Comentaba Antonio Zamora, en este blog, que la Reserva Federal (Fed) tras su reunión de política monetaria  del 16 de marzo había decidido  mantener el tipo de interés de referencia en “niveles excepcionalmente bajos durante un período de tiempo prolongado”, lo que desde la propia Fed ha llegado a sugerirse que significa un período de unos seis meses. Por tanto, los tipos de interés oficiales (aquellos a los que los bancos centrales prestan dinero al sistema bancario) seguirán en mínimos históricos.

Esta situación de política monetaria superlaxa ha sido la respuesta de la Fed y de casi todos los bancos centrales del mundo a una crisis sin parangón desde la Gran Depresión de los años treinta.  Una política que ha consistido en masivas inyecciones de liquidez y que han supuesto una gigantesca expansión de los balances de los bancos centrales (incrementos de base monetaria), especialmente en el caso de los Estados Unidos y del Reino Unido. Todo ello ha contribuido a evitar un escenario deflacionista y a sentar las bases de la recuperación; pero una expansión monetaria de tal magnitud, de mantenerse a medio plazo, generaría fuertes presiones inflacionistas. Para evitar que ello acabe ocurriendo, es necesario plantearse la normalización de la política monetaria, es decir, una estrategia de salida.

Los aumentos de la base monetaria

Estados Unidos ha sido el país, junto al Reino Unido, donde la expansión monetaria ha sido más agresiva. Desde finales de 2007, el tamaño del balance de la Reserva Federal (Fed) se ha multiplicado por 2,5, un aumento similar se ha producido en el balance del Banco de Inglaterra. En cambio, el BCE, aumentó su balance en un 40%. De ese modo, los activos de la Fed alcanzaron en febrero de 2010 los 2,25 billones (europeos) de dólares, equivalentes al 15,5% del PIB americano. La contrapartida a dichos activos, es decir, el pasivo, está constituido, mayoritariamente, por la base monetaria –la suma de  los billetes y monedas en manos del público y las reservas legales (activos de caja) de los bancos comerciales–. Cuando el banco central presta a los bancos comerciales o adquiere títulos en el mercado, lo hace poniendo en marcha la máquina creadora de dinero.

La expansión del balance de la Fed ha sido el resultado de dos tipos de medidas. Por un lado, en su papel de prestamista de última instancia, el banco central (Fed) instauró una serie de programas con el objetivo de dar cualquier cantidad de liquidez a los bancos y por otro la Fed ha engordado su balance mediante lo que se ha denominado una estrategia de expansión cuantitativa: la compra de deuda pública y titulizaciones hipotecarias en el mercado. Con esta estrategia, unida a la reducción de los tipos oficiales a corto plazo (0,25%), el banco central pretendía inyectar liquidez al conjunto de la economía y reducir con ello los tipos de interés a largo plazo.

El peligro de la inflación

Consciente de que la expansión monetaria resultante de todas estas intervenciones constituye la posible semilla de un rebrote inflacionista, Ben Bernanke aprovechó su reciente comparecencia ante la Cámara de Representantes para perfilar una estrategia de salida para la Fed. Dejó claro que el banco central tiene a su disposición una variedad suficiente de herramientas para evitar que el excepcional aumento de la base monetaria acabe provocando una expansión excesiva del crédito y del dinero (también llamados agregados monetarios  o M) que prenda la mecha de la inflación.

¿Cuál será la estrategia de salda?

En primer lugar, puede aumentar el tipo de interés de intervención. Ello reduciría la base monetaria, reduciría la cantidad de dinero y presionaría al alza los tipos de interés del conjunto de la economía y, consecuentemente, desincentivaría la demanda de crédito. Otro instrumento consiste en reducir la base monetaria a través de las operaciones de mercado abierto, es decir, drenando liquidez mediante la venta de los títulos que forman parte de su balance y que se encuentran en la partida denominada cartera de valores. Bernanke dio pistas sobre la probable secuencia de pasos a tomar en los próximos meses aunque no concretó los plazos.

Primero, finalizar ya los programas de compras de activos, de tal manera que el balance dejaría de crecer en este mes de marzo.

Segundo, alertar de una subida de tipos. Un aviso que todavía no se ha producido y que se espera para este mes de junio.

Tercero, comenzar –muy suavemente– el ajuste al alza de los tipos de interés (hacia finales de año).

Y cuarto, hacia la segunda mitad de 2011, cuando se espera que la economía ya marche a velocidad de crucero, la Fed podría iniciar la venta directa de los activos que tiene en su balance (en la cartera de valores).

Esta estrategia de salida está perfilada pero no exenta de riesgos. En primer lugar, está por ver si el sistema financiero se encuentra suficientemente saneado para sobrellevar la normalización monetaria, es decir, el aumento de coste del pasivo. Además, existe un cierto temor acerca del aumento de los tipos de interés de la economía provocado por el fin de la compra de valores, por parte de la Fed y posteriormente por la venta de los títulos que tiene en su cartera. Un aumento de tipos que puede provocar mayores costes financieros para las empresas y mayores costes hipotecarios para las familias. Otro posible riesgo proviene del mercado de deuda pública, donde una venta de títulos puede provocar una pérdida de confianza por parte de los inversores lo que conllevaría a un repunte de los tipos a largo plazo. Ello enfriaría la recuperación y podría obligar a la Fed a retrasar sus planes de normalización. Un retraso haría más probable que aumentasen las expectativas de inflación.

¿Debería la Fed preocuparse por la inflación?

Fuente: Enric Fernández. «Política monetaria: operación retorno«. La Caixa.