intervención.

Gráfico: Tipo de cambio dólar/euro.



Otra manera de evitar la apreciación del euro y de otras monedas sería convenciendo a EEUU que cambiara su política monetaria, haciéndola más contractiva. Pero la Reserva Federal (Banco Central de los Estados Unidos), también llamada FED, no está por hacer esa labor. Más bien está por seguir imprimiendo billetes y monedas para impulsar los mercados de acciones y de bonos, depreciar el valor del dólar y generar un poco de inflación.

¿Por qué hace esto? El desempleo está muy por encima de los objetivos que tiene la FED, mientras que la inflación está por debajo y quizás la inflación pueda bajar todavía más. Por eso sigue comprando millones de millones de dólares en bonos del Tesoro de EEUU e hipotecas, entregando a cambio billetes y monedas, para rebajar todavía más los tipos de interés.

En el mercado de bonos, cuando alguien con mucho dinero, como es la FED, comienza a comprar, el precio del bono sube y si los precios de los bonos suben los tipos de interés bajan.  Como los demás mercados de renta fija se mueven al ritmo que marcan los bonos del Tesoro de EEUU, las grandes empresas que pueden vender bonos para financiarse tienen menores costos para pedir préstamos. También significa tipos de interés más bajas para los créditos hipotecarios. Además un dólar más barato hace que las exportaciones estadounidenses sean más atractivas en momentos en que el consumo de EEUU está estancado.

La otra cara de la moneda, tal como señalamos más arriba, es que la apreciación del resto de las monedas, entre ellas el euro, deprime las exportaciones, el crecimiento económico y la generación de empleo.

¿Habrá un acuerdo en la próxima reunión del G-20 que pacifique esta guerra de divisas?
    [post_title] => La guerra de las divisas
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Las empresas exportadoras europeas están presionando cada vez más a sus gobiernos y al Banco Central Europeo (BCE) para que frenen la apreciación del euro. La solución pasaría por que el BCE comprase más bonos en el mercado y a cambio emitiese más euros (darle a la máquina de hacer billetes). No se debe olvidar  que la apreciación del euro pone en riesgo la positiva perspectiva económica para la economía de la Eurozona que gracias a las exportaciones alemanas creció en el 2º trimestre del año por encima del 2%. El euro se ha apreciado desde 1,20 dólares/euro en junio a más de 1,40 en este mes de octubre. La Eurozona comparte la preocupación por la apreciación de su moneda con Brasil, Perú, México, Colombia, Japón y otros muchos países que también están agobiados por la fuerte apreciación que han experimentado sus monedas frente al dólar. Todos estos países, ven la apreciación de sus monedas como una amenaza a su economía y muchos de ellos han intervenido en el mercado de divisas comprando dólares para proteger a sus exportadores. Otra forma ha sido reduciendo los tipos de interés de intervención.

Gráfico: Tipo de cambio dólar/euro.



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    [post_content] => Ayer se publicaron las actas de la última reunión de la FED y los comentarios más destacados fueron que los moderados ritmos de crecimiento actuales son insuficientes para reducir el desempleo de forma satisfactoria, mientras que la inflación se sitúa por debajo de lo que la FED considera consistente con su doble mandato de máximo empleo y estabilidad de precios. El problema es que con los tipos de interés cercanos a cero, cualquier caída adicional de los precios incrementaría los tipos de interés reales, lo que tendría efectos negativos sobre la demanda doméstica.



Bernanke se ha referido en sus últimos discursos a tres herramientas o estrategias de política monetaria que la FED podría utilizar para generar un estímulo adicional a la economía. Se trata de:

 1) Nuevas compras de activos a largo plazo. En relación a esta estrategia, que ya ha sido puesta en práctica, Bernanke señala que la evidencia apunta a que fue efectiva en reducir los costes de endeudamiento en ciertos mercados de crédito, así como en contribuir a la estabilización y posterior recuperación de la economía en la primavera de 2009. Por ello confía en que nuevas compras puedan ayudar a una relajación adicional de las condiciones financieras. No obstante, también apunta que hay que sopesar los riesgos y costes de esta decisión, como el importante aumento del tamaño del balance de la Fed que esta estrategia conlleva, que puede reducir la confianza de los agentes en su capacidad de no generar tensiones inflacionistas cuando llegue el momento de abandonar una política monetaria tan acomodaticia.

2) Recortar el tipo de interés al que se retribuye el exceso de reservas que las entidades bancarias mantienen en el Sistema de la Reserva Federal. Actualmente, estas reservas se retribuyen al 0,25% y Bernanke plantea rebajarlo unos 10 pb o, incluso, situarlo en el 0%. La ventaja teórica de esta medida es que puede estimular a los bancos a prestar más o a que sean más activos en los mercados monetarios, lo que ayudaría a una reducción de los tipos de interés de corto plazo y, posiblemente, a una expansión de los agregados monetarios y crediticios. No obstante, cabe la posibilidad de que esta medida, en las circunstancias actuales, tenga un reducido efecto sobre los tipos a corto plazo y aún menor sobre los tipos a largo plazo. Incluso, señala, podría tener efectos indeseados sobre los mercados monetarios en el sentido de hacerlos menos líquidos ya que, con tipos de interés tan bajos, muchos participantes y creadores de mercado podrían retirarse.

 3) Elevar sus objetivos de inflación a medio plazo. Esta medida ha sido propuesta por numerosos economistas, pero no es vista con buenos ojos en la Fed puesto que, en su opinión, sólo tendría sentido tras un periodo prolongado de deflación.

Probablemente, la semana que viene la FED anunciará que va a ampliar las compras de títulos en alrededor de 500.000 millones de dólares. Por tanto,  la Fed sigue mostrándose más proclive a seguir aplicando medidas no convencionales, en caso de que fuera necesario, mientras que el BCE parece optar por una estrategia menos heterodoxa, en muchas ocasiones difícil de entender. El resultado final puede ser un euro mucho más apreciado de lo que sería aconsejable teniendo en cuenta la situación económica en Europa. Parece que en medio de la “guerra de divisas” el único banco central al que no la preocupa la fortaleza de su divisa es el nuestro.
    [post_title] => Política monetaria en EEUU: ¿y ahora qué?
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Ayer se publicaron las actas de la última reunión de la FED y los comentarios más destacados fueron que los moderados ritmos de crecimiento actuales son insuficientes para reducir el desempleo de forma satisfactoria, mientras que la inflación se sitúa por debajo de lo que la FED considera consistente con su doble mandato de máximo empleo y estabilidad de precios. El problema es que con los tipos de interés cercanos a cero, cualquier caída adicional de los precios incrementaría los tipos de interés reales, lo que tendría efectos negativos sobre la demanda doméstica.

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    [post_content] => Today the central bank of Japan announced a further reduction of its key interest rate from 0.1% to a range between 0 and 0.1%. It also announced that it would continue to apply an expansionary monetary policy with some elements of quantitative easing, as we have been seeing in the United States. Furthermore, the Bank of Japan indicates that this policy will most likely continue over the next months given the weakness of the economic recovery and the added troubles due to the recent appreciation of the yen, something that has created significant doubts on the possibility of exports helping in the recovery. In fact, in recent weeks what we have been witnessing  is that more countries are trying to influence their exchange rates so as to create a more favourable environment for export growth. But the problem is that not everybody can do this as the same time, so we will have to see how these currency wars unfold. 

 
This policy move also shows how the recovery in most of the industrialized world is still weak and that we are most likely facing a fairly long period of very expansionary monetary policy. As we know, we cannot say the same about fiscal policy, despite the academic debates and some transatlantic differences.
When reading the news about the decrease in rates in Japan I could not help thinking about the different path taken in monetary policy in Australia, another industrialized country that has benefited from the boom in natural resources and from its relative proximity to some of the fastest recovering countries in the world in Asia. Since October of 2009 the Reserve Bank of Australia has raised interest rates 6 times. It is true that other emerging countries have also increased their interest rates in recent months, such as Brazil or India, among others, but this could be explained because of a certain "decoupling" in the recovery between the industrialized and the emerging countries, something that we can't say in the case of Australia.
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Today the central bank of Japan announced a further reduction of its key interest rate from 0.1% to a range between 0 and 0.1%. It also announced that it would continue to apply an expansionary monetary policy with some elements of quantitative easing, as we have been seeing in the United States. Furthermore, the Bank of Japan indicates that this policy will most likely continue over the next months given the weakness of the economic recovery and the added troubles due to the recent appreciation of the yen, something that has created significant doubts on the possibility of exports helping in the recovery. In fact, in recent weeks what we have been witnessing  is that more countries are trying to influence their exchange rates so as to create a more favourable environment for export growth. But the problem is that not everybody can do this as the same time, so we will have to see how these currency wars unfold. 

 

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    [post_content] => Pregunta pertinente en una semana en la que en España se ha conocido el Proyecto de Presupuestos Generales para 2011, con un fuerte ajuste del gasto público. El FMI en su último World Economic Outlook intenta aportar algo de luz al intenso debate sobre este tema que se está dirimiendo entre economistas de diferentes escuelas económicas.

Los gobiernos de los países desarrollados se han visto obligados a poner en marcha duros planes de consolidación fiscal para mitigar el severo impacto de la recesión sobre sus finanzas. En media, el déficit público está cerca del 10% del PIB y la deuda alcanzará este año el 100% del PIB, máximo del último medio siglo.

A corto plazo, la consolidación fiscal suele tener un efecto contractivo sobre la actividad y el empleo. Una reducción del déficit público de 1 p.p. normalmente provoca una caída del PIB del 0,5% en los dos años siguientes, así como un aumento de la tasa de paro en algo más de 0,3 p.p.

El FMI cita algunos factores que pueden mitigar estos efectos negativos, si bien en el contexto actual –tipos bajos y austeridad generalizada–, su capacidad de compensación es reducida:

▪ En épocas de ajuste fiscal, los bancos centrales suelen aplicar políticas monetarias expansivas que sostienen la demanda interna. Según el FMI, el tipo de intervención se rebaja en torno a 20 pb ante una reducción del déficit del 1% del PIB. Sin embargo, si los tipos están cerca del 0% –como sucede en algunos países avanzados–, el margen de maniobra de la política monetaria es reducido.

▪ Además, la divisa tiende a depreciarse alrededor de un 1,1% en términos reales ante una consolidación fiscal del 1% del PIB, impulsando la contribución de las exportaciones netas al crecimiento. Lógicamente, este efecto positivo será menor cuanto mayor sea el número de países que acometen ajustes simultáneamente.

En el corto plazo, los ajustes fiscales basados en recortes de gasto son menos contractivos que las subidas de impuestos. El impacto sobre la actividad de una reducción del déficit de un 1% del PIB varía entre -1,3% y -0,3% (y entre +0,6 y +0,2 p.p. en el caso del paro) en función de que se acometa por una u otra vía.

▪ Normalmente, los recortes de gastos se asocian con una mayor disciplina fiscal, impulsando la confianza de los agentes y la disposición del banco central a bajar tipos.

▪  Además, los bancos centrales disponen de un menor margen de maniobra si se elevan los impuestos indirectos, por el efecto inflacionista de esta medida.

Además, el FMI señala que el impacto negativo de un ajuste fiscal es menor cuando se acomete después de episodios de elevado riesgo soberano, por los efectos positivos del retorno de la confianza. En el largo plazo, la consolidación tiene un efecto expansivo: la reducción de la deuda pública presiona a la baja los tipos de interés reales y da margen para reducir los impuestos, impulsando la inversión. El FMI estima que una caída permanente de la deuda pública de un 10% del PIB provoca un aumento del PIB del 1,4%.

En la actualidad, asistimos a un esfuerzo generalizado de saneamiento de las finanzas públicas por parte de las economías desarrolladas, lo que supone que los efectos contractivos de la consolidación tenderán a amplificarse, al menos a corto plazo.

La mejora de la confianza que estas políticas puedan acarrear difícilmente compensará sus efectos negativos sobre la actividad y el empleo, pero estos sacrificios son necesarios para reforzar la solvencia de los Estados y recuperar la confianza de los mercados. En cualquier caso, deberían ir acompañados de reformas estructurales que permitan elevar el crecimiento potencial y dar respuesta a los retos a los que se enfrentan las economías desarrolladas –en particular, el envejecimiento demográfico–.

De todo lo anterior podemos extraer algunas ideas:

1) Parece difícil con el ajuste de gasto público anunciado que se puedan alcanzar las previsiones de crecimiento oficiales para España en 2010 (+1,3%), eso sí, a medio plazo lo anterior puede verse compensado por el aumento de credibilidad, descenso de la prima de riesgo, etc.

2) Los bancos centrales no podrán compensar ese esfuerzo fiscal (aunque otro día repasaremos su margen de actuación), pero lo que cada vez parece más claro es que las subidas de tipos se van a retrasar hasta bien entrado el 2012.

3) Los tipos de cambio van a ser una fuente de conflicto en los próximos meses.
    [post_title] => ¿Qué coste tendrán en términos de crecimiento los ajustes fiscales?
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Pregunta pertinente en una semana en la que en España se ha conocido el Proyecto de Presupuestos Generales para 2011, con un fuerte ajuste del gasto público. El FMI en su último World Economic Outlook intenta aportar algo de luz al intenso debate sobre este tema que se está dirimiendo entre economistas de diferentes escuelas económicas.

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