Archivo de la Categoría ‘Política Monetaria’

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    [post_content] => Esta semana se ha publicado el comportamiento del Índice de Precios de Consumo (IPC) durante el mes de abril de Estados Unidos, la Eurozona y España. En estas tres economías se produce un aumento de la inflación pero con consecuencias muy diferentes.

En EEUU el IPC ha crecido un 0,3% en abril, lo que equivale a un aumento de los precios del 2% en tasa interanual, el mayor incremento desde julio de 2013. La inflación subyacente, la más idónea para analizar la tendencia de los precios al margen de variaciones volátiles de la energía o los alimentos frescos, alcanzó el 1,8%, su cota más alta desde agosto de 2013. Esta información ha generado cierta inquietud ya que la Reserva Federal (FED) no es partidaria de que el nivel de inflación supere el 2%.

 Estrategia de salida de la FED

Los dos principales indicadores que sigue  de cerca la FED son el IPC y la tasa de paro. Pues bien, como hemos visto, los precios están a un nivel próximo al máximo deseado y la tasa de desempleo es del 6,3%, por debajo del objetivo la FED (6,5%) Tanto los datos de inflación como los de paro pueden favorecer que la política monetaria de EEUU adopte un sesgo bastante menos expansivo que el actual.

No obstante a corto plazo se prevé que la FED Aunque, por ahora, parece que la FED seguirá manteniendo el tipo de interés de referencia en niveles excepcionalmente bajos (mínimos históricos). Es una situación bien conocida de política monetaria muy laxa, que ha sido la respuesta de la FED y de casi todos los bancos centrales del mundo a la mayor crisis económica desde la Gran Depresión de los años treinta y que ha supuesto una gigantesca expansión del dinero, especialmente en el caso de los Estados Unidos y del Reino Unido y últimamente Japón. Todo ello ha contribuido a evitar un escenario deflacionista y a sentar las bases de la recuperación. Sin embargo, una expansión monetaria de tal magnitud y tan prolongada en el tiempo empieza a notarse en los precios.  Por eso la FED ha comenzado una lenta pero firme estrategia de salida, basada en reducirlos programas de compras de activos y, a medio plazo, aumentar el tipo de interés de intervención.

El BCE quizá aumentará la cantidad de dinero

En cambio, en la Eurozona la situación es muy diferente. La tasa de inflación anual en los 18 países que comparten el euro aumentó en abril un 0,7% en términos interanuales. Esto supone algo más que el 0,5% de marzo pero sigue estando muy por debajo del objetivo del Banco Central Europeo (BCE), que es una inflación cercana pero por debajo del 2%. La situación es muy diferente a la de EEUU, porque la tasa de paro en Europa sigue estando muy alta. En cinco años EEUU ha sido capaz de reducir su tasa de paro desde el 10%, en octubre de 2009, hasta el 6,3%, en abril de este año, mientras que la Eurozona en ese mismo periodo tiempo aumentó su tasa de desempleo desde el 10% hasta el 11.8%.

Además, a esto hay que unir el débil crecimiento de la Eurozona. En el primer trimestre de este año solo creció un 0,2%, muy por debajo de las expectativas de los mercados que esperaban un crecimiento del 0,4%. Además, esta semana Eurostat revisó a la baja el crecimiento en el cuarto trimestre de 2013, de 0,3% a 0,2%. Conviene recordar que aunque la Eurozona salió de larecesión en el segundo trimestre de 2013, lo está haciendoa un ritmo muy lento.

Toda esta información (inflación, desempleo y crecimiento económico) apunta a que la Eurozona sigue lejos de alcanzar una situación económica aceptable. La reactivación está siendo tan lenta que no ayuda a reducir el riesgo de deflación. Una situación que favorece el que el BCE, en su próxima reunión del 5 de junio, pueda tomar medidas adicionales de expansión monetaria entre las que se barajan: a) bajar sus tipos de interés hasta cero, b) una tasa de interés negativa sobre los depósitos de los bancos comerciales, c) préstamos sin límites a los bancos comerciales entre mediados de 2015 y mediados de 2016 y d) adoptar medidas más heterodoxas de estímulo monetario como puede ser la compra masiva e ilimitada de bonos (“quantitativeeasing”).

De hecho, los mercados ya han descontado esta política y esta semana se ha producido una brusca depreciación del euro. En todo caso, para resolver los problemas económicos de Europa no podemos poner solo nuestra confianza en la política monetaria para lograr más crecimiento económico y empleo duradero a largo plazo se necesitan además reformas estructurales.

En España el IPC nos dio una buena noticia. El crecimiento de los precios fue del 0,4%, en tasa interanual, la más alta desde agosto del año pasado. Nos vamos alejando así del pantanoso terreno de la deflación. Este dato es también bueno porque significa que el diferencial de inflación con la media de la Eurozona (nuestro principal competidor) sigue siendo negativo (-0,3), lo que favorece la mejora de la competitividad de nuestras empresas. Una inflación tan baja, junto con el mayor crecimiento económico y del empleo se está trasladando a una mejora de la confianza en nuestra economía: aumenta el consumo, la inversión en bienes de equipo y  la compra de viviendas.

España: aumenta la compra de vivienda

Precisamente la semana nos ha dejado información relevante sobre el mercado de la vivienda en España: la compraventa empieza a remontar. Según, el INE durante el mes de marzo se registró un aumento en la compra de 27.047 viviendas, un 5,2% más que en febrero. Y en los 12 meses que van desde abril de 2013 a marzo de 2014 la compraventa de viviendas (nuevas y usadas) fue de 297.595 unidades lo que supone un crecimiento interanual del 23%, el primer aumento interanual en 11 meses y el más intenso desde el año 2010.Un análisis más detallado de los datos publicados muestra que:

1) Desde hace varios meses se nota un aumento importante de la inversión extranjera en vivienda. Además, a esta buena evolución de la demanda extranjera se está uniendo la recuperación de la demanda nacional.

2) El mejor comportamiento del mercado se sigue produciendo en Madrid y en las zonas costeras, especialmente en Baleares, Canarias, Andalucía, Cataluña y Comunidad Valenciana.

3) Se está dando una fuerte convergencia entre el mercado de vivienda nueva y el de segunda mano. Hasta ahora la tónica era que mientras las ventas de las viviendas nuevas se reducían, las de las viviendas usadas aumentaban. Sin embargo, en el último año tanto las ventas de las viviendas nuevas como las de las usadas crecen; aunque las de las usadas crecen más (+35,5%) que las de las nuevas (+9%). Este mejor comportamiento de la vivienda usada se debe a que tiene precios más ajustados.

4) Se acelera la tendencia de reducción del stock de vivienda que está sin vender. Las ventas superan la entrada de obra nueva, lo que permite reducir el stock que se ha ido acumulando durante la crisis. Aún así, teniendo en cuenta la cantidad de viviendas que se construyen se necesitarían cerca de 4 años para normalizar la situación del mercado de la vivienda y que se reanude la actividad en la construcción.

5) El mayor crecimiento se puede explicar por la demanda de los fondos de inversión, por el aumento del empleo, por un poco más de financiación bancaria y sobre todo por la caída de los precios. Es bien conocido que antes de la crisis, en la fase del boom inmobiliario, los precios se habían incrementado notablemente. Sin embargo, según el INE, tras el estallido de esta burbuja, a partir del año 2008 y hasta abril de 2014, los precios de los inmuebles empezaron a caer acumulando un descenso de más de un 40%. Este dato difiere del que suministró, también esta semana, el Colegio de Registradores que calcula que desde los máximos, alcanzados durante los años del boom inmobiliario, la caída de precios ha sido del 33%.

En definitiva, la recuperación de la Eurozona sigue siendo demasiado débil con un crecimiento del PIB del 0,2% en el primer trimestre. Además, el comportamiento es desigual y mientras que España (+0,4), Alemania (+0,8%) y Bélgica (+0,4%) crecen muy por encima de la media, otros países como es el caso de Francia (0%), Holanda (-1,4%) y Portugal (-0,7%) tienen un peor comportamiento. Como consecuencia del bajo crecimiento y la baja inflación parece que el BCE,en su próxima reunión aplicará una política monetaria más expansiva. Se generará, por tanto, un desacompasamiento en las políticas monetarias: mientras que la Eurozona será más laxa, en EEUU la tendencia tenderá a ser más contractiva. Afortunadamente, los datos que se publican sobre España muestran signos evidentes de reactivación, por ejemplo, después de más de seis años de crisis, el mercado de la vivienda se empieza a recuperar.

Fuente: Rafael Pampillón Olmedo. "Política monetaria y el mercado de la vivienda". Expansión. Sábado, 17 de mayo de 2014; página 47
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Esta semana se ha publicado el comportamiento del Índice de Precios de Consumo (IPC) durante el mes de abril de Estados Unidos, la Eurozona y España. En estas tres economías se produce un aumento de la inflación pero con consecuencias muy diferentes.

En EEUU el IPC ha crecido un 0,3% en abril, lo que equivale a un aumento de los precios del 2% en tasa interanual, el mayor incremento desde julio de 2013. La inflación subyacente, la más idónea para analizar la tendencia de los precios al margen de variaciones volátiles de la energía o los alimentos frescos, alcanzó el 1,8%, su cota más alta desde agosto de 2013. Esta información ha generado cierta inquietud ya que la Reserva Federal (FED) no es partidaria de que el nivel de inflación supere el 2%.

 Estrategia de salida de la FED

Los dos principales indicadores que sigue  de cerca la FED son el IPC y la tasa de paro. Pues bien, como hemos visto, los precios están a un nivel próximo al máximo deseado y la tasa de desempleo es del 6,3%, por debajo del objetivo la FED (6,5%) Tanto los datos de inflación como los de paro pueden favorecer que la política monetaria de EEUU adopte un sesgo bastante menos expansivo que el actual.

No obstante a corto plazo se prevé que la FED Aunque, por ahora, parece que la FED seguirá manteniendo el tipo de interés de referencia en niveles excepcionalmente bajos (mínimos históricos). Es una situación bien conocida de política monetaria muy laxa, que ha sido la respuesta de la FED y de casi todos los bancos centrales del mundo a la mayor crisis económica desde la Gran Depresión de los años treinta y que ha supuesto una gigantesca expansión del dinero, especialmente en el caso de los Estados Unidos y del Reino Unido y últimamente Japón. Todo ello ha contribuido a evitar un escenario deflacionista y a sentar las bases de la recuperación. Sin embargo, una expansión monetaria de tal magnitud y tan prolongada en el tiempo empieza a notarse en los precios.  Por eso la FED ha comenzado una lenta pero firme estrategia de salida, basada en reducirlos programas de compras de activos y, a medio plazo, aumentar el tipo de interés de intervención.

El BCE quizá aumentará la cantidad de dinero

En cambio, en la Eurozona la situación es muy diferente. La tasa de inflación anual en los 18 países que comparten el euro aumentó en abril un 0,7% en términos interanuales. Esto supone algo más que el 0,5% de marzo pero sigue estando muy por debajo del objetivo del Banco Central Europeo (BCE), que es una inflación cercana pero por debajo del 2%. La situación es muy diferente a la de EEUU, porque la tasa de paro en Europa sigue estando muy alta. En cinco años EEUU ha sido capaz de reducir su tasa de paro desde el 10%, en octubre de 2009, hasta el 6,3%, en abril de este año, mientras que la Eurozona en ese mismo periodo tiempo aumentó su tasa de desempleo desde el 10% hasta el 11.8%.

Además, a esto hay que unir el débil crecimiento de la Eurozona. En el primer trimestre de este año solo creció un 0,2%, muy por debajo de las expectativas de los mercados que esperaban un crecimiento del 0,4%. Además, esta semana Eurostat revisó a la baja el crecimiento en el cuarto trimestre de 2013, de 0,3% a 0,2%. Conviene recordar que aunque la Eurozona salió de larecesión en el segundo trimestre de 2013, lo está haciendoa un ritmo muy lento.

Toda esta información (inflación, desempleo y crecimiento económico) apunta a que la Eurozona sigue lejos de alcanzar una situación económica aceptable. La reactivación está siendo tan lenta que no ayuda a reducir el riesgo de deflación. Una situación que favorece el que el BCE, en su próxima reunión del 5 de junio, pueda tomar medidas adicionales de expansión monetaria entre las que se barajan: a) bajar sus tipos de interés hasta cero, b) una tasa de interés negativa sobre los depósitos de los bancos comerciales, c) préstamos sin límites a los bancos comerciales entre mediados de 2015 y mediados de 2016 y d) adoptar medidas más heterodoxas de estímulo monetario como puede ser la compra masiva e ilimitada de bonos (“quantitativeeasing”).

De hecho, los mercados ya han descontado esta política y esta semana se ha producido una brusca depreciación del euro. En todo caso, para resolver los problemas económicos de Europa no podemos poner solo nuestra confianza en la política monetaria para lograr más crecimiento económico y empleo duradero a largo plazo se necesitan además reformas estructurales.

En España el IPC nos dio una buena noticia. El crecimiento de los precios fue del 0,4%, en tasa interanual, la más alta desde agosto del año pasado. Nos vamos alejando así del pantanoso terreno de la deflación. Este dato es también bueno porque significa que el diferencial de inflación con la media de la Eurozona (nuestro principal competidor) sigue siendo negativo (-0,3), lo que favorece la mejora de la competitividad de nuestras empresas. Una inflación tan baja, junto con el mayor crecimiento económico y del empleo se está trasladando a una mejora de la confianza en nuestra economía: aumenta el consumo, la inversión en bienes de equipo y  la compra de viviendas.

España: aumenta la compra de vivienda

Precisamente la semana nos ha dejado información relevante sobre el mercado de la vivienda en España: la compraventa empieza a remontar. Según, el INE durante el mes de marzo se registró un aumento en la compra de 27.047 viviendas, un 5,2% más que en febrero. Y en los 12 meses que van desde abril de 2013 a marzo de 2014 la compraventa de viviendas (nuevas y usadas) fue de 297.595 unidades lo que supone un crecimiento interanual del 23%, el primer aumento interanual en 11 meses y el más intenso desde el año 2010.Un análisis más detallado de los datos publicados muestra que:

1) Desde hace varios meses se nota un aumento importante de la inversión extranjera en vivienda. Además, a esta buena evolución de la demanda extranjera se está uniendo la recuperación de la demanda nacional.

2) El mejor comportamiento del mercado se sigue produciendo en Madrid y en las zonas costeras, especialmente en Baleares, Canarias, Andalucía, Cataluña y Comunidad Valenciana.

3) Se está dando una fuerte convergencia entre el mercado de vivienda nueva y el de segunda mano. Hasta ahora la tónica era que mientras las ventas de las viviendas nuevas se reducían, las de las viviendas usadas aumentaban. Sin embargo, en el último año tanto las ventas de las viviendas nuevas como las de las usadas crecen; aunque las de las usadas crecen más (+35,5%) que las de las nuevas (+9%). Este mejor comportamiento de la vivienda usada se debe a que tiene precios más ajustados.

4) Se acelera la tendencia de reducción del stock de vivienda que está sin vender. Las ventas superan la entrada de obra nueva, lo que permite reducir el stock que se ha ido acumulando durante la crisis. Aún así, teniendo en cuenta la cantidad de viviendas que se construyen se necesitarían cerca de 4 años para normalizar la situación del mercado de la vivienda y que se reanude la actividad en la construcción.

5) El mayor crecimiento se puede explicar por la demanda de los fondos de inversión, por el aumento del empleo, por un poco más de financiación bancaria y sobre todo por la caída de los precios. Es bien conocido que antes de la crisis, en la fase del boom inmobiliario, los precios se habían incrementado notablemente. Sin embargo, según el INE, tras el estallido de esta burbuja, a partir del año 2008 y hasta abril de 2014, los precios de los inmuebles empezaron a caer acumulando un descenso de más de un 40%. Este dato difiere del que suministró, también esta semana, el Colegio de Registradores que calcula que desde los máximos, alcanzados durante los años del boom inmobiliario, la caída de precios ha sido del 33%.

En definitiva, la recuperación de la Eurozona sigue siendo demasiado débil con un crecimiento del PIB del 0,2% en el primer trimestre. Además, el comportamiento es desigual y mientras que España (+0,4), Alemania (+0,8%) y Bélgica (+0,4%) crecen muy por encima de la media, otros países como es el caso de Francia (0%), Holanda (-1,4%) y Portugal (-0,7%) tienen un peor comportamiento. Como consecuencia del bajo crecimiento y la baja inflación parece que el BCE,en su próxima reunión aplicará una política monetaria más expansiva. Se generará, por tanto, un desacompasamiento en las políticas monetarias: mientras que la Eurozona será más laxa, en EEUU la tendencia tenderá a ser más contractiva. Afortunadamente, los datos que se publican sobre España muestran signos evidentes de reactivación, por ejemplo, después de más de seis años de crisis, el mercado de la vivienda se empieza a recuperar.

Fuente: Rafael Pampillón Olmedo. «Política monetaria y el mercado de la vivienda». Expansión. Sábado, 17 de mayo de 2014; página 47

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    [post_content] => Semana importante por la publicación de los datos de afiliación del mes de abril en España que, seguramente serán positivos por el efecto Semana Santa, y por la reunión quincenal del BCE.

Política monetaria

Respecto a este último tema, la subida de la inflación en la UEM en el mes de abril del 0,5% al 0,7%, disminuye la probabilidad de los escenarios deflacionistas y, por tanto, también reduce la posibilidad de que el BCE vaya a iniciar un QE o a situar la facilidad de depósito en territorio negativo. Sobre todo, si el crecimiento en la región se aproxima a ritmos potenciales a lo largo del año, como parece sugerir la evolución de los indicadores de confianza de los agentes o los primeros datos de PIB del primer trimestre ya adelantados. Este escenario no facilitará la depreciación del euro esperada (y deseada) por casi todos, ni el freno al goteo al alza del Euribor a doce meses que se viene produciendo en las últimas sesiones, aunque en este último caso el movimiento está claramente relacionado con el descenso del exceso de liquidez en el sistema bancario de la zona euro por debajo de los 100.000 millones de euros.

También deberíamos ver cierta corrección en los mercados de renta fija pública y privada, teniendo en cuenta las importantes revalorizaciones acumuladas en lo que llevamos de año (¡el bono español sigue cotizando esta mañana por debajo del 3%!), pero la demanda en busca de la rentabilidad perdida sigue siendo muy importante. Lo cierto es que estamos en un momento en el que ya no se habla de ventanas de liquidez y el mercado está permanentemente abierto para todo tipo de emisores (Grecia, Portugal, etc). Todo lo anterior es positivo, pero siempre que se mantenga una cierta moderación. Ya que valoraciones excesivas reflejarían:

i) que no aprendemos de los errores y/o

ii) el mercado espera tipos de interés muy bajos durante una larga temporada;

y, ninguna de las dos hipótesis anteriores es muy tranquilizadora.

Mercado de trabajo



Gráfico: Mercado de trabajo en España. Actualizado hasta el primer trimestre de 12014.

En el caso de la economía española, como he comentado anteriormente, los datos de afiliación deberían mejorar la sensación agridulce de la semana pasada. Por un lado, la mejora en las calificaciones y, sobre todo, en los análisis de las agencias de rating es ya generalizada, de la misma forma que parece confirmarse que la velocidad de crucero se aceleró hasta 0,4% en el primer trimestre, según el INE.

Sin embargo, los datos de EPA del primer trimestre, de la balanza por cuenta corriente de febrero y de las ventas minoristas en marzo reflejan que:

i) la recuperación del mercado de trabajo en un primer momento va a tener altibajos,

ii) la elasticidad de las importaciones a la demanda interna sigue siendo muy elevada y iii) el gasto privado va a perder algo de impulso en este primer semestre. Respecto a EPA, lo que sorprendió del dato fue su escasa consistencia con las señales de afiliación (aunque a veces ocurre) y, sobre todo, con el dato de crecimiento del PIB.

Según la EPA, en tasa interanual ajustada de estacionalidad no se estaría todavía creando empleo. Sin embargo, lo que más preocupa/sorprende es:

i) la fuerte reducción de los activos (-187.000 en el trimestre) que deja el total en 22,8 millones,

ii) la fuerte destrucción de empleo en todos los sectores menos agricultura,

iii) la concentración de la destrucción de empleo en el sector privado (el sector público crea 11.000 puestos de trabajo),

iv) el aumento del número de hogares con todos sus miembros parados hasta casi dos millones y

v) que la destrucción de empleo se siga concentrando en asalariados a tiempo completo. Sin embargo, el dato que mejor resume los problemas del mercado de trabajo español es que por cada 100 personas en edad de trabajar (de 16 a 64 años) sólo tienen empleo 55.
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Semana importante por la publicación de los datos de afiliación del mes de abril en España que, seguramente serán positivos por el efecto Semana Santa, y por la reunión quincenal del BCE.

Política monetaria

Respecto a este último tema, la subida de la inflación en la UEM en el mes de abril del 0,5% al 0,7%, disminuye la probabilidad de los escenarios deflacionistas y, por tanto, también reduce la posibilidad de que el BCE vaya a iniciar un QE o a situar la facilidad de depósito en territorio negativo. Sobre todo, si el crecimiento en la región se aproxima a ritmos potenciales a lo largo del año, como parece sugerir la evolución de los indicadores de confianza de los agentes o los primeros datos de PIB del primer trimestre ya adelantados. Este escenario no facilitará la depreciación del euro esperada (y deseada) por casi todos, ni el freno al goteo al alza del Euribor a doce meses que se viene produciendo en las últimas sesiones, aunque en este último caso el movimiento está claramente relacionado con el descenso del exceso de liquidez en el sistema bancario de la zona euro por debajo de los 100.000 millones de euros. Seguir leyendo…

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    [post_content] => Los datos definitivos de IPC publicados la semana pasada confirman que la inflación descendió en marzo en Europa hasta su nivel más bajo desde octubre de 2009 (0,5%). En cuanto a la inflación subyacente (excluido energía, alimentos, tabaco y alcohol) vuelve a situarse en mínimos históricos (0,7% vs 1,0%). Por países, el descenso de la inflación ha sido generalizado en la UEM, salvo en dos casos: Irlanda (0,3% vs 0,1) y Eslovenia (0,6% vs 0,2%). En las grandes economías centrales el descenso de los precios sitúa la inflación por debajo del umbral crítico del 1,0%: en Alemania cae a mínimos de más de cuatro años (0,9% vs 1,0%) y en Francia retrocede a los valores de finales de 2013 (0,7% vs 1,1%). En las economías periféricas, salvo en Irlanda, el descenso de la inflación vuelve a poner de manifiesto sus dificultades para alejarse de valores nulos o negativos: Italia 0,3% vs 0,4%; España -0,2% vs 0,1%; Portugal -0,4% vs -0,1%; y Grecia -1,5% vs -0,9%.

Lo más probable es que la caída de la inflación en marzo haya sido puntual ya que, en buena parte, se ha debido a factores temporales (energía y efecto calendario por la celebración de la Semana Santa en marzo en 2013). No obstante, en los próximos meses, la inflación seguirá en valores muy bajos (por debajo del 1,0% hasta verano, según nuestras estimaciones). La tendencia de medio y largo plazo para la inflación general continúa estable en un rango entre 1,0%-1,2%, aunque los riesgos a la baja persisten. Desde luego, una situación preocupante para la recuperación global, como ha puesto de manifiesto el FMI en sus informes semestrales publicados hace un par de semanas.

Por tanto, si la inflación no repunta en el mes de abril, el BCE se verá obligado a actuar, algo que anticipó Draghi en la última reunión de la autoridad monetaria europea. De hecho, en las últimas semanas varios medios alemanes han especulado con simulaciones de compra de deuda que estaría realizando el BCE por valor de un billón de euros a lo largo de un año, unos 80.000 millones de euros mensuales. Es decir, un programa parecido al que todavía tiene en marcha el banco central americano. En esas simulaciones, esas compras de deuda podrían hacer aumentar la inflación en medio punto porcentual. De esta forma, la inflación media en la UEM se situaría cerca del 1,5%, lo que permitiría a los países periféricos seguir recuperando competitividad frente al norte de Europa con una inflación próxima al 1%.
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Lo más probable es que la caída de la inflación en marzo haya sido puntual ya que, en buena parte, se ha debido a factores temporales (energía y efecto calendario por la celebración de la Semana Santa en marzo en 2013). No obstante, en los próximos meses, la inflación seguirá en valores muy bajos (por debajo del 1,0% hasta verano, según nuestras estimaciones). La tendencia de medio y largo plazo para la inflación general continúa estable en un rango entre 1,0%-1,2%, aunque los riesgos a la baja persisten. Desde luego, una situación preocupante para la recuperación global, como ha puesto de manifiesto el FMI en sus informes semestrales publicados hace un par de semanas.

Por tanto, si la inflación no repunta en el mes de abril, el BCE se verá obligado a actuar, algo que anticipó Draghi en la última reunión de la autoridad monetaria europea. De hecho, en las últimas semanas varios medios alemanes han especulado con simulaciones de compra de deuda que estaría realizando el BCE por valor de un billón de euros a lo largo de un año, unos 80.000 millones de euros mensuales. Es decir, un programa parecido al que todavía tiene en marcha el banco central americano. En esas simulaciones, esas compras de deuda podrían hacer aumentar la inflación en medio punto porcentual. De esta forma, la inflación media en la UEM se situaría cerca del 1,5%, lo que permitiría a los países periféricos seguir recuperando competitividad frente al norte de Europa con una inflación próxima al 1%.

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    [post_content] => Esta semana hemos conocido la balanza de pagos de España de enero de este año, los precios de los productos exportados y los datos de mercado de trabajo del mes pasado.

Son datos que certifican que en 2014 el crecimiento de la economía española será mayor que lo que preveían los expertos. Entre los datos de la balanza de pagos destaca especialmente la balanza comercial, gracias al aumento de las exportaciones a pesar de las complicaciones que atraviesan los mercados emergentes.

Aumentan las exportaciones

Según el Banco de España, el déficit comercial en enero de este año se redujo en un 29,5% con respecto a enero de 2013, y alcanzó los 2.057 millones de euros. Las importaciones aumentaron muy ligeramente (0,05%) y sumaron 20.938 millones de euros y las exportaciones crecieron un 4,8% hasta alcanzar los 18.882 millones de euros. Una tendencia que se mantuvo en febrero. Según, el “Informe de ventas, empleo y salarios en las grandes empresas” publicado este jueves por la Agencia Tributaria, las exportaciones crecieron también en febrero, aumentando el 3,6% (dos puntos superiores al dato observado en 2013).

En los dos primeros meses de 2014 el patrón comercial según el destino geográfico sigue siendo similar al del final del año 2013: subidas significativas de las exportaciones a los países de la Unión Europea (+8.2%) y una ligera caída de las exportaciones a países no comunitarios (-0.6%).

Por su parte la balanza de servicios sigue teniendo un comportamiento extraordinario. En enero arrojó un saldo positivo de 2.659 millones de euros, un 18,3% más que en el mismo mes del año pasado. El componente de ingresos por turismo y viajes (que supone el 34,5% del total de los ingresos por servicios) anotó un crecimiento del 7,6% con respecto a enero del año pasado. A este positivo comienzo del año se une el buen resultado del 2013. Según el Instituto de Estudios Turísticos el año pasado llegaron a España más de 60 millones de turistas extranjeros, un 5,6% más que el año anterior. Durante 2014 la tendencia creciente se mantiene y en el mes de enero nos visitaron 3 millones de turistas extranjeros, un 12% más que en el mismo mes del año 2013.

Por su parte, las exportaciones de servicios no turísticos, que son el 65,5% restante del total de los ingresos por servicios, experimentaron un crecimiento anual del 8,2% en enero de 2014. Por tanto, el conjunto de las exportaciones de bienes y servicios sigue aumentando rápidamente (5,8%). El incremento de estas exportaciones se debe a la mejora de la competitividad de nuestras empresas. La mayor competitividad queda reflejada en que, según publicó ayer el INE, la tasa anual del Índice de Precios de Exportación en el mes de febrero fue del -4,4%, nueve décimas inferior a la registrada en enero y la mayor disminución en los precios de los bienes que exportamos en toda la serie histórica. Una caída brutal que está permitiendo una mayor internacionalización de la economía española y que ha venido a quedarse, al menos en el medio plazo, por lo que prevemos que el aumento de las exportaciones proseguirá a lo largo del 2014 y también en el 2015.

Mejora el mercado laboral

Los buenos datos del sector exportador van de la mano de la mejora en el mercado laboral. El Ministerio de Empleo informó esta semana que en el mes de marzo la afiliación a la seguridad Social aumentó en 83.984 trabajadores, el mayor incremento mensual en un mes de marzo desde el año 2006. En términos desestacionalizados la afiliación aumentó en marzo por séptimo mes consecutivo y lo hizo en 25.475 trabajadores. Por su parte el paro registrado descendió en el mes de marzo de 2014 en 16.620 parados y hay que remontarse a 2006 para encontrar un mes de marzo más favorable. En términos desestacionalizados ya son ocho meses consecutivos de reducciones en el paro registrado.

Con esta información podemos sumar los datos del primer trimestre de este año. El resultado es un aumento del paro de 33.000 personas. Pero si se corrigen los efectos estacionales y de calendario, en vez de aumentar, el paro disminuye en 86.000; una reducción que es mayor que la del cuarto trimestre de 2013 en el que el paro se redujo en 23.017.

En cuanto a la afiliación, en el primer trimestre pasa algo parecido: se pierden 110.000 afiliados. Sin embargo, si se corrigen los efectos estacionales y de calendario, el panorama para el primer trimestre fue muy positivo: un aumento del empleo de 95.000 personas, lo que supone una mejora en relación con el crecimiento de 52.000 afiliados en el cuarto trimestre del año pasado.

Es bien sabido que los datos del mercado laboral del primer trimestre suelen ser malos por razones estacionales. Habrá que esperar al 29 de este mes para conocer la Encuesta de Población Activa (EPA) del primer trimestre de 2014 que es la mejor radiografía del mercado de trabajo. Pero cabe esperar que la EPA, que se presenta sin desestacionalizar, vaya en la misma dirección que los datos brutos de afiliación y paro registrado.

Teniendo en cuenta la información de esta semana es de esperar que durante el primer trimestre del año la economía española haya crecido un 0,4%, una décima más de lo que prevé el consenso de los analistas. Además, para el conjunto del año 2014 el crecimiento económico se aproximará al 1,5% (tal como preveíamos en estas mismas páginas el 18 de diciembre de 2013) y el mercado de trabajo tendrá una mejora sensible: se reducirán la población activa, el número de parados, la tasa de paro y la población que vive en España, sobre todo la extranjera. Y aumentará el empleo. Con la caída del paro disminuirá también el número de beneficiarios de las prestaciones por desempleo. La buena noticia es que menores prestaciones facilitarán la reducción del gasto público y por tanto del déficit y de los tipos de interés.

Bajan los tipos de interés

Precisamente el jueves, los tipos de interés de la deuda pública siguieron cayendo, como viene siendo habitual desde hace más de un año. El Tesoro vendió este jueves bonos a 5 años a unos costes de financiación históricamente bajos. Esta caída de los tipos está permitiendo que se retorne a una situación de normalización de los mercados monetarios y es una señal de que sigue aumentando la confianza en la economía española. Un dato: siguen creciendo a gran velocidad (18,5% anual) las compras de deuda pública por parte de los inversores internacionales. Los extranjeros poseen 251.900 millones de euros en deuda pública española, que es casi el 40% del saldo en circulación de bonos y obligaciones del Tesoro.

A estas muestras de confianza en la economía española se une la buena disposición del Banco Central Europeo (BCE) de introducir un programa de compra de deuda pública. Esto significa  una posible mayor demanda de bonos españoles provocada por las potenciales compras del BCE lo que otorga otro aumento de las cotizaciones de la deuda o, lo que es lo mismo, una bajada de los tipos de interés. Efectivamente los mercados reaccionaron ayer muy positivamente. El interés del bono a diez años bajó del 3,2% por primera vez desde el año 2005, y la prima de riesgo alcanzó los niveles más bajos de los últimos cuatro años, por debajo de los 160 puntos.

En resumen, los datos del mercado de trabajo del mes pasado fueron los mejores en un mes de marzo desde el año 2006. Este buen comportamiento del mercado laboral es coherente con un crecimiento de la economía española mayor del que preveían los expertos. El sector exterior sigue siendo el principal motor de ese crecimiento y parece muy probable que mantenga esta contribución positiva durante los próximos trimestres. Ya nadie duda de que las exportaciones son las grandes protagonistas de la salida de la crisis. Lo que se está traduciendo en un mayor crecimiento económico y del empleo, que es lo que deseamos todos.

Fuente: Rafael Pampillón Olmedo. "La recuperación está siendo más rápida de lo previsto". Expansión. Sábado 5 de abril de 2014, página 47.
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Esta semana hemos conocido la balanza de pagos de España de enero de este año, los precios de los productos exportados y los datos de mercado de trabajo del mes pasado.

Son datos que certifican que en 2014 el crecimiento de la economía española será mayor que lo que preveían los expertos. Entre los datos de la balanza de pagos destaca especialmente la balanza comercial, gracias al aumento de las exportaciones a pesar de las complicaciones que atraviesan los mercados emergentes.

Aumentan las exportaciones

Según el Banco de España, el déficit comercial en enero de este año se redujo en un 29,5% con respecto a enero de 2013, y alcanzó los 2.057 millones de euros. Las importaciones aumentaron muy ligeramente (0,05%) y sumaron 20.938 millones de euros y las exportaciones crecieron un 4,8% hasta alcanzar los 18.882 millones de euros. Una tendencia que se mantuvo en febrero. Según, el “Informe de ventas, empleo y salarios en las grandes empresas” publicado este jueves por la Agencia Tributaria, las exportaciones crecieron también en febrero, aumentando el 3,6% (dos puntos superiores al dato observado en 2013).

En los dos primeros meses de 2014 el patrón comercial según el destino geográfico sigue siendo similar al del final del año 2013: subidas significativas de las exportaciones a los países de la Unión Europea (+8.2%) y una ligera caída de las exportaciones a países no comunitarios (-0.6%).

Por su parte la balanza de servicios sigue teniendo un comportamiento extraordinario. En enero arrojó un saldo positivo de 2.659 millones de euros, un 18,3% más que en el mismo mes del año pasado. El componente de ingresos por turismo y viajes (que supone el 34,5% del total de los ingresos por servicios) anotó un crecimiento del 7,6% con respecto a enero del año pasado. A este positivo comienzo del año se une el buen resultado del 2013. Según el Instituto de Estudios Turísticos el año pasado llegaron a España más de 60 millones de turistas extranjeros, un 5,6% más que el año anterior. Durante 2014 la tendencia creciente se mantiene y en el mes de enero nos visitaron 3 millones de turistas extranjeros, un 12% más que en el mismo mes del año 2013.

Por su parte, las exportaciones de servicios no turísticos, que son el 65,5% restante del total de los ingresos por servicios, experimentaron un crecimiento anual del 8,2% en enero de 2014. Por tanto, el conjunto de las exportaciones de bienes y servicios sigue aumentando rápidamente (5,8%). El incremento de estas exportaciones se debe a la mejora de la competitividad de nuestras empresas. La mayor competitividad queda reflejada en que, según publicó ayer el INE, la tasa anual del Índice de Precios de Exportación en el mes de febrero fue del -4,4%, nueve décimas inferior a la registrada en enero y la mayor disminución en los precios de los bienes que exportamos en toda la serie histórica. Una caída brutal que está permitiendo una mayor internacionalización de la economía española y que ha venido a quedarse, al menos en el medio plazo, por lo que prevemos que el aumento de las exportaciones proseguirá a lo largo del 2014 y también en el 2015.

Mejora el mercado laboral

Los buenos datos del sector exportador van de la mano de la mejora en el mercado laboral. El Ministerio de Empleo informó esta semana que en el mes de marzo la afiliación a la seguridad Social aumentó en 83.984 trabajadores, el mayor incremento mensual en un mes de marzo desde el año 2006. En términos desestacionalizados la afiliación aumentó en marzo por séptimo mes consecutivo y lo hizo en 25.475 trabajadores. Por su parte el paro registrado descendió en el mes de marzo de 2014 en 16.620 parados y hay que remontarse a 2006 para encontrar un mes de marzo más favorable. En términos desestacionalizados ya son ocho meses consecutivos de reducciones en el paro registrado.

Con esta información podemos sumar los datos del primer trimestre de este año. El resultado es un aumento del paro de 33.000 personas. Pero si se corrigen los efectos estacionales y de calendario, en vez de aumentar, el paro disminuye en 86.000; una reducción que es mayor que la del cuarto trimestre de 2013 en el que el paro se redujo en 23.017.

En cuanto a la afiliación, en el primer trimestre pasa algo parecido: se pierden 110.000 afiliados. Sin embargo, si se corrigen los efectos estacionales y de calendario, el panorama para el primer trimestre fue muy positivo: un aumento del empleo de 95.000 personas, lo que supone una mejora en relación con el crecimiento de 52.000 afiliados en el cuarto trimestre del año pasado.

Es bien sabido que los datos del mercado laboral del primer trimestre suelen ser malos por razones estacionales. Habrá que esperar al 29 de este mes para conocer la Encuesta de Población Activa (EPA) del primer trimestre de 2014 que es la mejor radiografía del mercado de trabajo. Pero cabe esperar que la EPA, que se presenta sin desestacionalizar, vaya en la misma dirección que los datos brutos de afiliación y paro registrado.

Teniendo en cuenta la información de esta semana es de esperar que durante el primer trimestre del año la economía española haya crecido un 0,4%, una décima más de lo que prevé el consenso de los analistas. Además, para el conjunto del año 2014 el crecimiento económico se aproximará al 1,5% (tal como preveíamos en estas mismas páginas el 18 de diciembre de 2013) y el mercado de trabajo tendrá una mejora sensible: se reducirán la población activa, el número de parados, la tasa de paro y la población que vive en España, sobre todo la extranjera. Y aumentará el empleo. Con la caída del paro disminuirá también el número de beneficiarios de las prestaciones por desempleo. La buena noticia es que menores prestaciones facilitarán la reducción del gasto público y por tanto del déficit y de los tipos de interés.

Bajan los tipos de interés

Precisamente el jueves, los tipos de interés de la deuda pública siguieron cayendo, como viene siendo habitual desde hace más de un año. El Tesoro vendió este jueves bonos a 5 años a unos costes de financiación históricamente bajos. Esta caída de los tipos está permitiendo que se retorne a una situación de normalización de los mercados monetarios y es una señal de que sigue aumentando la confianza en la economía española. Un dato: siguen creciendo a gran velocidad (18,5% anual) las compras de deuda pública por parte de los inversores internacionales. Los extranjeros poseen 251.900 millones de euros en deuda pública española, que es casi el 40% del saldo en circulación de bonos y obligaciones del Tesoro.

A estas muestras de confianza en la economía española se une la buena disposición del Banco Central Europeo (BCE) de introducir un programa de compra de deuda pública. Esto significa  una posible mayor demanda de bonos españoles provocada por las potenciales compras del BCE lo que otorga otro aumento de las cotizaciones de la deuda o, lo que es lo mismo, una bajada de los tipos de interés. Efectivamente los mercados reaccionaron ayer muy positivamente. El interés del bono a diez años bajó del 3,2% por primera vez desde el año 2005, y la prima de riesgo alcanzó los niveles más bajos de los últimos cuatro años, por debajo de los 160 puntos.

En resumen, los datos del mercado de trabajo del mes pasado fueron los mejores en un mes de marzo desde el año 2006. Este buen comportamiento del mercado laboral es coherente con un crecimiento de la economía española mayor del que preveían los expertos. El sector exterior sigue siendo el principal motor de ese crecimiento y parece muy probable que mantenga esta contribución positiva durante los próximos trimestres. Ya nadie duda de que las exportaciones son las grandes protagonistas de la salida de la crisis. Lo que se está traduciendo en un mayor crecimiento económico y del empleo, que es lo que deseamos todos.

Fuente: Rafael Pampillón Olmedo. «La recuperación está siendo más rápida de lo previsto». Expansión. Sábado 5 de abril de 2014, página 47.

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    [post_content] => Poco a poco y, por tanto, con menos rapidez de lo deseable, el BCE se va adaptando a un contexto económico y financiero muy diferente al del momento de su creación. Ni los problemas son parecidos después de una crisis económica que ha provocado cambios estructurales en el funcionamiento de los mecanismos de transmisión de la política monetaria, ni los objetivos y la estrategia del BCE  tendrán nada que ver a partir de ahora con los de las última décadas. Desde el inicio de la crisis, la autoridad monetaria europea ha tenido que afrontar una ampliación de sus objetivos, incluyendo ahora la estabilidad financiera, lo que implica asumir nuevas funciones, la más importante de las cuales ha sido el mecanismo de supervisión de las grandes entidades financieras. 

Es un proceso nada sencillo, especialmente por el inmovilismo tradicional que han mantenido en materia de política monetaria los países centrales de Europa, liderados por un Bundesbank todavía impregnado por la filosofía del “marco fuerte”. Sin embargo, la aparición del riesgo de deflación en el escenario y las respuestas mucho más rápidas, flexibles y exitosas de los bancos centrales anglosajones al nuevo entorno financiero (de hecho ya se están planteando posibles subidas de tipos de interés),  parece que están acelerando los cambios en el BCE. Por tanto, en el lento proceso “adaptativo” del BCE, en las últimas semanas se empiezan a vislumbrar cambios importantes. Por ejemplo, el presidente del Bundesbank reconoció hace unos días que no se debe descartar la utilización de herramientas no convencionales en caso de necesidad. 

Algo que también se ha percibido en la reunión del Consejo del BCE celebrada esta tarde. Aunque considera que el riesgo de deflación es reducido y no ha aumentado, valoración en la que coincidimos, el  BCE ha dado claras muestras de estar dispuesto a adoptar nuevas medidas, tanto convencionales como no convencionales, es decir, poner en marcha un programa de compra de activos.

El efecto Semana Santa, dado el presumible impacto que ha tenido en forma de un descenso de la inflación en el mes de marzo, aumenta la relevancia del dato de IPC de abril: si no se produce una corrección de dicho efecto, la probabilidad de que el BCE adopte nuevas medidas ya en su próxima reunión sería muy elevada. En cualquier caso, consideramos que los datos de inflación de los próximos 3 meses van a ser cruciales para la definición de la orientación futura de la política monetaria de la UEM.

Hasta ahora el BCE ha reflejado un comportamiento asimétrico con las desviaciones respecto a su objetivo de inflación, mostrándose más benevolente cuando cae a niveles muy bajos. Sin embargo, todo parece indicar que esto podría empezar a cambiar, habiéndose construido un consenso para el uso de medidas no convencionales.

También se detecta un cambio en la preocupación del BCE por el tipo de cambio, dado su efecto sobre las condiciones monetarias y, por tanto, sobre el escenario económico.  Aunque, la instrumentación de la política monetaria de la Fed (actualmente, es más probable que se adelanten las perspectivas de subidas de tipos que se retrasen) debería favorecer una depreciación del euro frente al dólar, sin que el BCE tuviese que adoptar medidas adicionales.

En definitiva, algo se mueve en el BCE, aunque hoy no lo hayan hecho los tipos oficiales. Ello no implica que con toda seguridad vayamos a ver tipos de interés negativos o compras de deuda, todo dependerá de la evolución de la inflación en la zona euro en los próximos meses y del comportamiento del tipo de cambio. Pero lo que sí parece es que poco a poco se está produciendo un cambio de filosofía en el BCE.      

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Poco a poco y, por tanto, con menos rapidez de lo deseable, el BCE se va adaptando a un contexto económico y financiero muy diferente al del momento de su creación. Ni los problemas son parecidos después de una crisis económica que ha provocado cambios estructurales en el funcionamiento de los mecanismos de transmisión de la política monetaria, ni los objetivos y la estrategia del BCE tendrán nada que ver a partir de ahora con los de las última décadas. Desde el inicio de la crisis, la autoridad monetaria europea ha tenido que afrontar una ampliación de sus objetivos, incluyendo ahora la estabilidad financiera, lo que implica asumir nuevas funciones, la más importante de las cuales ha sido el mecanismo de supervisión de las grandes entidades financieras.

Es un proceso nada sencillo, especialmente por el inmovilismo tradicional que han mantenido en materia de política monetaria los países centrales de Europa, liderados por un Bundesbank todavía impregnado por la filosofía del “marco fuerte”. Sin embargo, la aparición del riesgo de deflación en el escenario y las respuestas mucho más rápidas, flexibles y exitosas de los bancos centrales anglosajones al nuevo entorno financiero (de hecho ya se están planteando posibles subidas de tipos de interés), parece que están acelerando los cambios en el BCE. Por tanto, en el lento proceso “adaptativo” del BCE, en las últimas semanas se empiezan a vislumbrar cambios importantes. Por ejemplo, el presidente del Bundesbank reconoció hace unos días que no se debe descartar la utilización de herramientas no convencionales en caso de necesidad.

Algo que también se ha percibido en la reunión del Consejo del BCE celebrada esta tarde. Aunque considera que el riesgo de deflación es reducido y no ha aumentado, valoración en la que coincidimos, el BCE ha dado claras muestras de estar dispuesto a adoptar nuevas medidas, tanto convencionales como no convencionales, es decir, poner en marcha un programa de compra de activos.

El efecto Semana Santa, dado el presumible impacto que ha tenido en forma de un descenso de la inflación en el mes de marzo, aumenta la relevancia del dato de IPC de abril: si no se produce una corrección de dicho efecto, la probabilidad de que el BCE adopte nuevas medidas ya en su próxima reunión sería muy elevada. En cualquier caso, consideramos que los datos de inflación de los próximos 3 meses van a ser cruciales para la definición de la orientación futura de la política monetaria de la UEM.

Hasta ahora el BCE ha reflejado un comportamiento asimétrico con las desviaciones respecto a su objetivo de inflación, mostrándose más benevolente cuando cae a niveles muy bajos. Sin embargo, todo parece indicar que esto podría empezar a cambiar, habiéndose construido un consenso para el uso de medidas no convencionales.

También se detecta un cambio en la preocupación del BCE por el tipo de cambio, dado su efecto sobre las condiciones monetarias y, por tanto, sobre el escenario económico. Aunque, la instrumentación de la política monetaria de la Fed (actualmente, es más probable que se adelanten las perspectivas de subidas de tipos que se retrasen) debería favorecer una depreciación del euro frente al dólar, sin que el BCE tuviese que adoptar medidas adicionales.

En definitiva, algo se mueve en el BCE, aunque hoy no lo hayan hecho los tipos oficiales. Ello no implica que con toda seguridad vayamos a ver tipos de interés negativos o compras de deuda, todo dependerá de la evolución de la inflación en la zona euro en los próximos meses y del comportamiento del tipo de cambio. Pero lo que sí parece es que poco a poco se está produciendo un cambio de filosofía en el BCE.

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    [post_content] => La reunión de política monetaria de mañana ofrece al Consejo de Gobierno del BCE una nueva oportunidad para una acción expansiva que el mercado esperaba en marzo y que ahora duda en anticipar, por más que empiece a pedirse con insistencia desde instancias políticas. Si bien niveles de tipos más bajos en el mercado monetario son perfectamente justificables desde un punto de vista teórico, el BCE puede volver a considerar que dejar las cosas como están es aún el menor de los males.

Un modelo sencillo de estimación de la función de reacción histórica del BCE (la relación entre las variables económicas y el nivel de tipos en cada momento) llega a la conclusión de que durante la mayor parte de la crisis y ahora mismo el tipo de equilibrio ha sido un tipo negativo; es decir, que dadas la capacidad ociosa de la economía y la baja inflación, la regla de funcionamiento previa a la crisis aconseja hoy un tipo negativo, del -0,6% según nuestro modelo. Dado que el tipo EONIA (tipo interbancario a un día) viene situándose por encima del 0,15%, eso significaría que la política monetaria es en estos momentos 75 pb demasiado dura. Asumiendo que el suelo del EONIA es el 0%, la conclusión es que al menos debería situarse más cerca de ese nivel.

Entonces, ¿por qué no lo lleva el BCE hasta ahí? Buena parte de la respuesta es que niveles del EONIA próximos al 0,15% ya pueden considerarse lo bastante próximos al 0% y que el impacto sobre la economía de recorrer ese trecho sería limitado. Además, rebajar el tipo de intervención del BCE (tipo al que presta liquidez a dos semanas al sistema financiero) hasta el 0,1%, asumiendo que hay que mantener cierta diferencia entre ese tipo y la facilidad de depósito (en el 0%), propiciaría un cambio aún menor en el Eonia, que podría mantenerse por encima del 0,05%. Para aproximarlo aún más al 0%, sería, por tanto, necesario que la facilidad de depósito se hiciera negativa, por ejemplo, del -0,1%. Sin embargo, esa decisión, por más que también pudiera favorecer el crédito, plantea el riesgo de un daño no deseado al mercado monetario y a la banca y la posibilidad de un endurecimiento de las condiciones de crédito.

Por estas consideraciones, Draghi ya manifestó en febrero que para actuar sería necesario observar un deterioro de las perspectivas de inflación y/o un repunte significativo en la curva del mercado monetario. Ninguna de ambas cosas se ha producido aún con claridad. Si bien la tasa de inflación de marzo retrocedió dos décimas hasta el 0,5% a/a, el dato está afectado por el desplazamiento este año de la Semana Santa hasta abril y por componentes volátiles, de manera que el BCE preferirá esperar a conocer el dato de abril para actuar. En cuanto a la curva monetaria, la inacción de marzo propició cierto repunte, pero los tipos esperados siguen situándose por debajo del 0,2% para los próximos doce meses, que aún resultan lo bastante moderados para no propiciar una reacción inmediata, para no gastar demasiado pronto la escasa munición convencional existente.

Además, los indicadores económicos vienen siendo coherentes con la suave recuperación esperada por el BCE. El índice PMI compuesto de marzo (53,2) sugiere un ritmo anualizado de crecimiento real del PIB próximo al 1,5%, lo que permite confiar en que la amenaza deflacionista no aumente.

Quedarían otros instrumentos posibles de acción. Uno muy sencillo sería dejar de esterilizar las compras de deuda del antiguo programa SMP (2010 y 2012). Permitiría elevar inmediatamente el exceso de liquidez del sistema y llevaría al EONIA por debajo del 0,1%. El inconveniente es que su impacto duraría sólo unos pocos meses (vencimiento de bonos implicados) y que se romperían las reglas autoimpuestas del programa original. También podría el BCE recurrir a la expansión cuantitativa (el Bundesbank ha afirmado recientemente que es posible), pero las dificultades técnicas (qué comprar sin incurrir en financiación monetaria o qué mercado favorecer) y conceptuales (no es parte de la ortodoxia monetaria) lo hacen aún improbable.

En definitiva, el BCE tiene motivos para actuar, pero probablemente necesitará motivos aún más claros para que hacerlo sea el mal menor. Si es así, el principal problema de Draghi mañana será como evitar una nueva decepción del mercado que haga repuntar a la curva monetaria y aprecie al euro. Y, sin embargo, esa clase de reacción puede acabar siendo la justificación buscada para una acción expansiva en mayo.
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La reunión de política monetaria de mañana ofrece al Consejo de Gobierno del BCE una nueva oportunidad para una acción expansiva que el mercado esperaba en marzo y que ahora duda en anticipar, por más que empiece a pedirse con insistencia desde instancias políticas. Si bien niveles de tipos más bajos en el mercado monetario son perfectamente justificables desde un punto de vista teórico, el BCE puede volver a considerar que dejar las cosas como están es aún el menor de los males. Seguir leyendo…

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    [post_date] => 2014-03-21 17:00:28
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    [post_content] => Como hemos comentado en este blog, la economía de Argentina no evoluciona positivamente; pero hay algunos indicadores que podrían señalar una cierta mejora de su política económica.

Un cambio muy destacado ha sido la nueva estimación de la inflación que realizó en enero el Instituto Nacional de Estadísticas y Censos (INDEC).

Con el nuevo cálculo de la inflación, Argentina ha dado un paso hacia la transparencia de su información estadística, alejándose de la tendencia mantenida en los últimos años.

Entre 2007 y 2013, el dato oficial de la inflación argentina era muy distinto del calculado por agencias independientes. Así, por ejemplo, el INDEC consideró a comienzos del 2012 una inflación interanual del 9,5% mientras que cifras internacionales la aproximaban al 24%. Lo mismo sucedió en 2013, la inflación reconocida por el INDEC era del 10,8% y la estimada por observadores independientes fue del 24% y el 28%.

En cambio, el nuevo dato oficial de inflación registró para el pasado mes de enero un crecimiento del 3,7% y las estimaciones internacionales consideraron un aumento de los precios del 4,6%; un valor mucho más similar al del INDEC y que podría justificarse en diferencias en la composición de la cesta de bienes o en la ponderación de los productos.

Parece que la tendencia a ajustar ambos tipos de estimaciones se mantiene y el INDEC ha reconocido una inflación del 3,4% para febrero, valor que los observadores independientes sitúan a un nivel algo mayor, un 4,3%.

Esta evolución de la inflación, que podría superar el 30% este año, junto con una caída esperada en el Producto Interior Bruto durante 2014 de entre el 1,5% y el 4%, podría provocar que Argentina entrase en recesión en una estanflación (situación en la que a la recesión se le une una alta tasa de inflación)

Sin embargo, no todo es negativo en la economía argentina. En la actualidad, su deuda pública solo representa el 30% del PIB  y aun teniendo en cuenta los pagos al Ciadi (organismo del Banco Mundial encargado del arbitraje), que podrían elevar la deuda hasta el 50%; la deuda argentina se encontraría en un nivel muy moderado.

Además, parece que el Gobierno de Argentina está llevando a cabo medidas para favorecer la estabilidad económica como pueden ser la devaluación del peso argentino en un 20% o la subida de los tipos de interés.

La política monetaria restrictiva supondría un enfriamiento de la economía argentina y la disminución del nivel de precios, lo que relajaría la situación de descontento imperante en la población, ya que permitiría que los argentinos no siguiesen perdiendo tanto poder adquisitivo a consecuencia de la inflación.

Veremos si dichas políticas se consolidan y si la intención de transparencia estadística se mantiene en el largo plazo. Esperemos, además, que otros indicadores económicos sean también actualizados para reflejar mejor la realidad de la economía de la Argentina.
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Como hemos comentado en este blog, la economía de Argentina no evoluciona positivamente; pero hay algunos indicadores que podrían señalar una cierta mejora de su política económica.

Un cambio muy destacado ha sido la nueva estimación de la inflación que realizó en enero el Instituto Nacional de Estadísticas y Censos (INDEC).

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    [post_content] => Los bancos centrales (BC) llevan tiempo inyectando ingentes cantidades de liquidez - aumentos brutales de Base Monetaria (BM) – en sus economías. Como puedes ver en el gráfico 1 la BM de todos estos BC sigue creciendo. Los distintos BC están inyectando liquidez al sistema, es decir, aumentando la BM por todas las vías posibles: dando crédito a los bancos comerciales y comprando títulos públicos y privados en el mercado (operaciones de mercado abierto). Pero mientras la FED ha hinchado su balance comprando bonos del Tesoro estadounidense (ver gráfico 2),  el BCE, en cambio, ha optado por los créditos al sistema bancario.

Gráfico nº 1



¿La política monetaria expansiva ha ayudado a salir de la crisis?

Vayamos por partes: en principio, una bajada de los tipos de interés del crédito de los BC al sistema bancario aumentará la Base Monetaria (BM). Ello se debe a que al ser más barato el crédito del BC los bancos solicitarán más. (Para entender mejor la terminología y los detalles de este post se aconseja la lectura de: El multiplicador monetario y los multiplicadores de los depósitos y del crédito.)

Gráfico nº 2

La BM crece. 

1)    En los países, del gráfico 1, la BM ha estado creciendo muy rápidamente. Los BC están inyectando liquidez al sistema, es decir, aumentando la BM por todas las vías posibles: 1) dando crédito barato a los bancos, 2) comprando títulos de deuda pública, especialmente periféricos, en el mercado secundario (operaciones de mercado abierto) y 3) comprando dólares a otros Bancos Centrales.

El coeficiente de efectivo (e) y de caja aumentan.

2)  El coeficiente de efectivo (e), que se define como el porcentaje de billetes y monedas en manos del público (EMP) en proporción de los depósitos bancarios (D), e=EMP/D, también está aumentando. Ello se debe a que el público, a lo largo de esta crisis, y ante el temor de crisis bancarias, desconfía del valor futuro de sus depósitos por lo que, por un lado, reducen sus depósitos (D), que es el denominador del coeficiente  y, por otro, atesoran mayor cantidad de billetes y monedas que es el numerador (EMP), por tanto, el coeficiente de efectivo (e) aumenta.

El multiplicador monetario se reduce.

Gráfico nº3

3) Al aumentar el coeficiente de efectivo (e) el multiplicador del dinero (e + 1 / e+c) se reduce. También y por motivo de precaución los bancos están  aumentando sus activos de caja (reservas bancarias) por encima de la exigencia legal. Las reservas bancarias se componen de las reservas legales obligatorias + exceso de reservas. Como consecuencia el coeficiente de caja (c = Reservas bancarias/Depósitos), está aumentando lo que también reduce el multiplicador (ver gráfico 3).

La M3 crece menos que la BM

Cuadro 4: Evolución de la M3



4) Por tanto, a pesar del fuerte aumento de la base monetaria (BM), la cantidad de dinero (M3) no crece en la misma proporción (gráfico nº 4) porque el multiplicador se reduce (ver gráfico 3). Es preciso recordar que la cantidad de dinero (M3) depende de la Base Monetaria (BM) y también del multiplicador monetario, de acuerdo con la siguiente formula M3 = BM (e + 1 / e + c).

La velocidad de circulación del dinero se reduce

5) La velocidad de circulación del dinero (V)  que tuvo una caída importante durante los primeros años de la crisis, sigue cayendo (línea amarilla del gráfico 1, escala de la derecha).

¿Qué es la velocidad de circulación del dinero (V)? Es el número de veces que una unidad monetaria (un euro) cambia de manos durante un año. El descenso de V no es otra cosa que la reducción del número de transacciones efectuadas en un periodo. Los primeros intentos de explicar la ligazón entre la cantidad de dinero y las variables reales de la economía fueron establecidos por la teoría cuantitativa del dinero. La expresión básica atribuida al economista I. Fisher se puede sintetizar en:

M x V = P x y   (a)

Siendo “M” la cantidad de dinero (M3), “V” la velocidad de circulación del dinero, es decir, el número de veces que una unidad monetaria se utiliza durante un año, “P” el índice de precios (medido por el IPC o por el deflactor del PIB) e “y” el producto o renta nacional en términos reales (medido por el PIB real).

Diferenciando la igualdad (a) y dividiendo el resultado obtenido por esa misma igualdad  (a) se llega a:

(ΔM/M) + (ΔV/V)  =  (ΔP/P)  + (Δy/y)

ΔM/M=  crecimiento porcentual de la cantidad de dinero (oferta monetaria o M3)

ΔV/V= crecimiento porcentual de la velocidad de circulación del dinero

ΔP/P = inflación

Δy/y = crecimiento del PIB real

La economía de la Eurozona también se estanca

7)  Por todo lo dicho más arriba parece que la suma de (ΔM/M) + (ΔV/V) es muy baja; por tanto la suma  (ΔP/P)  + (Δy/y) también será muy baja. Lo que parece coherente con un estancamiento económico en la Eurozona (crecimiento 0,3% en el 4º trimestre de 2013) y con una inflación de solo el 0,7%.

Conclusión

La transmisión de la política monetaria es compleja. Crecimientos en la base monetaria (BM) no aseguran el crecimiento de la cantidad de dinero (M). Pero es que además aumentos en la cantidad de dinero no aseguran la expansión de la demanda agregada. La política monetaria sirve bastante bien para controlar los precios y también para frenar la actividad económica, es decir, puede restringir la demanda agregada, pero, en épocas de crisis, no es seguro que sirva para expandir la economía.
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Los bancos centrales (BC) llevan tiempo inyectando ingentes cantidades de liquidez – aumentos brutales de Base Monetaria (BM) – en sus economías. Como puedes ver en el gráfico 1 la BM de todos estos BC sigue creciendo. Los distintos BC están inyectando liquidez al sistema, es decir, aumentando la BM por todas las vías posibles: dando crédito a los bancos comerciales y comprando títulos públicos y privados en el mercado (operaciones de mercado abierto). Pero mientras la FED ha hinchado su balance comprando bonos del Tesoro estadounidense (ver gráfico 2),  el BCE, en cambio, ha optado por los créditos al sistema bancario. Seguir leyendo…

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En el primer cuadro se puede observar la impresionante creación de Base Monetaria  por parte de los Bancos Centrales y la espectacular caída de la velcidad de circulación del dinero (raya amarilla).

En el segundo cuadro el espectacular crecimiento de los activos en poser de la Reserva Federal. 
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En el primer cuadro se puede observar la impresionante creación de Base Monetaria  por parte de los Bancos Centrales y la espectacular caída de la velcidad de circulación del dinero (raya amarilla).

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    [post_content] => La desinflación en España

El INE publicó ayer el comportamiento del Índice de Precios de Consumo (IPC) del mes de enero. En España el crecimiento de los precios en los doce últimos meses (febrero de 2013 a enero de 2014) fue solo del 0,2%, una décima menos que el mes anterior y la tasa más baja registrada por el IPC en un mes de enero. Se encadenan así cinco meses seguidos con tasas interanuales muy bajas: inferiores al 0,4%.

Esta situación de estancamiento de los precios, que parece, además, que continuará durante este año, viene favorecida por varios motivos:

a) Un crecimiento todavía muy débil en la demanda de bienes de consumo. En ese entorno muy competitivo en que se desenvuelven nuestras empresas una de las maneras que tienen para conseguir más ventas es mantener o reducir los precios. Y es preciso para ello reducir costes, también los energéticos y los laborales. Desde el año 2010, año tras año, los costes laborales por unidad de producto han ido cayendo hasta acumular una caída del 8,5%.

b) La caída de los precios del petróleo que afecta directamente a los precios del transporte a través del descenso de los precios de carburantes y lubricantes.

c) Los menores precios de los bienes de consumo importados (-1,5% a lo largo de 2013). Tendencia que se mantendrá todavía más en el futuro como consecuencia de las depreciaciones que se están produciendo en las divisas de muchos países emergentes a los que compramos, lo que significa importar a precios más bajos.

Foto: Impresora fabricando billetes de 5 euros



Eurozona: baja inflación y débil crecimiento

La Eurozona (UEM), por su parte, mantiene también una inflación bastante baja (+0,7%) y muy alejada del 2% que es el objetivo del Banco Central Europeo (BCE). Ello se debe a que existe un exceso de capacidad productiva sin utilizar que persiste desde hace bastante tiempo. La señal más clara del exceso de capacidad está en el mercado laboral. La tasa  de paro de la Eurozona sigue por encima del 12%. Eurostat informó ayer que la economía europea se recupera: creció un 0,3% en el último trimestre de 2013. Es todavía un crecimiento frágil que es preciso fortalecer; un ejemplo: esta semana hemos conocido que la producción industrial de la zona euro se redujo un 0,7% en diciembre del 2013.

De ahí que en los últimos días se hayan producido múltiples especulaciones sobre la posibilidad de que la Eurozona y/o España pudieran entrar en el camino de la deflación. Como ya señalamos en este blog el 16 de noviembre de 2013 (“¿Hay riesgo de deflación?”), la deflación es lo peor que le puede pasar a una economía y casi siempre viene provocada por una contracción de la demanda. Es sabido que muchas empresas europeas y españolas viven en medio de una feroz competencia y bajo la presión de consumidores que quieren comprar cuanto más barato mejor buscando aquel punto de venta que les ofrezca más descuentos. Como consecuencia, a las empresas no les queda más remedio que reducir los precios para intentar aumentar sus ventas.

¿Hay riesgos de deflación en la UEM y/o en España? Para contestar a esta pregunta debemos fijarnos en el núcleo duro de la inflación, es decir, en la subyacente. La inflación subyacente excluye los componentes más volátiles del IPC, como son los alimentos sin elaborar y los productos energéticos, y se queda con los elementos que tienen precios más estables (alimentos elaborados, bienes industriales no energéticos y servicios). En España, en el mes de enero, la tasa anual de la inflación subyacente se mantuvo muy baja en el 0,2%. En la UEM la inflación subyacente, se situó en enero en el 0,8%, frente al 0,7% del mes anterior. Por tanto aunque la componente de inflación subyacente aumenta una décima sigue, sin embargo, en terreno muy bajo.

¿Qué se puede hacer para evitar caer en una espiral deflacionista? Dicen los manuales que ante una situación próxima a la deflación la medicina adecuada es aplicar políticas que aumenten la demanda agregada. Como la política fiscal expansiva no puede actuar, debido a los elevados niveles de endeudamiento público, parece que es ahora el turno para la política monetaria. Desgraciadamente, la semana pasada, el BCE mantuvo sin cambios su política. El BCE parece que está a la espera de que se produzca un mayor crecimiento económico en la UEM en 2014 (estima un crecimiento del PIB del 1.1%) que contrarreste la inquietante debilidad de la inflación. Sin embargo, hay acuerdo entre los analistas de que la inflación puede experimentar niveles bajos durante un prolongado periodo de tiempo.

De ahí, que no sería muy arriesgado afirmar, que la evolución de los precios de la UEM, va a ser el principal motivo para que el BCE anuncie en su próxima reunión del 6 de marzo alguna medida de política monetaria más expansiva. Aunque por ahora no se puedan esperar cambios radicales, voy a apuntar algunas de las medidas que se podrían aplicar. La más ortodoxa sería una rebaja de tipos desde el 0,25% actual hasta el 0,15% ó 0,10%; pero a medida que los tipos de intervención se van acercando a cero, al BCE le va quedando menos munición convencional para expandir la economía, por lo que quizá deba aplicar una política monetaria más heterodoxa, tal como ha venido haciendo desde el año 2008 la Reserva Federal de los EEUU (la llamada Gran Expansión Monetaria).

Política monetaria heterodoxa

En diciembre de 2001, Romano Prodi, entonces presidente de la Comisión Europea, sentenció: “Estoy seguro de que el Euro nos obligará a introducir un nuevo conjunto de instrumentos de política económica. Ahora es políticamente imposible proponerlo, pero algún día habrá una crisis y se crearán nuevos instrumentos”. Quizá  haya llegado ese momento. ¿Y cuáles podrían ser esas medidas que debería aplicar el BCE?

Primero, el BCE podría poner en marcha programas que activasen el crédito al sector privado. Se trataría de que el BCE concediese crédito al sistema bancario con mecanismos que incentivasen su traslado a las empresas y hogares.

Segundo, el BCE podría comprar bonos corporativos y/o títulos ABS (“asset backed securities”), es decir, titulizaciones de préstamos a empresas.

Tercero, podría comprar deuda pública, de los Estados miembros de la eurozona de forma proporcional a la participación que cada uno de ellos tenga en el capital del BCE.

El BCE cuenta, por tanto, con herramientas adecuadas; solo queda esperar que la respuesta de Draghi sea la misma que la que dio en su discurso de finales de julio de 2012: "lo que haga falta". Insistimos en que esas medidas son necesarias porque a) la economía de la zona euro está bordeando peligrosamente el pantanoso terreno de la deflación y b) el crecimiento económico de la zona es muy débil y lo seguirá siendo durante bastante tiempo como consecuencia de la necesidad de reducir la enorme deuda pública y privada que mantienen sobre todo las economías periféricas.

Debilitar el euro

Pero es que, además, estas medidas de política monetaria expansivas tendrían la ventaja de que podrían, a su vez, provocar una depreciación del euro que beneficiaría a la economía al favorecer las exportaciones. Y hace falta debilitar el euro, porque sigue estando muy apreciado; quizá una de las consecuencias más relevantes de esa política monetaria expansiva sea precisamente favorecer al sector exportador que es especialmente importante para la recuperación económica de los países de la periferia.

En definitiva, el BCE debe ser más contundente para generar un poco más de inflación y más crecimiento. La mayor inflación “licúa” la deuda y el mayor crecimiento aumenta el empleo, el consumo y los ingresos fiscales. Finalmente, se argumenta a veces que la política monetaria pierde su efecto en una situación de deflación o de desinflación porque los tipos de interés de intervención no pueden bajar por debajo de cero (la trampa de la liquidez). Este argumento ignora que la política monetaria no sólo puede influir en el nivel de los tipos de interés sino también en la cantidad de dinero (expansión cuantitativa) y de crédito que se genera en la economía.

Fuente: Rafael Pampillón Olmedo. "Crecimiento y política monetaria en la Eurozona". Expansión. Sábado 15 de febrero de 2014, página 42.
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La desinflación en España

El INE publicó ayer el comportamiento del Índice de Precios de Consumo (IPC) del mes de enero. En España el crecimiento de los precios en los doce últimos meses (febrero de 2013 a enero de 2014) fue solo del 0,2%, una décima menos que el mes anterior y la tasa más baja registrada por el IPC en un mes de enero. Se encadenan así cinco meses seguidos con tasas interanuales muy bajas: inferiores al 0,4%.

Esta situación de estancamiento de los precios, que parece, además, que continuará durante este año, viene favorecida por varios motivos:

a) Un crecimiento todavía muy débil en la demanda de bienes de consumo. En ese entorno muy competitivo en que se desenvuelven nuestras empresas una de las maneras que tienen para conseguir más ventas es mantener o reducir los precios. Y es preciso para ello reducir costes, también los energéticos y los laborales. Desde el año 2010, año tras año, los costes laborales por unidad de producto han ido cayendo hasta acumular una caída del 8,5%.

b) La caída de los precios del petróleo que afecta directamente a los precios del transporte a través del descenso de los precios de carburantes y lubricantes.

c) Los menores precios de los bienes de consumo importados (-1,5% a lo largo de 2013). Tendencia que se mantendrá todavía más en el futuro como consecuencia de las depreciaciones que se están produciendo en las divisas de muchos países emergentes a los que compramos, lo que significa importar a precios más bajos.

Foto: Impresora fabricando billetes de 5 euros

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    [post_content] => En sus tres años como segunda de a bordo en la Reserva Federal de Estados Unidos, Janet Yellen se preocupó constantemente por el alto desempleo del país y defendió políticas para tratar de reducirlo. Después de que asuma hoy la presidencia del banco central (FED), una nueva pregunta acaparará su agenda casi de inmediato:

¿Por qué está cayendo el desempleo con tanta velocidad y qué debería hacer, o no hacer, la FED al respecto?


La tasa de desempleo en EEUU fue de 6,7% en diciembre y el Departamento de Trabajo publicará el viernes las cifras de enero. La FED ha dicho desde diciembre de 2012 que no consideraría elevar las tasas de interés a corto plazo (que están cerca de cero) hasta que el desempleo caiga a por lo menos 6,5%.

Recientemente, ha dicho que mantendrá las tasas bajas "mucho después" de alcanzar ese umbral, mientras evalúan otros indicadores que muestran que el mercado laboral sigue débil. Esto sugiere que no elevarán las tasas en el futuro cercano, incluso si el desempleo llegara a 6,5% en el informe del viernes.

Entre las decisiones más cruciales que Yellen tendrá que tomar es la de elegir el momento adecuado para subir los tipos de interés. Si la presidenta y sus colegas esperan demasiado, podrían alimentar un alza en la inflación o una burbuja financiera; si actúan demasiado pronto, podrían ahogar una recuperación que apenas está ganando fuerza.

La clave de esa decisión está en descifrar las razones de la caída de la tasa de desempleo en EEUU.

A Yellen y a otros funcionarios de la FED les preocupa que la cifra esté ocultando grandes focos de presión que aún abruman al mercado laboral estadounidense, incluyendo millones de personas que desean trabajar pero que han abandonado la búsqueda de empleo y, por lo tanto, no son contabilizadas como desocupadas.

El rápido descenso en la tasa de paró cogió al banco central por sorpresa. Un año antes no creían que llegaría a 6,5% sino hasta 2015. Incluso en junio de 2013 no la veían llegando a ese punto sino hasta finales de 2014.


Una regla económica de oro, conocida como la Ley de Okun, sugiere que la tasa de desempleo debería caer medio punto porcentual por cada punto que la economía crezca por encima de su tendencia a largo plazo. Según esa máxima, la tasa de desempleo no debería haber caído mucho en medio de una recuperación económica inusualmente anémica. En cambio, ha bajado más de tres puntos porcentuales desde su cúspide más reciente (año 2010).

Una razón para esta caída se halla en el éxodo de millones de personas de la fuerza laboral. En junio de 2009, cuando comenzó la recuperación, 81 millones de estadounidenses dijeron que no se encontraban en la fuerza laboral, lo que significa que no estaban empleados o buscando trabajo activamente. En diciembre, esa cifra subió a 92 millones.

La gente deja la fuerza laboral por razones diferentes: se jubilan, vuelven a la universidad, pasan a recibir asistencia por discapacidad, se desaniman y dejan de buscar empleo o hacen otras cosas, reduciendo así el número de personas consideradas como desocupadas.

La tendencia genera preguntas difíciles de responder para la FED. ¿Regresarán algunas de estas personas al mercado laboral cuando la economía mejore o se han marchado permanentemente? ¿Estos cambios implican que hay una menor capacidad ociosa de lo que creían, es decir trabajadores disponibles para asumir empleos, o sigue ahí, escondida entre las cifras?

Para Yellen y otros funcionarios de la FED la existencia de esta capacidad ociosa equivale a sueldos bajos y una inflación baja. Si esto está retrocediendo más rápido de lo que pensaban, los incrementos de tasas podrían ser necesarios antes de lo previsto. Pero ven muchas señales de que el mercado laboral aún es débil.

Cerca de ocho millones de personas tienen trabajos de medio tiempo, pero desean encontrar uno de tiempo completo. Otros 2,4 millones dicen querer un empleo, pero no lo están buscando. Cuando se tiene en cuenta a estas personas y a otros trabajadores "marginales", la tasa de desempleo en EEUU es de 13,1%.

Fuente: By JON HILSENRATH and VICTORIA MCGRANE. "Rate Decision to Drive Yellen's Early Agenda"; WSJ, 3 de febrero de 2014.
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En sus tres años como segunda de a bordo en la Reserva Federal de Estados Unidos, Janet Yellen se preocupó constantemente por el alto desempleo del país y defendió políticas para tratar de reducirlo. Después de que asuma hoy la presidencia del banco central (FED), una nueva pregunta acaparará su agenda casi de inmediato:

¿Por qué está cayendo el desempleo con tanta velocidad y qué debería hacer, o no hacer, la FED al respecto?