La situación de los mercados financieros casi un año después del inicio de la crisis continúa siendo extremadamente delicada. Las primas de riesgo continúan muy tensionadas, el euribor 12 meses en los niveles más elevados desde el nacimiento del euro (cerca del 5,5%), las bolsas acumulan caídas cercanas al 25% desde máximos y están rompiendo los mínimos de enero-marzo y, por si fuera poco, también estamos asistiendo a una corrección de los precios de la deuda pública (subida de rentabilidades) en las últimas semanas. Todo ello configura un escenario muy delicado para la actividad, pues al encarecimiento de las condiciones de financiación se une el efecto riqueza negativo que provocará el mal comportamiento generalizado de los activos financieros y, en algunos países como España, Irlanda, EEUU o Gran Bretaña, también de los activos reales.

En definitiva, sólo tres meses después de que algunos certificaran el principio del fin de las turbulencias financieras, ahora ni siquiera estamos seguros de encontrarnos ante el fin del principio. La primera explicación a este rebrote de la desconfianza entre los inversores internacionales podemos buscarla en las nuevas pérdidas que están aflorando las entidades financieras internacionales (el acumulado ya se aproxima a los 400.000 millones de dólares) y en las subsiguientes ampliaciones de capital que vuelven a lastrar el comportamiento del sector en bolsa y no permiten que se recupere la normalidad en los propios mercados interbancarios.

Sin embargo, son las nuevas complicaciones en el escenario macroeconómico las que pueden justificar mejor este nuevo repunte de las tensiones financieras. Durante el último año nos hemos enfrentado a un escenario económico caracterizado por un “shock” financiero global, acompañado en algunos países por un importante ajuste en el mercado de la vivienda. Mientras los principales bancos centrales rebajaban los tipos de interés y/o adecuaban la instrumentación de la política monetaria a una situación de emergencia en los mercados financieros, todos cruzábamos los dedos ante la posibilidad de que la inflación terminara complicando la coyuntura de manera casi definitiva. Pero como todo lo susceptible de empeorar suele terminar haciéndolo, la realidad es que, por primera vez en mucho tiempo, una fuerte desaceleración de la actividad está viniendo acompañada de importantes tensiones de los precios, lo que constituye el peor escenario para los mercados financieros.

Por tanto, vuelve a reaparecer el fantasma de la estanflación y el riesgo de un repunte de las expectativas de inflación. Todos sabemos que una de las cosas más difíciles de medir en economía son los “animal spirits” de Keynes, pero en el caso de la inflación, además de encuestas como la de Michigan en EEUU, tenemos herramientas valiosas como el diferencial entre los bonos indiciados a la evolución de los precios y los bonos normales con vencimiento a 10 años. En este caso y, en la UEM, se detecta un importante salto desde febrero en la expectativa de inflación que tienen los mercados financieros para el medio-largo plazo, al pasar de 2,20% a 2,85%, con una importante subida de 2,5% al 2,8% tras la publicación el pasado lunes del dato de inflación en la UEM (4% en junio).

Esto es lo que mañana intentará cortar de raíz el BCE, subiendo en 25 pb en los tipos oficiales. Y esa es precisamente la tarea que tienen encomendada los miembros del BCE, pese a quien pese. La clave va a ser el comunicado y la rueda de prensa posterior. Mi opinión es que se dejará claro que no se inicia una tendencia de subida de tipos por parte del BCE, pero que se mantienen todas las alertas sobre la evolución de los precios hasta finales de año. Con las Bolsas y la deuda pública en niveles técnicos muy delicados y, con el verano por delante, época de tradicional volatilidad en los mercados financieros, el BCE va a tener que realizar lo que los castizos llaman “encaje de bolillos”. Defendiendo su credibilidad antiinflacionista, pero mostrando cierta flexibilidad por si el escenario cambia en los próximos meses (algo bastante probable) y, nos encontramos a la vuelta de la esquina con un estancamiento de la economía europea y menos tensiones en los precios.