En los últimos meses los mercados bursátiles han sufrido las consecuencias de una triple amenaza: el ajuste en marcha del sector inmobiliario (y del consumo) de varios países, destacadamente el de EEUU; la crisis crediticia global, cuyo origen se encuentra en ese mismo ajuste inmobiliario y realimenta sus consecuencias económicas; y las presiones inflacionistas provocadas por los fuertes repuntes en los precios de las materias primas. En los últimos meses, las autoridades monetarias —sobre todo las de EEUU— han puesto en práctica un amplio conjunto de medidas destinadas a conjurar las dos primeras amenazas: inyecciones de liquidez, recortes de tipos, contribución al salvamento de entidades en quiebra, aceptación de colaterales de riesgo… Estos esfuerzos, a pesar de su potencial impacto adverso sobre la amenaza inflacionista, parecen haber tranquilizado a las bolsas, que desde mediados de marzo se han recuperado con claridad (más de un 10% en la mayoría de los casos). La crisis crediticia podría haber pasado al fin lo peor, lo que, unido a unos recientes datos económicos en EEUU menos malos de lo esperado, ha llevado a la conclusión de que el panorama se empieza a despejar.

Parece muy prematuro. Si bien es cierto que la “fase subprime” de la crisis crediticia, asociada en gran medida a sofisticados derivados de crédito y a los grandes bancos de inversión, empieza a dar señales de agotamiento, la crisis económica —impulsada por unos precios de la vivienda que no dejan de caer— y las dificultades del sistema bancario están aún en su fase inicial, Y, si bien eso no quiere decir que las cotizaciones bursátiles de las entidades
financieras o constructoras tengan que perder mucho más terreno del que ya han perdido, sí sugiere que el resto de sectores puede pasarlo mal. La última <a href=”gfgf“>encuesta trimestral de la Reserva Federal a los responsables de crédito de los bancos de EEUU apoya esta perspectiva.

En esta encuesta, publicada la semana pasada, se recoge un endurecimiento generalizado de las condiciones crediticias aplicadas por los bancos a toda clase de préstamos. El porcentaje neto de bancos que reconocía condiciones más duras en los últimos tres meses se aproximaba o superaba en todos los casos los máximos de la serie, lo que equivale a decir que se situaba en torno a los niveles alcanzados en las dos anteriores recesiones (2001 y 1991). En particular, el porcentaje neto de bancos que han endurecido sus créditos grandes y medianos al comercio y la industria se ha elevado desde el 32,2% hasta el 55,4% de abril, muy cerca del máximo del 59,7% alcanzado en 2001. Algo similar puede observarse en los créditos al consumo.

La historia de las dos recesiones anteriores muestra que los máximos de endurecimiento crediticio bancario fueron seguidos entre dos y tres trimestres después por los mínimos de variables reales como la inversión o el PIB, alcanzando la morosidad y los impagos sus propios máximos pocos meses más tarde. Las bolsas tocaron mínimos entre uno y dos trimestres después. En consecuencia, y asumiendo que en este inicio de segundo trimestre el endurecimiento bancario ha alcanzado su máximo en EEUU (si no, todo sería aún peor), cabría esperar nuevos mínimos bursátiles entre el tercer y el cuarto trimestre de este año, mínimos de la actividad económica entre el cuarto y el primero de 2009 y máximos de morosidad e impagos en la primera mitad del próximo año.

Por supuesto, la historia nunca se repite del todo y, en nuestro caso, se podría argüir que esta vez los bancos han endurecido sus condiciones más por sus propias dificultades que por la anticipación de un notable deterioro del contexto económico. Sin embargo, el argumento no parece del todo válido. Por una parte, el endurecimiento crediticio es en sí mismo un claro factor de deterioro económico. Por otra, los propios bancos encuestados declaran que la principal razón de la mayor restricción del crédito es precisamente el oscurecimiento de las perspectivas macroeconómicas.