Por José Ramón Díez

El riesgo geopolítico se ha incrementado sustancialmente en Oriente Medio y en el Magreb debido al ascenso de los precios de los alimentos. La zona es especialmente sensible para la economía global por sus recursos energéticos (concentra más del 60% de las reservas totales de crudo y casi el 50% de gas) y el aumento de la inestabilidad está repercutiendo significativamente sobre los precios del petróleo (+14% en lo que va de año, hasta superar los 107 dólares el barril tipo brent).

Las revueltas sociales ya han provocado la caída de los regímenes autocráticos de Túnez y Egipto, donde la transición hacia gobiernos más democráticos será compleja y puede conllevar oleadas de inmigración, sobre todo, hacia países europeos. Las tensiones se han extendido también a Bahrein, Yemen, Libia, Argelia, Marruecos e, incluso, Irán. En Túnez y Egipto, el ejército está desempeñando un papel de árbitro en las revueltas, contribuyendo a la estabilización de la situación política, pero, en cada país, la crisis tiene sus propias particularidades (debe estudiarse caso por caso) y las consecuencias son muy inciertas.

La situación más grave se observa en Libia, donde las protestas están siendo fuertemente reprimidas y existe el riesgo de una guerra civil si no se pone freno a la escalada de violencia. Menos graves, pero también preocupantes, son los enfrentamientos entre las fuerzas de seguridad y los opositores en Bahrein y Argelia. En cualquier caso, la transición de regímenes autoritarios a sistemas más democráticos, o bien, la resistencia de éstos primeros a los cambios, abren nuevos frentes de riesgo en una región donde el factor geopolítico ya ejercía una importante penalización sobre la calidad crediticia.

Además, su efecto sobre los precios de las materias primas energéticas supone un shock de oferta para una economía global aún vulnerable. Por tanto, las tensiones inflacionistas están acentuándose debido, principalmente, al ascenso persistente del precio de las materias primas, que se apoya en múltiples factores: un crecimiento global dinámico (shock de demanda), la elevada liquidez global (laxitud de los principales bancos centrales), restricciones de oferta (en el caso de los alimentos) y, recientemente, el aumento del riesgo geopolítico (en el caso de la energía). Al menos, a corto plazo, todos ellos seguirán presionando al alza sobre la inflación.

Este riesgo supone una amenaza creciente para el ciclo global. Los principales efectos negativos son una merma del poder de compra de las familias (renta disponible) y, en el caso de los países emergentes donde el peso de los productos básicos es más elevado, un factor adicional de inestabilidad social. En las dos principales economías desarrolladas, las tensiones inflacionistas son limitadas, aunque las previsiones están sufriendo revisiones al alza. Si el precio del crudo se mantiene cerca de los niveles actuales, estimamos que la inflación tocará techo en el 2,6% en la UEM (en el primer trimestre) y en EEUU (en el verano), moderándose posteriormente, hasta estabilizarse en niveles ligeramente superiores al 2,0% el resto del año (en ambos casos). No obstante, confiamos en que el exceso de capacidad existente limite el contagio a las medidas tendenciales y a las perspectivas de medio y largo plazo.

Tan importante como los efectos en los precios, pueden ser las implicaciones sobre los mercados financieros. Los canales de transmisión sobre los mercados financieros pueden ser los siguientes:

 – Un aumento de las previsiones de inflación a medio plazo.

– Mayores temores a que los bancos centrales adelanten los movimientos de subidas en los tipos de intervención.

– Un posible deterioro en las perspectivas de crecimiento.

– Un incremento de la aversión al riesgo.

De momento, el efecto sobre los distintos mercados, aunque incipiente, ha sido moderado:

– Se han adelantado las subidas de tipos del BCE. Antes se esperaba la primera en septiembre y ahora se cotiza en agosto.

– Las primas de riesgo han repuntado. En el caso del bono español, se ha situado en torno a los 225 puntos básicos, mientras que en Italia y Grecia (países muy próximos a Libia) han subido más de 10 pb desde el viernes hasta 165 pb y 860 pb, respectivamente.

– El bono alemán a 10 años, clásico refugio en Europa cuando aumenta la aversión al riesgo, ha registrado una caída de 12 pb en su tir, hasta situarse por debajo del 3,15%.

– Las bolsas han reaccionado con recortes prácticamente generalizados. Las mayores caídas las han registrado las bolsas de Grecia e Italia (-4,58% y -4,62% desde el viernes, respectivamente).

-En el mercado de divisas la primera reacción fue de apreciación del dólar y el yen frente al euro. Sin embargo, al intensificarse las expectativas de subidas de tipos en la UEM el euro encontró apoyo suficiente para recuperarse desde niveles cercanos a 1,35 hasta llegar a 1,375 eur/usd.

En este contexto de mayor incertidumbre, sobre todo, en lo que respecta al desenlace y la duración de esta situación, el comportamiento que parece más previsible en los principales mercados es, en nuestra opinión, el siguiente:

– Si el crudo mantiene o acentúa su tendencia alcista es muy probable que el mercado incremente sus perspectivas de inflación a medio plazo, con el consiguiente repunte de las expectativas cotizadas sobre los tipos de intervención –especialmente, en el caso del BCE, que ya ha mostrado cierta preocupación por su evolución-.

– En el caso de la renta variable, dada la notable subida acumulada en los últimos meses, las bolsas tienen ya un “buen motivo” para iniciar la corrección que se venía esperando en las últimas semanas, aunque parece que la tendencia de fondo continúa siendo alcista.

– En el mercado de bonos cabe esperar dos reacciones. En un primer momento, la demanda de activos refugio puede favorecer una evolución a la baja en las tires del bono alemán -e incluso del de EEUU-, a la vez que una ampliación de las primas de riesgo en los periféricos, más sensibles a un empeoramiento de las expectativas de crecimiento. Posteriormente, si las tensiones se alargan y el crudo intensifica su encarecimiento, pensamos que será inevitable que las tires de los bonos refugio y de los periféricos se muevan al alza por la mayor inflación esperada a medio plazo y por su anticipación a la reacción de los bancos centrales.

Por tanto, aunque es pronto para realizar una estimación de los efectos sobre el crecimiento que pueden tener los acontecimientos de las últimas semanas, no son buenas noticias para una economía mundial que todavía está en una fase incipiente de la recuperación y, por tanto, con un elevado grado de vulnerabilidad.