El Banco de España publicó ayer que la deuda pública alcanzó el 94% del PIB, lo que constituye un nuevo récord en las últimas décadas. Este aumento de la deuda pública, desde niveles inferiores al 40% antes de la crisis, se ha debido a los efectos de los estabilizadores automáticos (seguros de desempleo), a las ayudas al sector financiero, etc. En el polémico artículo de Rogoff y Reinhart de hace un par de años se estimaba que niveles a partir del 90% tienen efectos negativos sobre el crecimiento de los países. Aún con todo lo discutible que puede ser fijar esas líneas a partir de las cuáles el efecto “crowding out” termina penalizando a la inversión privada y, por tanto, al crecimiento futuro, lo cierto es que estamos en una zona que, como mínimo, se debería calificar como incómoda.

En primer lugar, porque tener una deuda pública cercana al billón de euros (según el protocolo de déficit excesivo), supone que todos los años se deben refinanciar alrededor de 180.000 millones de euros, a lo que se debe sumar el déficit público. Y esto supone una elevada fragilidad ante unos mercados financieros internacionales que suelen experimentar importantes cambios de humor y, si no, que se lo pregunten a los emergentes.

De hecho, precisamente ahora nos estaríamos viendo beneficiados por esos fondos provenientes de emergentes y por la valoración positiva de los analistas internacionales de la evolución reciente de nuestra economía: nos encontramos con una prima de riesgo de sólo 186 puntos básicos o una rentabilidad del bono español en el 3,5% (mínimos desde inicios de 2006).

Por tanto, ahora el Tesoro español disfruta de un momento de mercado muy favorable para su actividad. Por ejemplo, hoy ha celebrado su subasta regular de letras a 6 y 12 meses con una demanda excepcional y con unos tipos de financiación en mínimos (0,38% a 6 meses y 0,62% a 12 meses). Sólo hace 18 meses, teníamos que pagar más de un 5% por captar financiación a un año y la prima de riesgo se situaba por encima de 600 puntos básicos. Es decir, vivir al albur del sentimiento de los mercados internacionales no es el mejor escenario. Además, también hay que hablar del coste de oportunidad que supone pagar todos los años entre 32.000 y 38.000 millones en intereses de esa deuda. A nadie se le escapa el coste de oportunidad que supone en términos de carreteras, fondos para investigación u hospitales.

Así que un objetivo de la política económica debería ser fijar una senda a medio plazo de reducción del endeudamiento público. Para ello la condición debería ser alcanzar un superávit primario (saldo de las cuentas públicas sin intereses de la deuda). Pero todo el proceso se vería muy beneficiado si retornáramos a crecimientos nominales próximos al 4%-5%.

De hecho, en décadas pasadas el proceso de desapalancamiento del sector público y privado se vio muy favorecido por crecimientos nominales elevados. Ese es el problema actual, las expectativas de crecimiento real son muy moderadas (1%-1,5% en los próximos 24 meses), a lo que se debe sumar una inflación esperada muy baja (en torno al 0,5%-1%). Todo eso nos llevará a un crecimiento nominal que difícilmente superará el 2,5% a medio plazo. Desde luego para una economía que necesita desapalancarse, no es el mejor escenario. ¿Pensará lo mismo el BCE?