El BCE ha sorprendido a propios y extraños con el mensaje de que es muy probable una subida de tipos en abril de 25 pb, hasta el 1,25%. Apenas hay espacio para la duda. Trichet ha reconocido que los riesgos inflacionistas están desequilibrados al alza, que una subida de tipos en abril es “posible” y que el BCE se encuentra en una posición de “fuerte vigilancia”. También ha omitido la frase habitual de que el nivel de tipos es apropiado. Se trata de un lenguaje aún más claro que el de junio de 2008, que precedió en un mes a otra subida de tipos —en aquel caso aislada— que resultó casi igual de desconcertante.

¿Hace bien el BCE subiendo los tipos de interés?

Su justificación es ortodoxa. Las previsiones de inflación para 2011, sin tener en cuenta la más reciente subida del precio del petróleo, se han revisado claramente al alza, de un rango del 1,3%-2,3% previsto en diciembre a uno del 2,0%-2,6%, por encima del objetivo a medio plazo de la autoridad monetaria. También las previsiones de crecimiento para 2011 se han revisado algo al alza, de un rango del 0,7%-2,1% previsto en diciembre, a uno del 1,3%-2,1%. Los riesgos para el crecimiento los considera el BCE ahora equilibrados. Además, se está fortaleciendo el crédito al sector privado.

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Mantener ancladas las expectativas de inflación

Si a todo esto añadimos que el tipo de intervención se encuentra en mínimos históricos y que al BCE le preocupa especialmente mantener ancladas las expectativas de inflación, no debería sorprender el anuncio. De hecho, un modelo sencillo de la función de reacción del BCE basado en la brecha de producción y la inflación actuales sugiere que en este primer trimestre el modelo, que hace un año sugería tipos cercanos a un imposible -2%, ya ha alcanzado el 1% en el que se sitúa el tipo de intervención. Y su senda ascendente sugiere también que una subida de tipos en el segundo trimestre es una medida ortodoxa, sobre todo si, como es el caso, no implica a la vez retirar las subasta de liquidez con asignación plena a tipo fijo semanales, mensuales y trimestrales, que se mantienen hasta junio para apoyar al sistema financiero.

¿Es deseable una subida de tipos?

Sin embargo, la ortodoxia no es siempre lo más deseable, ni siquiera para un banco central. El modelo al que nos hemos referido no distingue el origen de la inflación, le preocupa igual venga de donde venga, lo que es una limitación. Los recientes repuntes en los precios (y los que aún vendrán) están ligados a un encarecimiento de las materias primas que en lo sustancial no ha sido generado por el crecimiento económico y monetario de la Zona Euro. En consecuencia, nuestra política monetaria no es un arma eficaz para combatirlo y, en cambio, sí lo es para poner en riesgo aún más el crecimiento económico, especialmente frágil en la periferia.

En cualquier caso, la reacción de la curva de tipos de mercado ha sido relativamente modesta, simplemente ha elevado entre 20 y 25 pb las expectativas de tipos a corto para este año y el próximo, de manera que el mercado ahora espera que el Euribor a tres meses se eleve en diciembre hasta el 2,20%, en lugar del 1,95% que anticipaba antes del anuncio. Los agentes, correctamente, interpretan que no se trata del inicio de una intensa serie de subidas de tipos, sino más bien de una anticipación de lo que ya se esperaba con el objetivo de contribuir a que las expectativas de inflación a medio plazo se mantengan contenidas, dentro del objetivo de no superar el 2%. Un exceso de celo, quizás, pero al menos sus consecuencias adversas serán probablemente limitadas.