El resultado de la cumbre del G-20 en Washington este fin de semana era francamente esperable. Acuerdos sobre principios generales para más y mejor regulación así como mayor transparencia de los mercados financieros. Dejando de un lado las implicaciones que estos acuerdos sobre principios puedan tener para el futuro de los mercados financieros, resulta sorprendente que el texto acordado este fin de semana omita casi totalmente el papel de la política monetaria en la crisis financiera actual y las implicaciones de esto sobre el diseño de la política monetaria en el futuro. Y esto sorprende porque de todos los factores señalados por los expertos para explicar la crisis financiera que hoy vivimos, sobresale uno por el amplio grado de consenso que genera: la política monetaria demasiado laxa durante demasiado tiempo que aplicó Estados Unidos (y otros países) entre 2002 y 2005.

Es de todos sabido que una política monetaria de tipos bajos entraña un riesgo inflacionista y que una política monetaria de tipos altos entraña el riesgo contrario, deflacionista. Esto es así hasta el punto que la mayoría de bancos centrales del mundo desarrollado diseña su política monetaria con unos objetivos (explícitos o implícitos) de inflación. La fórmula funciona bajo el supuesto de que la inflación general es representativa de la evolución de precios en la economía. Sin embargo este supuesto ha sido erróneo en el caso del mercado inmobiliario estadounidense durante los últimos años. Mientras el índice general de precios crecía de media un 2% anual entre 2002 y 2005, el precio medio de la vivienda subía alrededor de un 9% anual, alcanzando una subida del 15% en 2005. Y cuando la inflación general empezó a repuntar a partir de 2005, pasando al 3.5% y al 5% en menos de año y medio, los precios inmobiliarios se estancaban o empezaban a descender, cayendo hasta un 22% en tasa interanual en algunas áreas metropolitanas, especialmente en la costa oeste.

Ante tan dispar evolución de los precios, la política monetaria priorizó la estabilidad del índice general de precios sobre el índice de precios inmobiliarios. Los tipos de interés fueron bajos entre 2002 y 2004 (alrededor del 1.5%) cuando la inflación era baja pero el precio de la vivienda crecía a más del 9% anual, y subieron rápidamente hasta situarse al 5% en junio de 2006 cuando la inflación aumentó y los precios inmobiliarios empezaron a hundirse.
Prevenir la inflación general de precios es un objetivo claramente deseable, pero también debería serlo prevenir las oscilaciones bruscas de precios de activos estratégicos, como los relacionados con el mercado inmobiliario. Todos estamos comprobando las consecuencias nefastas que el ajuste brusco de precios en este mercado tiene sobre la economía financiera y real. Que el grupo G-20 haya omitido un asunto que ha estado en el centro del debate sobre esta crisis financiera sólo puede indicar dos cosas: bien la imposibilidad manifiesta de llegar a acuerdos coordinados en materia de política monetaria bien una confianza, en mi opinión exagerada, en los mecanismos reguladores para suavizar las tensiones en los mercados.

¿Se debería pues pedir a la comunidad internacional un replanteamiento de los objetivos de la política monetaria para tener en cuenta la evolución de los precios de algunos activos, inmobiliarios o no, de alto riesgo? ¿Será suficiente con un mayor control de los mercados financieros si la política monetaria sigue plantando las semillas de ‘burbujas’ especulativas? ¿Supone la actual bajada de tipos de interés a nivel mundial un preludio de una nueva fase de crecimiento insostenible?