El sentido común y la historia sugieren que la salida de las recesiones se produce con una fuerza proporcional a la intensidad y profundidad del movimiento a la baja. Es lo que podríamos llamar la teoría del yoyó y lo que la jerga económico-financiera ha preferido últimamente denominar “recuperación en V”. El comportamiento de la renta variable desde marzo, con ganancias en muchos índices superiores al 60%, y la acumulación de señales que apuntan a una clara superación de la recesión global ya en el pasado tercer trimestre del año sugieren que la teoría del yoyó va a ser verificada. ¿Lo va a ser?

Para responder a esta pregunta, hay que entender primero qué hay detrás de una salida de la recesión global que está siendo —aunque en economías como la española está aún algo lejos de ser— sustancialmente más temprana de lo anticipado hace unos meses. Y lo primero que puede verse son unas políticas de estímulo de la demanda sin precedentes: tipos de intervención de los bancos centrales en mínimos históricos con una en algunos casos notable expansión cuantitativa de sus balances y aumentos de dos dígitos en los desequilibrios de las cuentas públicas para financiar compromisos sociales (el desempleo, principalmente), políticas activas de expansión del gasto, apoyos sectoriales (sobre todo a bancos, sector inmobiliario y automóviles) y recortes impositivos. Esta orientación de la política económica es normal en las recesiones, pero la situación actual destaca por la intensidad del estímulo, que ha facilitado la reducción de importantes riesgos (sobre todo en el sector financiero) y dos importantes y típicos “efectos rebote”: el reajuste de las existencias empresariales (tras una fuerte reducción de las existencias, hay que reponerlas) y la recuperación del comercio exterior, facilitado por el impulso de algunas economías emergentes.

¿Qué característica comparten todos estos motores de la recuperación? Su transitoriedad. El impacto de la reacumulación de existencias y de la relativa normalización del comercio exterior es cosa de dos o tres trimestres. En cuanto a los estímulos políticos, no sólo empezará su impacto a diluirse a lo largo de 2010, sino que el necesario proceso de marcha atrás tendrá un efecto duradero de lastre sobre la economía: el control de las cuentas públicas requerirá mayores impuestos y menos gasto y el control de la inflación significará que los estímulos monetarios tendrán que corregirse. Este “lastre público” es más relevante en la situación actual que en las recuperaciones del pasado.

La pregunta obligada entonces es: ¿qué pasa con los naturales motores de repuesto, aquellos que típicamente toman el relevo y hacen fuertes las recuperaciones tras una recesión? Pues que, en el mejor de los casos, funcionarán a medio gas. Se trata, obviamente, del consumo y la inversión privados, ambos maltratados por las dificultades de financiación y niveles de deuda elevados. Los consumidores sufren especialmente las consecuencias del desempleo y de la pérdida de riqueza, mientras las empresas se resisten a contratar e invertir en un contexto de grandes excesos de capacidad instalada. Son consecuencias características de las crisis financieras, que, como se ha encargado de estudiar recientemente el FMI, suelen dar origen a recuperaciones económicas relativamente largas y lentas. Y hay que tener en cuenta que al menos un cuarto del PIB mundial ha sido directamente afectado por una crisis bancaria.

La mayoría de los economistas conocen esta realidad y la reflejan en sus previsiones. En el caso de la economía más importante, la de EEUU, es interesante saber que en las diez recesiones anteriores a la que ahora finaliza, el promedio de crecimiento real anualizado en los seis trimestres desde el suelo del PIB fue del 5,5%. Sin embargo, y pese a que el crecimiento anualizado en el tercer trimestre puede superar el 3%, el consenso de economistas anticipa un crecimiento promedio en los próximos seis trimestres inferior al 2,5%, por debajo de la tendencia en las últimas décadas (en torno al 3,3%). El FMI es aún menos optimista y anticipa un ritmo de crecimiento en ese período ligeramente superior al 1%. Muy lejos del “efecto yoyó” o de la V.

¿Es eso lo que ha cotizado la renta variable? El análisis conjunto de la evolución de las cotizaciones y de las expectativas de beneficios con algunos indicadores de actividad económica sugiere que los repuntes de los últimos meses sólo son compatibles con la expectativa de ritmos de crecimiento real superiores al 6%. En consecuencia, resultan muy probables movimientos correctivos en los índices de renta variable que acomoden las cotizaciones a unas expectativas más realistas. La estadística, además, apoya esta percepción: tras los repuntes de seis meses que sucedieron a las últimas trece recesiones en EEUU, el crecimiento promedio en los seis meses siguientes del índice S&P 500 fue del -1,9%.