El BCE ha sorprendido hoy a la mayoría del mercado al decidir actuar ya, en lugar de esperar a diciembre, cuando dispondría de mayor seguridad sobre el deterioro de las perspectivas de inflación y cuando sus economistas publicarán sus nuevas previsiones económicas. Draghi ha reconocido que parte del Consejo de Gobierno prefería esperar a diciembre, lo que constituye un magro consuelo para quienes hoy apostaban por la inacción.

La sorpresa ha sido doble:

1) Reducción del tipo de referencia en 25 pb hasta el 0,25%, nuevo mínimo histórico. También se reduce en 25 pb el tipo de la facilidad de depósito, hasta el 0,75%. La tasa de la facilidad de depósito se mantiene en el 0%.
2) Prolongación de las subastas a tipo fijo y adjudicación ilimitada hasta julio de 2015.

Además, se mantiene la orientación sobre tipos: seguirán en los niveles actuales o más bajos “durante un período de tiempo prolongado”.

La explicación esencial del nuevo movimiento expansivo es que las perspectivas de inflación se han deteriorado de manera significativa, hasta tal punto que el BCE incluye en su comunicado que la inflación se mantendrá de baja durante un período de tiempo prolongado. Es la razón por la que se habían intensificado en los últimos días las expectativas de una acción próxima de la autoridad monetaria. Draghi ha señalado, en cualquier caso,que no ve riesgos de deflación (caída prolongada y generalizada de los precios).

Los efectos prácticos de las decisiones adoptadas son más financieros que económicos y los principales beneficiarios son los bancos:

1) El recorte de tipos y el mantenimiennto de la orientación sobre tipos futuros estrechan de hecho el rango posible de movimiento del Eonia, entre el 0% y el 0,25% durante al menos los próximos dos años, neutralizando el riesgo de repuntes mayores a medida que iba reduciéndose el exceso de liquidez del sistema financiero (ahora de 185.000M EUR). Ello ha permitido que el tipo swap Eonia a un año cotizado para dentro de un año descendiera desde el 0,29% hasta el 0,22% y la TIR a 5 años alemana lo hiciera desde el 0,7% hasta el 0,63%. De este modo, los diferenciales EEUU-Alemania se han reducido en torno a 5 pb.

2) La reducción de diferenciales ha contribuido a prolongar el debilitamiento reciente del euro, que en 1,335 USD pierde más de un 1% tras el anuncio del BCE. Es probablemente el impacto más relevante desde el punto de vista económico, pues favorece a un sector clave, el exportador, especialmente relevante para la recuperación de la periferia.

3) La renta variable se beneficia también en principio, sobre todo por la depreciación del euro, pero el impacto se está demostrando transitorio sobre unas bolsas algo sobrevaloradas: no es un QE (no es más liquidez para invertir en bolsa)y tampoco va a impactar en la economía, pues el impacto sobre la curva de tipos es pequeño y el aletargado crédito es muy poco sensible a los tipos.

4) La prolongación hasta julio de 2015 de las subastas a tipo fijo y adjudicación ilimitada, junto al recorte y la orientación sobre tipos, hacen prácticamente innecesaria una nueva operación LTRO a muy largo plazo, pues las entidades financieras tienen ya un claro seguro de liquidez barata para los próximos dos años, incluyendo algunos meses después del vencimiento de las LTRO a tres años. Las decisiones benefician especialmente a las entidades de la periferia, razón adicional por la que los bancos suben más en el Ibex y por las que las primas soberanas se estrechan.

5) El impacto económico, insistimos, será poco significativo. Precisamente la insistencia en los riesgos económicos a la baja por parte de Draghi pueden justificar que, finalmente la reacción de la renta variable haya sido incluso bajista. Y es que no hay razones para considerar que el movimiento favorezca de forma relevante el incremento del crédito en la región. No es la política monetaria la que impulsará decisivamente el crecimiento en la Eurozona, a no ser que propicie una sustancial depreciación del euro.

Draghi señaló también en el turno de preguntas que el BCE trabaja con la Comisión para evitar que de las pruebas de estrés del próximo año pueda derivarse la conclusión de que los acreedores de los bancos viables que precisen más capital sean penalizados (tesis de Alemania, por cierto). Es una cuestión que se debatirá en la cumbre de diciembre. El esfuerzo del BCE por no penalizar a los acreedores es un nuevo dato favorable para los Bancos de la conferencia de hoy.

Es de esperar a partir de ahora un largo periodo de estabilidad en la política monetaria, hasta que la salida más clara del estancamiento o una mayor amenaza de deflación sean evidentes. En los próximos meses no son probables nuevos anuncios y, en particular, descartamos el de una nueva operación LTRO a muy largo plazo.