Ya habíamos comentado hace algunos meses que la tarea de los bancos centrales se iba a complicar si la inflación no cedía a lo largo de 2009. Ahora mismo y, centrando el análisis en la UEM, de los tres grandes objetivos que tiene la política monetaria (explícitos o no) dos apoyarían bajadas de tipos (crecimiento y situación del sistema financiero), mientras la subida reciente de la inflación haría desaconsejable una flexibilización monetaria. En este sentido, los datos no son tranquilizadores, la inflación ha vuelto a subir en la UEM desde el 3,3% al 3,6%, en Alemania del 2,6% al 3% y en España del 4,2% al 4,7%, lo que constituye un máximo desde que en 1997 se empezó a calcular el IPCA. Y para este verano no serían descartables niveles superiores al 5% en países como España o EEUU. E incluso “The Economist” afirmaba la semana pasada que dos tercios de la población mundial pueden tener que enfrentarse este verano a una inflación de dos dígitos.

Esta amenaza la están abordando los bancos centrales a través de un endurecimiento de sus declaraciones con el objetivo de mantener a raya las expectativas de inflación de los agentes, que en el fondo son la clave con una visión de medio plazo. O, lo que es lo mismo, lo importante es si las familias están percibiendo las últimas subidas de precios como transitorias o permanentes. Cuando el origen de la inflación estriba en los componentes más volátiles (energía y alimentos sin elaborar) se tiende a pensar en la fugacidad de ese comportamiento, tomando como variable principal las medidas tendenciales de la inflación (subyacente, etc). El problema es que ahora no está tan claro que se vaya a producir una reversión del proceso de subida del precio del petróleo o de otras materias primas, aunque yo sigo pensando en que cuando el enfriamiento de la actividad haga su trabajo en el lado de la demanda, se van a cerrar mucha posiciones especulativas. En este sentido, recientemente George Soros afirmaba que la última burbuja financiera es la del mercado del petróleo.

En estos escenarios, con un precio del petróleo en la zona de 100-120 dólares, el efecto base positivo que esperábamos para el verano se retrasaría al primer trimestre del año que viene, y el BCE tendría margen para reducir los tipos de interés en el mes de noviembre o diciembre. Más nos vale que así sea, porque la combinación de tipos de interés cercanos al 5% con destrucción de empleo, podría complicar aún más la evolución de la economía española en 2009. Por tanto, alguno puede pensar que esto es más un deseo que una realidad, pero no hay que olvidar que las condiciones monetarias actuales (tipos de interés+tipo de cambio) son las más restrictivas desde el nacimiento de la UEM, algo que no parece en sintonía con los problemas que siguen presentes en los mercados financieros y con la desaceleración que se producirá a partir de ahora.

El dilema es complicado, pero ese es el día a día de la política económica, tomar decisiones en medio de señales e, incluso objetivos, contradictorios. A medio plazo, lo que parece claro es que el armazón de la política monetaria que ha rendido muchos éxitos en los últimos años tendrá que cambiar, tanto en el ámbito de la instrumentación, como sobre todo en el de la estrategia. Temas como la posible inclusión del precio de los activos financieros en el objetivo de los bancos centrales van a dominar el debate en los próximos años.