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    [post_content] => Una vez que la economía mundial empieza a salir del pozo en el que estuvo inmersa en los dos últimos años, el principal tema de debate en las últimas semanas está siendo el de las estrategias de salida. O, lo que es lo mismo, cuando y cómo las políticas monetarias y fiscales empezarán a recobrar la normalidad, tras haber entrado en territorios inexplorados en los últimos doce meses. Y, si este movimiento se debe hacer de forma coordinada o no.

Las señales de que se ha puesto en marcha la política económica más expansiva de las últimas décadas son contundentes: bancos centrales con tipos de interés negativos (Suecia), otros como la FED que han multiplicado por 2,5 su balance y que están comprando directamente todo tipo de activos (deuda pública, titulizaciones hipotecarias, etc); sin hablar de los déficits públicos que rondarán el 10% del PIB en la OCDE, reflejando la entrada en acción de los estabilizadores automáticos, así como medidas discrecionales para compensar la debilidad de la demanda privada.

De momento, los mensajes del FMI o del G-20 son claros: es demasiado pronto para retirar las medidas de apoyo, so pena de repetir las mismas equivocaciones que se cometieron en la Gran Depresión o en la economía japonesa hace poco más de una década. Una reversión apresurada de los estímulos puede provocar una recaída del paciente, algo peligroso cuando el cuadro médico sigue siendo delicado. Pero hay que ser conscientes también de que la subida de los precios de todo tipo de activos financieros (bonos, bolsa, oro, etc) hace recordar el origen de esta crisis, cuando unos tipos de interés demasiado bajos estimularon la formación de burbujas en buen número de mercados. Y, no perder de vista que se debe cortar la deriva actual de las finanzas públicas, pues de lo contrario el coste del servicio de la deuda y el efecto “crowding-out” (expulsión de la inversión privada) pueden ser dos lastres demasiado pesados para la próxima recuperación.

De hecho, ya hay gobiernos que han dado un viraje a la política fiscal (España e Irlanda), así como algunos bancos centrales han subido tipos (Banco de Israel y Banco de Australia). Además, ayer conocíamos que la FED está empezando a probar en pequeña escala con operaciones denominadas repo inverso, es decir, venta de títulos a las entidades financieras con pacto de recompra en fecha futura. De este modo, empieza a ensayar con herramientas cuyo fin es drenar liquidez del mercado.

Mientras en la vertiente fiscal la coordinación va a ser muy débil, es deseable que los bancos centrales unifiquen sus estrategias de salida para evitar efectos indeseados en los tipos de cambio. De hecho, ayer por la tarde en los mercados asiáticos se produjo la primera intervención coordinada de los bancos centrales comprando dólares (Taiwán, Singapur, Corea del Sur, etc) para intentar parar el fuerte proceso de depreciación del billete verde, que amenaza sus exportaciones. Aunque realmente, la pérdida de competitividad de estas economías más bien se produce porque las autoridades chinas mantienen desde julio su tipo de cambio pegado al dólar sin dejar que se aprecie. En este “juego” EEUU-China, está perdiendo el euro y las divisas asiáticas. Y estos ajustes de las divisas pueden ser una de las mayores fuentes de inestabilidad geopolítica en el medio plazo, aunque por otro lado puede ayudar a ese reequilibrio del crecimiento mundial que se demanda sin cesar. Esta situación revela que, ante las primeras señales aún no sólidas de recuperación de la economía global, ningún país está dispuesto a renunciar al impulso que suponen las exportaciones y para ello no dudan en intervenir en los mercados de divisas para impedir un fortalecimiento excesivo de su moneda. Un ejemplo es que pese al mantra del “dólar fuerte”, las autoridades americanas están muy cómodas con su debilidad actual, ya que puede ayudar a compensar vía demanda externa, la vulnerabilidad del consumo privado.

En este contexto, lo primero que harán bancos centrales como la FED o BOE será revertir la expansión cuantitativa, algo que podría empezar producirse en la primavera del año que viene, momento en el cual el BCE también iniciaría el drenaje de la abundante liquidez existente. Desde ese instante, los tipos euribor podrían empezar a deslizarse al alza, situándose a finales de 2010 el plazo 12 meses cerca del 2% (no debemos olvidar que desde el tipo a un día al 5 meses, la curva euribor está por debajo del 1%). En este contexto, no veo necesarias subidas del BCE (ni de la FED) hasta 2011, sobre todo, teniendo en cuenta el buen comportamiento de la inflación. Sobre todo en la UEM, dónde el fortalecimiento del euro está suponiendo un endurecimiento “de facto” de las condiciones monetarias.
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Las señales de que se ha puesto en marcha la política económica más expansiva de las últimas décadas son contundentes: bancos centrales con tipos de interés negativos (Suecia), otros como la FED que han multiplicado por 2,5 su balance y que están comprando directamente todo tipo de activos (deuda pública, titulizaciones hipotecarias, etc); sin hablar de los déficits públicos que rondarán el 10% del PIB en la OCDE, reflejando la entrada en acción de los estabilizadores automáticos, así como medidas discrecionales para compensar la debilidad de la demanda privada.

De momento, los mensajes del FMI o del G-20 son claros: es demasiado pronto para retirar las medidas de apoyo, so pena de repetir las mismas equivocaciones que se cometieron en la Gran Depresión o en la economía japonesa hace poco más de una década. Una reversión apresurada de los estímulos puede provocar una recaída del paciente, algo peligroso cuando el cuadro médico sigue siendo delicado. Pero hay que ser conscientes también de que la subida de los precios de todo tipo de activos financieros (bonos, bolsa, oro, etc) hace recordar el origen de esta crisis, cuando unos tipos de interés demasiado bajos estimularon la formación de burbujas en buen número de mercados. Y, no perder de vista que se debe cortar la deriva actual de las finanzas públicas, pues de lo contrario el coste del servicio de la deuda y el efecto “crowding-out” (expulsión de la inversión privada) pueden ser dos lastres demasiado pesados para la próxima recuperación.

De hecho, ya hay gobiernos que han dado un viraje a la política fiscal (España e Irlanda), así como algunos bancos centrales han subido tipos (Banco de Israel y Banco de Australia). Además, ayer conocíamos que la FED está empezando a probar en pequeña escala con operaciones denominadas repo inverso, es decir, venta de títulos a las entidades financieras con pacto de recompra en fecha futura. De este modo, empieza a ensayar con herramientas cuyo fin es drenar liquidez del mercado.

Mientras en la vertiente fiscal la coordinación va a ser muy débil, es deseable que los bancos centrales unifiquen sus estrategias de salida para evitar efectos indeseados en los tipos de cambio. De hecho, ayer por la tarde en los mercados asiáticos se produjo la primera intervención coordinada de los bancos centrales comprando dólares (Taiwán, Singapur, Corea del Sur, etc) para intentar parar el fuerte proceso de depreciación del billete verde, que amenaza sus exportaciones. Aunque realmente, la pérdida de competitividad de estas economías más bien se produce porque las autoridades chinas mantienen desde julio su tipo de cambio pegado al dólar sin dejar que se aprecie. En este “juego” EEUU-China, está perdiendo el euro y las divisas asiáticas. Y estos ajustes de las divisas pueden ser una de las mayores fuentes de inestabilidad geopolítica en el medio plazo, aunque por otro lado puede ayudar a ese reequilibrio del crecimiento mundial que se demanda sin cesar. Esta situación revela que, ante las primeras señales aún no sólidas de recuperación de la economía global, ningún país está dispuesto a renunciar al impulso que suponen las exportaciones y para ello no dudan en intervenir en los mercados de divisas para impedir un fortalecimiento excesivo de su moneda. Un ejemplo es que pese al mantra del “dólar fuerte”, las autoridades americanas están muy cómodas con su debilidad actual, ya que puede ayudar a compensar vía demanda externa, la vulnerabilidad del consumo privado.

En este contexto, lo primero que harán bancos centrales como la FED o BOE será revertir la expansión cuantitativa, algo que podría empezar producirse en la primavera del año que viene, momento en el cual el BCE también iniciaría el drenaje de la abundante liquidez existente. Desde ese instante, los tipos euribor podrían empezar a deslizarse al alza, situándose a finales de 2010 el plazo 12 meses cerca del 2% (no debemos olvidar que desde el tipo a un día al 5 meses, la curva euribor está por debajo del 1%). En este contexto, no veo necesarias subidas del BCE (ni de la FED) hasta 2011, sobre todo, teniendo en cuenta el buen comportamiento de la inflación. Sobre todo en la UEM, dónde el fortalecimiento del euro está suponiendo un endurecimiento “de facto” de las condiciones monetarias.