En su post de ayer, Juan Carlos consideraba “(…) muy destacable el superávit de las cuentas españolas en un entorno en el que predominan los déficit públicos. Empezando por Alemania, la inventora del Pacto de Estabilidad y Crecimiento, esa especie de corsé presupuestario que limitaba el déficit público al 3% del PIB y que fue creado para acabar con la indisciplina fiscal de las economías del sur de Europa; y que, cosas de la vida, Berlín ha estado cinco años incumpliendo.” Por mi parte, en el post del 1 de febrero yo aludía a las “las características de nuestra área monetaria (lejos del óptimo señalado por Mundell: movilidad de los factores, flexibilidad en los precios y transferibilidad presupuestaria)”.

Como algunos alumnos me han preguntado por ese óptimo, aprovecho la ocasión para vincular esta cuestión a la última intervención de Juan Carlos y recordar los argumentos económicos en los que se han apoyado promotores y detractores del Pacto de Estabilidad europeo. Adelanto mis disculpas, ya que la explicación que viene a continuación no es breve ni sencilla.

El fundamento teórico de las uniones monetarias reside en la llamada teoría de las áreas monetarias óptimas, construida sobre las ideas del premio Nobel de Economía Robert A. Mundell (“A Theory of Optimum Currency Areas”, American Economic Review 51, 1961). De acuerdo con esta teoría, el correcto funcionamiento de una unión monetaria –aquél en el que los costes sociales de la integración no sobrepasan sus beneficios– exige ciertas condiciones estructurales de las economías de sus estados miembros. Un área monetaria será óptima si se dan condiciones laborales suficientemente homogéneas, existe gran movilidad de los factores productivos, flexibilidad de precios de bienes y servicios y, por último, funcionan de manera conveniente las transferencias presupuestarias entre las diferentes partes del territorio. Todos estas condiciones se dan, en un buen grado, en un área monetaria como EEUU, pero todavía no parece que estén suficientemente desarrolladas en la Unión Monetaria Europea (UME). Desde el artículo de Mundell en 1961, esta teoría se ha enriquecido con nuevas aportaciones, pues a la movilidad del trabajo se han incorporado otras dimensiones como el grado de apertura, el grado de diversificación, la dimensión financiera y la homogeneidad de las preferencias.

Lo realmente importante en este planteamiento es que el perjuicio de la pérdida de la soberanía nacional respecto al tipo de cambio y a los instrumentos presupuestarios será tanto mayor cuanto peor funcionen los mecanismos antes referidos (movilidad de factores, flexibilidad de precios y transferibilidad presupuestaria), pues sin estos dispositivos de ajuste será difícil financiar los desequilibrios que puedan afectar localmente a los estados miembros. Se trata de choques asimétricos –situaciones como crisis energéticas, cracs financieros, evolución singularmente negativa del ciclo económico, etc.–, que se traducen en efectos muy distintos en los diferentes países miembros de la zona monetaria común según su estructura económica, nivel de desarrollo y flexibilidad de sus políticas. Con todo, el factor más importante que permite superar en EEUU las crisis asimétricas es la flexibilidad de precios y salarios.

De acuerdo con esta teoría, en la UME sería deseable la centralización de una parte significativa de los presupuestos nacionales en un presupuesto común, permitiendo así a los países y regiones que sufran un choque negativo acceder a transferencias automáticas y, por tanto, reducir los costes sociales de la unión monetaria. Una segunda consecuencia de esta teoría es que, si no fuera posible esta centralización de los presupuestos nacionales de los países que forman la unión monetaria, como parece ser el caso de la UME, las políticas fiscales nacionales se deberían poder utilizar con flexibilidad, permitiéndose el incremento del déficit presupuestario de la nación afectada. Éste sería el único modo de absorber tal choque negativo, habida cuenta de la pérdida del tipo de cambio como instrumento de política económica que implica una unión monetaria (todo ello, suponiendo un contexto de rigidez salarial y escasa movilidad del factor trabajo, como es el caso europeo). La necesidad de autonomía en el diseño de las políticas fiscales nacionales podría entenderse por tanto como una resultante inmediata de la desaparición de la política monetaria como instrumento de la política macroeconómica nacional, por supuesto siempre dentro de un marco de sostenibilidad presupuestaria y de coordinación de políticas entre los Estados miembros.

En el lado opuesto, la filosofía de control riguroso del déficit público subyacente tras el Pacto de Estabilidad resulta de un análisis crítico de aquella teoría, principalmente de su segunda conclusión: las políticas fiscales no son el instrumento flexible que propugna la teoría de las zonas monetarias óptimas, dado que un gobierno no puede crear déficits presupuestarios para absorber los choques negativos sin que esto conlleve un problema de sostenibilidad de los mismos. El problema se puede formular como sigue: un déficit presupuestario provoca un aumento de la deuda del gobierno, que originará un flujo de pagos en el futuro. Si el tipo de interés de la deuda del gobierno supera la tasa de crecimiento de la economía, el proceso de acumulación de deuda conducirá a un aumento continuo de su porcentaje respecto al PIB, hasta hacerse la situación insostenible, precisando medidas de corrección. La nación se verá entonces obligada a generar amplios superávit presupuestarios primarios con el fin de evitar que dicho ratio aumente de forma automática, lo que implica reducir el gasto y/o aumentar los impuestos. Dicho de otro modo, una vez empleada este política, no será posible volver a utilizarla de nuevo hasta transcurridos varios años. De acuerdo con esta visión, se hace necesario establecer un mecanismo de control que restrinja el tamaño de los déficits presupuestarios de los estados miembros, ya que el que un país se encuentre en una senda insostenible de crecimiento de su deuda pública generará efectos externos negativos sobre el resto de la unión monetaria. Estas externalidades serán básicamente de dos tipos: 1) esta nación tendrá que elevar su recurso al mercado de capitales de la unión, aumentando igualmente el tipo de interés de la unión y, a su vez, la carga de la deuda sobre el resto de los países. Si los otros países deciden estabilizar sus ratios de deuda/PIB, se verán obligados a seguir políticas fiscales más restrictivas, y por lo tanto más deflacionistas; 2) esa elevación del tipo de interés de la unión podría llevar al Banco Central Europeo a relajar sus políticas monetarias.

Sin embargo, estos argumentos pueden ser criticados a su vez desde un punto de vista teórico: la existencia de efectos externos denunciada se basa en el supuesto de que los mercados de capitales privados no funcionan de manera eficiente. En el caso contrario, los mercados de capitales en la unión monetaria percibirán que el problema de la deuda pertenece a la nación con el problema de sostenibilidad, no trasladándose el aumento del tipo de interés pagado por este país al resto de la unión. El problema de este argumento radica en que, bajo ciertas condiciones, a los prestamistas les puede resultar difícil asignar la prima de riesgo correcta a la deuda del país con desequilibrio presupuestario. Muy probablemente pensarán que el resto de países de la unión avalarán al gobierno con problemas para evitar que la crisis se extienda al resto del sistema financiero. Este problema únicamente puede resolverse si los estados miembros se comprometen de modo público a no respaldar la deuda emitida por los otros gobiernos, aunque esta declaración perdería sin duda su efecto por falta de credibilidad.

Estos, y muchos otros que por motivos de espacio debemos obviar, son los argumentos económicos que en principio subyacen tras las posturas a favor y en contra del Pacto de Estabilidad europeo. Sin embargo, como es habitual, serán los argumentos políticos y de poder los que definan el futuro de este pacto. Confiemos en que sea el más acertado.