Las bolsas europeas sufrieron ayer una de las mayores pérdidas registradas en una única sesión, con caídas en el Euro Stoxx 50 y el IBEX 35 superiores al 7% y acumulando retrocesos de entre el 20% y el 25% desde los máximos del pasado año. Los índices estadounidenses tuvieron la fortuna de no abrir por la festividad de Martin Luther King y hoy mismo han recibido el apoyo de un recorte de tipos de emergencia de la Fed de 75 pb, que sitúa su principal tipo de intervención en el 3,50%, 175 pb por debajo del nivel de partida de septiembre. Sin embargo, la bajada de tipos llega después de que la pasada semana los índices norteamericanos rompieran definitivamente las tendencias alcistas de argo plazo dibujadas desde finales de 2002, de manera que caben ya pocas dudas al respecto: estamos en un mercado bajista (“bear market”). Las preguntas giran ahora en torno a su duración y profundidad. El ejemplo más próximo, el estallido de la burbuja tecnológica no resulta nada alentador: aquel mercado bajista duró cerca de tres años, período en el que los principales índices perdieron aproximadamente un 50% de su valor. ¿Se parece la situación actual a aquella?
Fijémonos primero en algunas similitudes de ambos mercados bajistas:
1) En los dos casos, al mercado bajista le sucedió una recesión económica en EEUU. Las caídas del año 2000 precedieron a la recesión de 2001, del mismo modo que las iniciadas el pasado verano parecen haber precedido a la recesión de 2008 (aún por confirmar)
2) En ambos períodos, las primeras pérdidas se asociaron a excesos financieros con contrapartida real: en 2000 se trató de excesos asociados a la financiación bursátil de las empresas tecnológicas (y del conjunto de sectores), con una clara contrapartida en un exceso de inversión real; en 2007 los excesos se concentraron en la financiación de hipotecas inmobiliarias (y en general en el crédito), con una importante contrapartida en un exceso de consumo privado.
3) Los dos mercados bajistas tuvieron como premisa un período prolongado de tipos de interés muy bajos, es decir, de política monetaria expansiva.
4) En ambos casos, las autoridades monetarias y fiscales acudieron al rescate con contundentes medidas de estímulo.
Hay también aspectos en los que el actual mercado bajista sale bien parado de la comparación:
1) La gran ventaja del actual mercado bajista es que las valoraciones bursátiles (en términos de PER) se encuentran cerca de su promedio histórico, cuando en 2000 más que doblaban ese promedio. Esa sobrevaloración amplió entonces el recorrido a la baja de los índices.
2) La economía global se muestra ahora más sólida que entonces, con un mayor crecimiento potencial y con menores desequilibrios macroeconómicos en los países emergentes.
3) La situación financiera de las empresas cotizadas es más saneada ahora que entonces en Europa y en EEUU.
Pero también hay aspectos más amenazantes de la situación actual:
1) La recesión no es esta vez un derivado de la crisis bursátil, sino que en parte esta se origina en la alta probabilidad de aquella, lo que la hace potencialmente más grave.
2) El consumo privado, más de dos tercios del PIB de EEUU, es una amenaza económica cuantitativamente mucho mayor que la inversión empresarial. La caída en los precios de la vivienda y las acciones, junto al repunte de la inflación suponen una amenaza duradera para el consumidor estadounidense, que en los últimos años ha llegado casi a anular su tasa de ahorro.
3) A mediados de 2007 los niveles de beneficios de las empresas del S&P 500 superaban su nivel tendencial de largo plazo en más de un 40%, frente al 30% de desviación de 2000. Su recorrido a la baja, por tanto, es ahora mayor.
4) El sector financiero, muy tocado por las repercusiones de la crisis de la hipotecas de alto riesgo, es una de las causas relevantes del actual mercado bajista. Sus dificultades repercuten directamente en el endurecimiento de las condiciones de crédito del conjunto de la economía, reforzando la tendencia al estancamiento.
5) La presión de los precios de las materias primas es mucho mayor ahora: en 2000 el precio real del petróleo era poco más de un tercio de su valor actual.
Tras estas consideraciones, ¿cabe esperar que el actual mercado bajista se parezca en intensidad y duración al que se inició en 2000? También podemos preguntarnos —aunque esto es ya tema de otra entrada— en qué medida la bolsa española podría, como creo, sufrir más que el conjunto de las bolsas europeas.