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El concepto de mercados frontera es todavía bastante ambiguo y subjetivo, aunque suele emplearse para definir a un subconjunto de mercados emergentes caracterizados por ser poco líquidos y con baja capitalización, pero con accesibilidad a los capitales internacionales. No obstante, muchos inversores asocian mercado frontera con un escalón inmediatamente anterior al de mercado emergente; algo así, como los mercados emergentes del mañana.

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En cualquier caso, se trata de mercados de alto riesgo que atraen a inversores que buscan elevadas rentabilidades a largo plazo y diversificar sus carteras gracias a sus bajas correlaciones con otros mercados, aprovechando:

(i) su gran disparidad;

(ii) su menor dependencia del contexto exterior (suelen ser economías poco abiertas, más condicionadas por las tendencias internas que por las globales); y

(iii) su menor sensibilidad a la evolución de los flujos de capitales internacionales (menor participación relativa de inversores internacionales).

El interés de los mercados frontera es creciente debido a que el atractivo de los mercados emergentes tradicionales está disminuyendo progresivamente: más maduros, con expectativas de crecimiento menguantes y muy sensibles al cambio en la política monetaria por parte de la Fed. La mayoría de las economías con mayor crecimiento durante los últimos años son mercados calificados como frontera (según la clasificación por MSCI) y la expectación que generan puede compararse con la que los emergentes transmitieron hace dos décadas. No obstante, para algunos inversores es un síntoma de complacencia y de excesos en la toma de riesgos provocada por la excepcional liquidez global.

En cualquier caso, no hay nada de irracional en que, ante el agotamiento de oportunidades, los inversores vean en los mercados frontera un relevo evidente a los mercados emergentes tradicionales, confiando en que aprovechen sus ventajas competitivas, sus favorables tendencias demográficas y sus recursos naturales para replicar modelos de desarrollo que ya han demostrado ser exitosos. Además, los mercados frontera pueden ser muy volátiles por su escasa liquidez, su inseguridad jurídica y su elevada inestabilidad política y social pero, dada su diversidad y baja correlación como grupo, han mostrado una menor volatilidad que los emergentes tradicionales: en los últimos 10 años, la volatilidad anual del MSCI de emergentes ha sido prácticamente el doble que la del MSCI frontera.

Los países incorporados en el índice MSCI de mercados frontera son un grupo muy heterogéneo, que incluye:

(i) a países ricos de Oriente Medio, con rentas per cápita similares o superiores a buena parte de los países desarrollados;

(ii) a países exportadores de materias primas (casos de Argentina, Kazajstán, Nigeria, Ghana o Botsuana); y

(iii) a países asiáticos muy pobres y muy poblados con potencial para convertirse en potencias manufactureras (por ejemplo, Sri Lanka o Vietnam).

Por tanto, se trata de países extraordinariamente diversos, con rating entre sobresaliente (calificación AA, como Arabia Saudí y Qatar) y muy deficiente (calificación C, casos de Ucrania y Argentina) o no calificados (Palestina), que no comparten patrones verdaderamente comunes. En conjunto y dependiendo de los criterios utilizados, los países frontera suponen alrededor del 5% del PIB mundial, aunque su población asciende al 18% del total. En términos de capitalización del mercado, los frontera apenas representan un 2,0% frente al 25% de los emergentes tradicionales.

El crecimiento económico de los mercados frontera ha sido muy dinámico durante los últimos años superando el 6% en media, si bien desde 2013 se han desacelerado hasta un ritmo próximo al 4%. El comportamiento por países es muy diferente, reflejo de ritmos de crecimiento potenciales muy distintos: en general, menos elevado en América y en Europa del Este que en Asia y África, donde se concentran los países más pobres que pueden tomar mayor ventaja de su mayor capacidad ociosa (mano de obra barata) para importar y adaptar tecnología de las economías más avanzadas. En términos agregados, las perspectivas de crecimiento siguen siendo positivas para los mercados frontera, pero también están debilitándose, como para el resto de emergentes: el crecimiento en los próximos años puede reducirse hasta el rango del 4%-5%. No obstante, las divergencias entre países seguirán siendo sustanciales. Las expectativas para los años 2014-2017 oscilan entre ritmos medios muy dinámicos del 6,5%-7,5% para Nigeria, Sri Lanka, Bangladesh o Ghana, y una situación de estancamiento en los casos de Argentina, Croacia, Ucrania o Eslovenia.

De la misma forma, el balance de riesgos también es muy diverso. En general, el elevado crecimiento potencial y el bajo endeudamiento del sector público y privado (el escaso desarrollo del sistema financiero ha limitado el acceso a la deuda) suponen los principales puntos fuertes internos de los mercados frontera compartidos con la mayoría de países emergentes, que siguen apoyando las favorables perspectivas de medio y largo plazo (excluyendo casos muy concretos).

Sin duda, las oportunidades y los riesgos de invertir en los mercados frontera son mayores que en los desarrollados o emergentes tradicionales. Se trata de economías muy diversas, con potenciales y vulnerabilidades muy diferentes, difíciles de analizar, con un elevado riesgo-país y con mercados muy poco líquidos, pero algunos riesgos pueden ser mitigados a través del diseño de carteras de inversión diversificadas. De hecho, en algunos casos es posible reducir el riesgo de una cartera de inversión añadiendo mercados frontera gracias a su baja correlación con los mercados emergentes y desarrollados. Por tanto, estamos ante potenciales historias de éxito en el medio y largo plazo. Lo difícil, como siempre, es saber discriminar y, por tanto, acertar en nuestras decisiones de inversión. Para ello es necesario realizar un buen análisis de riesgo país, algo que como saben nuestros alumnos, no es tarea sencilla.

Esta semana se ha publicado el comportamiento del Índice de Precios de Consumo (IPC) durante el mes de abril de Estados Unidos, la Eurozona y España. En estas tres economías se produce un aumento de la inflación pero con consecuencias muy diferentes.

En EEUU el IPC ha crecido un 0,3% en abril, lo que equivale a un aumento de los precios del 2% en tasa interanual, el mayor incremento desde julio de 2013. La inflación subyacente, la más idónea para analizar la tendencia de los precios al margen de variaciones volátiles de la energía o los alimentos frescos, alcanzó el 1,8%, su cota más alta desde agosto de 2013. Esta información ha generado cierta inquietud ya que la Reserva Federal (FED) no es partidaria de que el nivel de inflación supere el 2%.

 Estrategia de salida de la FED

Los dos principales indicadores que sigue  de cerca la FED son el IPC y la tasa de paro. Pues bien, como hemos visto, los precios están a un nivel próximo al máximo deseado y la tasa de desempleo es del 6,3%, por debajo del objetivo la FED (6,5%) Tanto los datos de inflación como los de paro pueden favorecer que la política monetaria de EEUU adopte un sesgo bastante menos expansivo que el actual.

No obstante a corto plazo se prevé que la FED Aunque, por ahora, parece que la FED seguirá manteniendo el tipo de interés de referencia en niveles excepcionalmente bajos (mínimos históricos). Es una situación bien conocida de política monetaria muy laxa, que ha sido la respuesta de la FED y de casi todos los bancos centrales del mundo a la mayor crisis económica desde la Gran Depresión de los años treinta y que ha supuesto una gigantesca expansión del dinero, especialmente en el caso de los Estados Unidos y del Reino Unido y últimamente Japón. Todo ello ha contribuido a evitar un escenario deflacionista y a sentar las bases de la recuperación. Sin embargo, una expansión monetaria de tal magnitud y tan prolongada en el tiempo empieza a notarse en los precios.  Por eso la FED ha comenzado una lenta pero firme estrategia de salida, basada en reducirlos programas de compras de activos y, a medio plazo, aumentar el tipo de interés de intervención.

El BCE quizá aumentará la cantidad de dinero

En cambio, en la Eurozona la situación es muy diferente. La tasa de inflación anual en los 18 países que comparten el euro aumentó en abril un 0,7% en términos interanuales. Esto supone algo más que el 0,5% de marzo pero sigue estando muy por debajo del objetivo del Banco Central Europeo (BCE), que es una inflación cercana pero por debajo del 2%. La situación es muy diferente a la de EEUU, porque la tasa de paro en Europa sigue estando muy alta. En cinco años EEUU ha sido capaz de reducir su tasa de paro desde el 10%, en octubre de 2009, hasta el 6,3%, en abril de este año, mientras que la Eurozona en ese mismo periodo tiempo aumentó su tasa de desempleo desde el 10% hasta el 11.8%.

Además, a esto hay que unir el débil crecimiento de la Eurozona. En el primer trimestre de este año solo creció un 0,2%, muy por debajo de las expectativas de los mercados que esperaban un crecimiento del 0,4%. Además, esta semana Eurostat revisó a la baja el crecimiento en el cuarto trimestre de 2013, de 0,3% a 0,2%. Conviene recordar que aunque la Eurozona salió de larecesión en el segundo trimestre de 2013, lo está haciendoa un ritmo muy lento.

Toda esta información (inflación, desempleo y crecimiento económico) apunta a que la Eurozona sigue lejos de alcanzar una situación económica aceptable. La reactivación está siendo tan lenta que no ayuda a reducir el riesgo de deflación. Una situación que favorece el que el BCE, en su próxima reunión del 5 de junio, pueda tomar medidas adicionales de expansión monetaria entre las que se barajan: a) bajar sus tipos de interés hasta cero, b) una tasa de interés negativa sobre los depósitos de los bancos comerciales, c) préstamos sin límites a los bancos comerciales entre mediados de 2015 y mediados de 2016 y d) adoptar medidas más heterodoxas de estímulo monetario como puede ser la compra masiva e ilimitada de bonos (“quantitativeeasing”).

De hecho, los mercados ya han descontado esta política y esta semana se ha producido una brusca depreciación del euro. En todo caso, para resolver los problemas económicos de Europa no podemos poner solo nuestra confianza en la política monetaria para lograr más crecimiento económico y empleo duradero a largo plazo se necesitan además reformas estructurales.

En España el IPC nos dio una buena noticia. El crecimiento de los precios fue del 0,4%, en tasa interanual, la más alta desde agosto del año pasado. Nos vamos alejando así del pantanoso terreno de la deflación. Este dato es también bueno porque significa que el diferencial de inflación con la media de la Eurozona (nuestro principal competidor) sigue siendo negativo (-0,3), lo que favorece la mejora de la competitividad de nuestras empresas. Una inflación tan baja, junto con el mayor crecimiento económico y del empleo se está trasladando a una mejora de la confianza en nuestra economía: aumenta el consumo, la inversión en bienes de equipo y  la compra de viviendas.

España: aumenta la compra de vivienda

Precisamente la semana nos ha dejado información relevante sobre el mercado de la vivienda en España: la compraventa empieza a remontar. Según, el INE durante el mes de marzo se registró un aumento en la compra de 27.047 viviendas, un 5,2% más que en febrero. Y en los 12 meses que van desde abril de 2013 a marzo de 2014 la compraventa de viviendas (nuevas y usadas) fue de 297.595 unidades lo que supone un crecimiento interanual del 23%, el primer aumento interanual en 11 meses y el más intenso desde el año 2010.Un análisis más detallado de los datos publicados muestra que:

1) Desde hace varios meses se nota un aumento importante de la inversión extranjera en vivienda. Además, a esta buena evolución de la demanda extranjera se está uniendo la recuperación de la demanda nacional.

2) El mejor comportamiento del mercado se sigue produciendo en Madrid y en las zonas costeras, especialmente en Baleares, Canarias, Andalucía, Cataluña y Comunidad Valenciana.

3) Se está dando una fuerte convergencia entre el mercado de vivienda nueva y el de segunda mano. Hasta ahora la tónica era que mientras las ventas de las viviendas nuevas se reducían, las de las viviendas usadas aumentaban. Sin embargo, en el último año tanto las ventas de las viviendas nuevas como las de las usadas crecen; aunque las de las usadas crecen más (+35,5%) que las de las nuevas (+9%). Este mejor comportamiento de la vivienda usada se debe a que tiene precios más ajustados.

4) Se acelera la tendencia de reducción del stock de vivienda que está sin vender. Las ventas superan la entrada de obra nueva, lo que permite reducir el stock que se ha ido acumulando durante la crisis. Aún así, teniendo en cuenta la cantidad de viviendas que se construyen se necesitarían cerca de 4 años para normalizar la situación del mercado de la vivienda y que se reanude la actividad en la construcción.

5) El mayor crecimiento se puede explicar por la demanda de los fondos de inversión, por el aumento del empleo, por un poco más de financiación bancaria y sobre todo por la caída de los precios. Es bien conocido que antes de la crisis, en la fase del boom inmobiliario, los precios se habían incrementado notablemente. Sin embargo, según el INE, tras el estallido de esta burbuja, a partir del año 2008 y hasta abril de 2014, los precios de los inmuebles empezaron a caer acumulando un descenso de más de un 40%. Este dato difiere del que suministró, también esta semana, el Colegio de Registradores que calcula que desde los máximos, alcanzados durante los años del boom inmobiliario, la caída de precios ha sido del 33%.

En definitiva, la recuperación de la Eurozona sigue siendo demasiado débil con un crecimiento del PIB del 0,2% en el primer trimestre. Además, el comportamiento es desigual y mientras que España (+0,4), Alemania (+0,8%) y Bélgica (+0,4%) crecen muy por encima de la media, otros países como es el caso de Francia (0%), Holanda (-1,4%) y Portugal (-0,7%) tienen un peor comportamiento. Como consecuencia del bajo crecimiento y la baja inflación parece que el BCE,en su próxima reunión aplicará una política monetaria más expansiva. Se generará, por tanto, un desacompasamiento en las políticas monetarias: mientras que la Eurozona será más laxa, en EEUU la tendencia tenderá a ser más contractiva. Afortunadamente, los datos que se publican sobre España muestran signos evidentes de reactivación, por ejemplo, después de más de seis años de crisis, el mercado de la vivienda se empieza a recuperar.

Fuente: Rafael Pampillón Olmedo. “Política monetaria y el mercado de la vivienda”. Expansión. Sábado, 17 de mayo de 2014; página 47

Esta semana se han producido unas amigables conversaciones, en Viena,  entre Irán y los cinco miembros permanentes del Consejo de Seguridad de las Naciones Unidas y Alemania.  Se trataba de analizar y compensar la disminución del enorme interés de Irán por desarrollar armas nucleares. Obteniendo como compensación la disminución de las sanciones occidentales, el país gobernado por Hasan Rouhani se ha comprometido a disminuir en un 20% la producción de uranio enriquecido que podía convertirse rápidamente en armamento militar.  Se han comprometido a redefinir el uso de la planta nuclear de la ciudad de Arak , que estaba previsto que entrara a operar en el año en curso.  Algo similar se ha logrado sobre le producción subterránea de Fordow, en este caso previéndose la cancelación del mismo, que suponía un peligro claro para Israel por su innumerabilidad a un ataque aéreo. Las Naciones Unidas se han mostrado aparentemente contentas con la buena disposición de las autoridades iraníes, incluyendo la suscripción de un tratado adicional sobre No Proliferación.  Las lagunas persisten en la falta de acceso a la base militar de Parchin, donde se sospecha que durante largo tiempo se han desarrollado tecnología nuclear de uso militar.

Irán es un país con grandes riquezas de petróleo y gas (el segundo producto de la OPEP y la segunda mayor reserva de gas mundial después de Rusia). Tiene un muy bajo nivel de endeudamiento gubernamental y una enorme herencia cultural.  Tras más de tres décadas de gobierno de la república islamista se encuentra, por un lado con la presión exterior de las sanciones europeas y norteamericanas y por otro con tensiones sociales y políticas internas fruto de las demandas de democratización, de las diversas etnias que pueblan el país de más de 80 millones de habitantes.  Desde el verano del 2013 parecen soplar aires más aperturistas en  Irán, pero es seguro que tras Viena quedan meses de negociación para llegar a resultados tangibles

Esta semana la Comisión Europea, el FMI y el servicio de estudios del BBVA han vuelto a revisar al alza las tasas de crecimiento de la economía española para este año. La economía española sigue aumentando su ritmo de crecimiento económico. Según nuestras previsiones el Producto Interno Bruto, el conjunto de bienes y servicios producidos por la economía española, crecerá este año, cerca del 1,5% y en 2015 cerca del 2,5%. Todos los indicadores conocidos esta semana van en esa dirección: aumentan el número de empresas, las ventas de las grandes empresas, las exportaciones, el empleo, la producción industrial, la confianza de los consumidores y la recaudación fiscal. Seguir leyendo…

Mientras miles de madrileños preparan un viaje a Lisboa en las próximas semanas.  El país vecino (con una población dos veces la ciudad de Madrid) sigue con los ajustes  económicos que les saque de una crisis que supera el lustro.

Con un crecimiento del PIB, previsto para el 2014 del 0,5% y una deuda del 130%, el país luso parece salir de la crisis tras tres años consecutivos de caída del PIB principalmente e igual que en España, a través del comercio exterior.  La ganancia de competitividad debida a la reducción de costes laborales y un incremento de demanda de los vecinos europeos  impulsa la economía portuguesa.  La fortaleza de la recuperación dependerá en gran medida de la recuperación del consumo (66% del PIB) que sufre de altos impuestos, caída de ingresos de las familias y de un paro del 17%.  Se espera que la demanda doméstica se recupere ligeramente mientras el país en su conjunto debe implementar las medidas de ajuste señaladas por la Unión Europea (destino del 70% de las exportaciones portuguesas) y el FMI, que aportaron un paquete conjunto de 78 billones de EUR en Abril del 2011. Seguir leyendo…

Hoy volvemos a vivir otra mañana de buenas noticias, como las que una vez al mes empezamos a recibir desde hace un tiempo cuando se hacen públicas las cifras de paro registrado y afiliación a la Seguridad Social. Y es que el cambio de tendencia de la economía está teniendo una traslación al mercado de trabajo más rápida de lo que a primera vista podría deducirse si sólo se tienen en cuenta crisis anteriores de nuestra economía y la asincronía que en ellas se pudo observar entre el momento en el que se iniciaron las recuperaciones y el momento en el que dicha recuperación se pudo empezar a observar en el mercado laboral.

Esta mañana se ha conocido que el paro registrado en el mes de abril descendió en España en 111.565 personas, lo que supone la mayor caída del desempleo en un mes de abril que se recuerde y sitúa la variación interanual de dicha magnitud en un descenso de 304.892 personas. Evidentemente todavía faltan años para recuperar cifras de desempleo similares a las previas a la crisis, pero la evolución es, desde luego, tanto positiva como esperanzadora.

Se consolida así una clara tendencia de descenso del paro en términos interanuales, pues ya son siete meses consecutivos en esa situación y con cifras que no paran de crecer, fruto de registrar de manera sistemática mejores datos que en los mismos meses del año inmediatamente anterior. El último mes en el que el comportamiento del paro registrado fue peor que en el mismo mes del año anterior queda ya muy atrás. Hay que remontarse a noviembre de 2012.

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Semana importante por la publicación de los datos de afiliación del mes de abril en España que, seguramente serán positivos por el efecto Semana Santa, y por la reunión quincenal del BCE.

Política monetaria

Respecto a este último tema, la subida de la inflación en la UEM en el mes de abril del 0,5% al 0,7%, disminuye la probabilidad de los escenarios deflacionistas y, por tanto, también reduce la posibilidad de que el BCE vaya a iniciar un QE o a situar la facilidad de depósito en territorio negativo. Sobre todo, si el crecimiento en la región se aproxima a ritmos potenciales a lo largo del año, como parece sugerir la evolución de los indicadores de confianza de los agentes o los primeros datos de PIB del primer trimestre ya adelantados. Este escenario no facilitará la depreciación del euro esperada (y deseada) por casi todos, ni el freno al goteo al alza del Euribor a doce meses que se viene produciendo en las últimas sesiones, aunque en este último caso el movimiento está claramente relacionado con el descenso del exceso de liquidez en el sistema bancario de la zona euro por debajo de los 100.000 millones de euros. Seguir leyendo…

Ayer el INE publicó la Encuesta de Población Activa (EPA) del primer trimestre de este año que se ha realizado por primera vez con los nuevos datos del Censo de Población y Viviendas de 2011. El resultado es que el mercado laboral español sigue en una situación muy delicada. En el primer trimestre, la tasa de paro se situó en el 25,93%, dos décimas más que en el cuarto trimestre de 2013 (25,7%). Además, el mercado laboral sigue encogiéndose. En España hay menos de todo: disminuyen los residentes, la población activa, los ocupados y los parados, ya sean nacionales o extranjeros. Seguir leyendo…

Esta semana hemos conocido información positiva y relevante sobre la evolución reciente de la economía española. Tal como venimos pronosticando desde esta página, el jueves el Banco de España adelantó que la economía creció un 0,4% en el primer trimestre de este año con respecto al cuarto trimestre del año pasado. El crecimiento del primer trimestre es del 0,5% si se compara con el del primer trimestre del año pasado. De confirmarse, sería el mayor avance del PIB en seis años.

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Llevamos unos años haciendo hincapié en el crecimiento de economías emergentes frente al estancamiento de otras en Europa como la Española.  Para ser justos no deberíamos citar únicamente el crecimiento del PIB en los países que crecen, sino citar además el entorno social y las condiciones de los trabajadores locales

España tiene previsto crecer un 1,2% en el año en curso y el salario mínimo mensual es de 645 EUR (USD 780). Colombia tiene previsto crecer el 4,2% y el salario mínimo es de USD 330;  Chile un 4,1% con USD 240 y México un 3,2% con un salario mínimo de USD 150.

Vivimos en un mundo globalizado en el que la mano de obra ha pasado a ser un bien excedentario, encontrando numerosos mercados en los que la oferta supera la demanda.  La cuestión es que cuando ponemos de ejemplo el impulso que tiene algunas economías no olvidamos citar que las condiciones laborales estándar del mercado son sensiblemente más baratas de las economías europeas que no crecen.  ¿Por qué pongo de ejemplo estos tres países latinoamericanos? Porque son el ejemplo de lugares en los que el coste de la vida no deja de subir mientras que los trabajadores locales tienen una remuneración salarial que sería inadmisible en Europa.  Evidentemente el coste de la vida es diferente, pero también los servicios básicos que se pueden obtener como la educación y la sanidad.

Según el Banco de España la economía local prolongó durante el primer trimestre la trayectoria de una “paulatina recuperación” de la actividad.  Hay que seguir trabajando, mantener lo que tenemos y tener en cuenta que los gastos salariales en economías con un crecimiento que triplica o cuadriplica el nacional tienen una estructura diferente y sensiblemente más barata

Participación (%) en las exportaciones mundiales de bienes

Fuente: OMC (2014)

La Organización Mundial de Comercio (OMC) acaba de publicar la participación de los diferentes países del Mundo en las exportaciones mundiales de bienes para el año 2013.

España, en 2013 ganó cuota en las exportaciones mundiales de bienes con respecto a 2012 (ver cuadro).

En 2013, España ocupó la posición 18 dentro del ranking de los principales exportadores mundiales de mercancías con una cuota del 1,7%. En 2012 ocupaba la posición 20 con el 1,6%.

En los últimos 10 años (2003-2013), excepto España, en el resto de las principales economías desarrolladas descendió su participación en as exportaciones mundiales de bienes. En general, desde hace ya varios años ganan cuota los países emergentes y en cambio pierden participación los países desarrollados (excepto España).

Países como China, India, Turquía, Paquistán, Brasil, África del Sur y Méjico ganan cuota en las exportaciones mundiales de bienes porque tienen costes laborales más bajos y, por tanto, sus productos son muy competitivos en los mercados internacionales.

La importante transformación estructural que se está produciendo a nivel internacional, se debe a la aparición de estos nuevos competidores sobre todo los países emergentes del Sudeste Asiático y de América Latina. Una manifestación es la pérdida de cuota exportadora de los países ricos.