Archivo de la Categoría ‘Política Monetaria’

En la sesión de ayer por la tarde, la moneda única europea alcanzó nuevos máximos frente al dólar, al superar los 1,37 dólares por euro. Hay que recordar que la cotización inicial del euro el uno de enero de 1999 fue de 1,18 dólares por euro y que llegaron a necesitarse sólo 0,827 dólares para comprar un euro a finales de octubre del año 2000. Desde entonces, la tendencia de apreciación del euro frente al billete verde ha sido muy fuerte, como refleja un fortalecimiento acumulado desde mínimos, superior al 60%. Siempre que analizamos los movimientos de los tipos de cambio surgen tres preguntas: ¿existe un tipo de cambio de equilibrio?, ¿qué factores influyen en la cotización de las divisas? y, por supuesto, ¿qué puede pasar a partir de ahora?

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Me preguntaba Gurusblog, el 18 de mayo, en un comentario al post (La crisis inmobiliaria de EEUU reduce las remesas a México ) sobre la importancia de la reducción de reservas de oro del Banco de España. Pues bien las reservas de oro y de divisas de los Bancos Centrales Nacionales (BCN) de los países pertenecientes a la Eurozona, como es el caso de España, son propiedad de cada uno de ellos. Los 11 BCN, en el momento de la creación de la Unión Económica y Monetaria, el 1 de enero 1999, transfirieron entonces al Banco Central Europeo (BCE) una parte de sus reservas, pero conservaron la propiedad del resto.

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Tal y como se esperaba, el Banco Central Europeo (BCE) ha subido los tipos de interés de la zona euro desde el 3,75% hasta el 4%. Esta medida viene motivada porque las trece economías de la eurozona están creciendo de forma vigorosa –un 3% en el primer trimestre de este año-, y porque la tasa de desempleo se está reduciendo (se ha situado en abril en el 7,1% de la población activa). El fuerte crecimiento y la reducción del desempleo, junto con el elevado precio que ha vuelto a alcanzar el petróleo, llevan a pensar al BCE que, a finales de año, la inflación puede situarse entre el 1,8% y el 2,3%. Pero en la actualidad, la tasa de inflación de la eurozona es del 1,9%, una décima por debajo del objetivo que la propia autoridad monetaria se ha marcado.

Al hilo de esta medida quiero reflexionar sobre una cuestión que periódicamente se pone sobre la mesa: la independencia del Banco Central Europeo. El BCE fue creado a imagen y semejanza del Bundesbank, el Banco Central Alemán, que había destacado por su independencia frente al poder político. Esto le permitió llevar a cabo políticas monetarias muy ortodoxas, que propiciaron que la economía alemana disfrutase de unas tasas de inflación bastante contenidas. De ahí, que se pensase en el modelo germano a la hora de dotarse de una autoridad monetaria común.

Pero cuando el BCE acaba de cumplir siete años y medio de existencia, surgen cada vez más voces cuestionando esa independencia. Dicho de forma coloquial: hay quienes opinan que es una especie de Frankenstein, un monstruo que una vez creado, es difícil de controlar. ¿Y quienes piensan así? Pues los que creen que el BCE sólo se preocupa por controlar la inflación presente – o futura como acabamos de comprobar-, y no le importan ni crecimiento ni el empleo. Razones puede que no les falten. Por ejemplo, el ex canciller alemán Schröder, cuando las economías alemana y europea se encontraban sumidas en un profundo estancamiento, reclamó en repetidas ocasiones al BCE, una disminución de los tipos de interés. La respuesta de éste fue que había tensiones inflacionistas en el eurozona (aunque no en Alemania), que desaconsejaban la bajada y que lo que tenía que hacer el gobierno alemán era llevar a cabo reformas estructurales para recuperar la senda del crecimiento. En cambio, ahora que las economías alemana y europea en su conjunto están por fin creciendo, el BCE se obstina en subir los tipos a pesar de que la inflación está aparentemente controlada. ¿Alguien lo entiende?

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La Comisión Europea recomendó esta semana el ingreso en el euro de Malta y Chipre a partir del 1 de enero de 2008, tras constatar que ambos países cumplen con los requisitos económicos y legales establecidos en el Tratado de Maastricht. Esta propuesta, que deberá ser ratificada el próximo mes de junio en la cumbre de jefes de Estado y Gobierno de la Unión, elevará a quince los países que forman parte de la moneda única, puesto que Eslovenia se sumó a principios de este año a los doce países fundadores.

La adopción del euro es obligatoria para todos los países que forman parte de la Unión Europea, salvo para Reino Unido, Dinamarca y Suecia, puesto que ya estaban dentro de la Unión cuando se creó la moneda única y decidieron no sumarse a ella. Pero el resto de países (Lituania, Letonia, Estonia, Polonia, República Checa, Eslovaquia, Hungría, Rumania y Bulgaria), tendrán que ir incorporándose a la eurozona en la medida en que sus economías se vayan adaptando a los criterios de convergencia de Maastricht. Por tanto, el deseo del ejecutivo polaco de convocar un referendum en 2010 para dilucidar su entrada en el euro (cuando obligatoriamente deberá hacerlo más pronto o más tarde), parece a todas luces fuera de lugar y sólo cabe entenderlo dentro del peculiar y nacionalista estilo de gobierno de los gemelos Lech y Jaroslaw Kaczyński (Presidente y Primer Ministro respectivamente).

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¿Qué es el euribor? Tal como aparece en el diccionario de este blog de economía el euribor es un acrónimo de “European Interbank Offer Rate”, o sea, tipo de interés interbancario europeo o lo que es lo mismo el tipo de interés aplicado a las operaciones entre bancos de Europa; esto significa que es el porcentaje que paga como tasa un banco cuando otro le deja dinero. Este índice se calcula partiendo de los precios de oferta de los préstamos que se hacen entre sí los 64 principales bancos europeos. Existen diferentes tipos en función del plazo al que se presta el dinero pero sin duda, el más relevante, es el euribor a un año puesto que sirve de referencia para la mayoría de las hipotecas contratadas en nuestro país y en general, en la UE.

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En los últimos días, hemos recibido algunas noticias que, a aquellos que tenemos una hipoteca en España, nos pueden causar cierta inquietud. Me refiero a la más que previsible subida de los tipos de interés en la zona euro en los próximos meses. Ayer mismo, el Fondo Monetario Internacional (FMI) recomendaba al Banco Central Europeo (BCE) continuar elevando los tipos de interés, si se confirmaba la incipiente recuperación de las economías europeas. Todo indica que en junio alcanzarán el 4%, y que todavía podrían volver a subir antes de finales de año. Hoy está en Madrid Jean-Claude Trichet, el Gobernador del BCE, aunque nada hace pensar que desvelará ninguna incógnita al respecto, dado el críptico lenguaje que últimamente gustan de usar los banqueros centrales.

Hoy se presenta en la conferencia anual del U.S. Monetary Policy Forum un informe titulado “Understanding the Evolving Inflation Process”, elaborado por un granado grupo de macroeconomistas procedentes de la academia y de Wall Street. El estudio aborda la “Gran Inflación” de los 1970s, con origen en una política monetaria excesivamente laxa, y su posterior y tardío control a mediados de los 1980s, e intenta obtener algunas enseñanzas de esa evolución con respecto a la aparente calma en los precios que disfrutamos desde entonces en las economías avanzadas. Los autores llegan a la inquietante conclusión de que los actuales responsables de los bancos centrales no deberían acomodarse demasiado en la calma de la última década, dado que no ha habido ningún cambio estructural en nuestras economías que permita pensar en el fin de la volatilidad de los precios.

Como recoge un artículo de ayer en The Economist, a menudo los bancos centrales aluden a las expectativas de una inflación moderada como una evidencia de que la política monetaria llevada a cabo es la apropiada. Esto, que podría ser cierto en un contexto de inflación elevada, parece cuestionable cuando los precios se mantienen estables.

La aparente calma de la que disfrutamos, en definitiva, no está en absoluto garantizada. Resulta aconsejable una política monetaria vigilante y rigurosa, a pesar de que las señales sean positivas. Por oposición a quienes advierten de que las subidas de tipos podrían ahogar la incipiente recuperación en Europa, cabría preguntarse ¿estará siendo el BCE suficientemente riguroso?

El Consejo de Gobierno del Banco Central Europeo (BCE) ha decidido hoy elevar los tipos de interés de la zona euro desde el 3,50% hasta el 3,75%. Es el séptimo incremento que se produce desde diciembre de 2005, cuando estaban situados en el 2%, y los coloca al mismo nivel que tenían en septiembre de 2001. Además, Trichet ha dejado la puerta abierta a nuevas subidas en el futuro.

La medida puede sorprender, pues llega en un momento en que los precios en la eurozona parecen estar bastante controlados. En febrero, la tasa interanual de inflación de la zona euro se sitúo en el 1,8%, lo que la coloca por debajo del 2%, que es el objetivo medio de inflación que propone el propio BCE. Por tanto, si en la evolución de los precios no parece estar el problema, ¿cuáles son los motivos para elevar los tipos de interés?

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Las políticas de “empobrecer al vecino” (beggar thy neighbour) pretenden la solución de los problemas económicos domésticos, habitualmente la falta de crecimiento y el desempleo, a través de medidas que pueden implicar un perjuicio a otros países, como el uso de devaluaciones competitivas o el establecimiento de barreras a la importación.

Éste es precisamente el título de un artículo publicado la semana pasada en The Economist, que a su vez hace referencia a un informe de la OCDE publicado en esos mismos días. El estudio, firmado por Olivier Blanchard, del MIT, señala a España como la siguiente víctima, tras la recuperación de Alemania, de lo que llama “las depresiones por turnos bajo el euro”. De acuerdo con esta visión, las características de nuestra área monetaria (lejos del óptimo señalado por Mundell: movilidad de los factores, flexibilidad en los precios y transferibilidad presupuestaria) predisponen a los Estados miembros a sufrir indefectiblemente una sucesión de expansiones y depresiones, cada vez en un país. Todo se inicia con una expansión de la demanda localizada en una economía, que lleva a incrementos salariales, pérdida de competitividad relativa frente al resto del área y, finalmente, a una contracción que no puede ser mitigada por la carencia de políticas monetarias nacionales y la imposibilidad del recurso a la devaluación. De acuerdo con Blanchard, la depresión “migra” a través de nuestra área monetaria respondiendo a los cambios en los costes laborales relativos entre países. Un crecimiento sostenido de los salarios de uno de los miembros por encima de la media, no compensado por incrementos equivalentes de productividad, sitúa al país como firme candidato en la ruleta del choque asimétrico.

El artículo advierte sobre la moderación salarial y las recientes ganancias en la productividad de la economía alemana, tras su salida del “purgatorio” de atonía y desempleo que por fin parece abandonar. Por oposición, The Economist llama la atención sobre el punto del ciclo en que se encuentran los costes laborales relativos de sus socios comerciales del Sur, y en particular de España. El comportamiento relativo de los tipos de cambio reales de ambos países con base en sus costes laborales unitarios habla por sí solo. La evolución de nuestra cuenta corriente apunta en la misma dirección. ¿Será España la siguiente economía en la ruleta?

El gobierno iraní ha anunciado que a partir de la próxima primavera sustituirá al dólar por el euro como moneda de cobro por sus exportaciones petrolíferas, y que cambiará sus reservas en dólares por euros. Actualmente la mayor parte de los más de dos millones de barriles que Irán exporta tienen como destino Asia, pero también un parte sustancial viene a Europa. Y aunque parte de esas exportaciones ya las cobra en euros, la idea es que su totalidad se paguen en la divisa europea. Tras esta medida se encuentran las crecientes dificultades a las que se enfrenta el gobierno de Teherán en sus transacciones financieras internacionales en dólares, debido a la presión a la que Washington le somete por el desarrollo de su programa nuclear.

Pero lo que debería ser es un paso más en la disputa que enfrenta a Estados Unidos y el régimen de los ayatolas, no es un hecho aislado. No sólo Irán está cambiando sus reservas a euros, sino que gran parte de los países que tienen abundancia de ellas, y en estos momentos fundamentalmente son los exportadores de petróleo, están siguiendo el mismo camino. En Venezuela las reservas en dólares han caído del 95% al 80%, y las de euros han aumentado del 5% al 15%; Indonesia ha anunciado que cambiará un 8% de sus casi 40.000 millones de dólares a euros; y Rusia, sólo en la primavera de 2006, invirtió 11.000 millones en activos denominados en euros, frente a los 5.000 que invirtió en dólares.

Estos son sólo algunos ejemplos que ilustran la tendencia de muchos países a diversificar sus reservas, dando una mayor importancia a la divisa europea. Actualmente, se estima que el 25% de las reservas mundiales ya están nominadas en euros, mientras que las reservas en dólares han disminuido desde el 71% que suponían en 1999, hasta el 65% que representaban la primavera pasada. Estos movimientos ayudan a explicar en parte, la debilidad de la moneda norteamericana frente a la europea. En lo que va de año el dólar ha perdido el 9% de su valor frente al euro, rozando los mínimos históricos que se alcanzaron en diciembre de 2004. Y en principio todo hace pensar que esa tendencia se mantendrá en próximo año, sobre todo si tenemos en cuenta que lo previsible es que el Banco Central Europeo suba los tipos de interés y que la Reserva Federal estadounidense los baje. Ante esta situación, ¿podremos llegar a ver, como dicen algunos analistas, el dólar a 1,50 euros?

El consejo de gobierno del Banco Central Europeo (BCE) decidió hoy elevar por sexta vez, desde diciembre del pasado año, el precio del dinero en 25 puntos básicos. Por primera vez desde marzo de 2000,los tipos de interés de la zona euro se sitúan de nuevo en el 3,5 por ciento (ver cuadro más abajo). A comienzos de diciembre de 2005, el BCE incrementó los tipos de interés en 0,25 puntos porcentuales, la primera subida desde hacía cinco años y tras haberlos mantenido en el 2 por ciento durante dos años y medio (junio 2003 hasta diciembre de 2005, ver cuadro más abajo). De este modo en diciembre de 2005, concluía un ciclo de tipos de interés extremadamente bajos en la zona euro y comenzaba una normalización de la política monetaria del área. Desde diciembre de 2005 hasta hoy las subidas de los tipos de interés han sido 6, muy moderadas y de 25 puntos básicos cada una y cada dos o tres meses.

La mejora del crecimiento económico de los doce países que forman parte del euro (el 1 de enero de 2007 serán 13 con la incorporación de Eslovenia) hace innecesarios, para el BCE, tener unos tipos tan bajos. Poco a poco los tipos han ido subiendo y se van acercando a su nivel neutral (4%). El fuerte encarecimiento de los precios del petróleo, el crecimiento de la cantidad de dinero (también llamado M3 o masa monetaria en circulación), así como las peticiones de aumentos salariales son los principales riesgos que ve el BCE para la estabilidad de precios en la zona euro. El BCE ha señalado que la M3 crece muy por encima del valor máximo de referencia que fija el BCE y que es el 4,5 por ciento. El BCE define la estabilidad de precios con una tasa de inflación cercana, pero siempre por debajo del 2 por ciento. Aunque el objetivo se está cumpliendo, el BCE, prevé futuras tensiones inflacionistas por lo que está tomando sus decisiones con antelación a que se produzca la inflación. Más vale prevenir que curar. Es muy probable que vuelva ha haber otra subida de 0,25 en febrero o marzo del año que viene.

Cronología de los movimientos de los tipos de interés en la zona euro desde el 1 de enero de 1999 (fecha en que comenzó a funcionar el euro y la política monetaria eurozónica):
01-01-1999 3,00 (por ciento)

08-04-1999 – 0,50 2,50

04-11-1999 + 0,50 3,00

03-02-2000 + 0,25 3,25

16-03-2000 + 0,25 3,50

27-04-2000 + 0,25 3,75

08-06-2000 + 0,50 4,25

31-08-2000 + 0,25 4,50

05-10-2000 + 0,25 4,75

10-05-2001 – 0,25 4,50

30-08-2001 – 0,25 4,25

17-09-2001 – 0,50 3,75

08-11-2001 – 0,50 3,25

05-12-2002 – 0,50 2,75

06-03-2003 – 0,25 2,50

05-06-2003 – 0,50 2,00

01-12-2005 + 0,25 2,25

02-03-2006 + 0,25 2,50

08-06-2006 + 0,25 2,75

03-08-2006 + 0,25 3,00

05-10-2006 + 0,25 3,25

07-12-2006 + 0,25 3,50