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La desinflación en España

El INE publicó ayer el comportamiento del Índice de Precios de Consumo (IPC) del mes de enero. En España el crecimiento de los precios en los doce últimos meses (febrero de 2013 a enero de 2014) fue solo del 0,2%, una décima menos que el mes anterior y la tasa más baja registrada por el IPC en un mes de enero. Se encadenan así cinco meses seguidos con tasas interanuales muy bajas: inferiores al 0,4%.

Esta situación de estancamiento de los precios, que parece, además, que continuará durante este año, viene favorecida por varios motivos:

a) Un crecimiento todavía muy débil en la demanda de bienes de consumo. En ese entorno muy competitivo en que se desenvuelven nuestras empresas una de las maneras que tienen para conseguir más ventas es mantener o reducir los precios. Y es preciso para ello reducir costes, también los energéticos y los laborales. Desde el año 2010, año tras año, los costes laborales por unidad de producto han ido cayendo hasta acumular una caída del 8,5%.

b) La caída de los precios del petróleo que afecta directamente a los precios del transporte a través del descenso de los precios de carburantes y lubricantes.

c) Los menores precios de los bienes de consumo importados (-1,5% a lo largo de 2013). Tendencia que se mantendrá todavía más en el futuro como consecuencia de las depreciaciones que se están produciendo en las divisas de muchos países emergentes a los que compramos, lo que significa importar a precios más bajos.

Foto: Impresora fabricando billetes de 5 euros

fABRICACION EUROS

Eurozona: baja inflación y débil crecimiento

La Eurozona (UEM), por su parte, mantiene también una inflación bastante baja (+0,7%) y muy alejada del 2% que es el objetivo del Banco Central Europeo (BCE). Ello se debe a que existe un exceso de capacidad productiva sin utilizar que persiste desde hace bastante tiempo. La señal más clara del exceso de capacidad está en el mercado laboral. La tasa  de paro de la Eurozona sigue por encima del 12%. Eurostat informó ayer que la economía europea se recupera: creció un 0,3% en el último trimestre de 2013. Es todavía un crecimiento frágil que es preciso fortalecer; un ejemplo: esta semana hemos conocido que la producción industrial de la zona euro se redujo un 0,7% en diciembre del 2013.

De ahí que en los últimos días se hayan producido múltiples especulaciones sobre la posibilidad de que la Eurozona y/o España pudieran entrar en el camino de la deflación. Como ya señalamos en este blog el 16 de noviembre de 2013 (“¿Hay riesgo de deflación?”), la deflación es lo peor que le puede pasar a una economía y casi siempre viene provocada por una contracción de la demanda. Es sabido que muchas empresas europeas y españolas viven en medio de una feroz competencia y bajo la presión de consumidores que quieren comprar cuanto más barato mejor buscando aquel punto de venta que les ofrezca más descuentos. Como consecuencia, a las empresas no les queda más remedio que reducir los precios para intentar aumentar sus ventas.

¿Hay riesgos de deflación en la UEM y/o en España? Para contestar a esta pregunta debemos fijarnos en el núcleo duro de la inflación, es decir, en la subyacente. La inflación subyacente excluye los componentes más volátiles del IPC, como son los alimentos sin elaborar y los productos energéticos, y se queda con los elementos que tienen precios más estables (alimentos elaborados, bienes industriales no energéticos y servicios). En España, en el mes de enero, la tasa anual de la inflación subyacente se mantuvo muy baja en el 0,2%. En la UEM la inflación subyacente, se situó en enero en el 0,8%, frente al 0,7% del mes anterior. Por tanto aunque la componente de inflación subyacente aumenta una décima sigue, sin embargo, en terreno muy bajo.

¿Qué se puede hacer para evitar caer en una espiral deflacionista? Dicen los manuales que ante una situación próxima a la deflación la medicina adecuada es aplicar políticas que aumenten la demanda agregada. Como la política fiscal expansiva no puede actuar, debido a los elevados niveles de endeudamiento público, parece que es ahora el turno para la política monetaria. Desgraciadamente, la semana pasada, el BCE mantuvo sin cambios su política. El BCE parece que está a la espera de que se produzca un mayor crecimiento económico en la UEM en 2014 (estima un crecimiento del PIB del 1.1%) que contrarreste la inquietante debilidad de la inflación. Sin embargo, hay acuerdo entre los analistas de que la inflación puede experimentar niveles bajos durante un prolongado periodo de tiempo.

De ahí, que no sería muy arriesgado afirmar, que la evolución de los precios de la UEM, va a ser el principal motivo para que el BCE anuncie en su próxima reunión del 6 de marzo alguna medida de política monetaria más expansiva. Aunque por ahora no se puedan esperar cambios radicales, voy a apuntar algunas de las medidas que se podrían aplicar. La más ortodoxa sería una rebaja de tipos desde el 0,25% actual hasta el 0,15% ó 0,10%; pero a medida que los tipos de intervención se van acercando a cero, al BCE le va quedando menos munición convencional para expandir la economía, por lo que quizá deba aplicar una política monetaria más heterodoxa, tal como ha venido haciendo desde el año 2008 la Reserva Federal de los EEUU (la llamada Gran Expansión Monetaria).

Política monetaria heterodoxa

En diciembre de 2001, Romano Prodi, entonces presidente de la Comisión Europea, sentenció: “Estoy seguro de que el Euro nos obligará a introducir un nuevo conjunto de instrumentos de política económica. Ahora es políticamente imposible proponerlo, pero algún día habrá una crisis y se crearán nuevos instrumentos”. Quizá  haya llegado ese momento. ¿Y cuáles podrían ser esas medidas que debería aplicar el BCE?

Primero, el BCE podría poner en marcha programas que activasen el crédito al sector privado. Se trataría de que el BCE concediese crédito al sistema bancario con mecanismos que incentivasen su traslado a las empresas y hogares.

Segundo, el BCE podría comprar bonos corporativos y/o títulos ABS (“asset backed securities”), es decir, titulizaciones de préstamos a empresas.

Tercero, podría comprar deuda pública, de los Estados miembros de la eurozona de forma proporcional a la participación que cada uno de ellos tenga en el capital del BCE.

El BCE cuenta, por tanto, con herramientas adecuadas; solo queda esperar que la respuesta de Draghi sea la misma que la que dio en su discurso de finales de julio de 2012: “lo que haga falta”. Insistimos en que esas medidas son necesarias porque a) la economía de la zona euro está bordeando peligrosamente el pantanoso terreno de la deflación y b) el crecimiento económico de la zona es muy débil y lo seguirá siendo durante bastante tiempo como consecuencia de la necesidad de reducir la enorme deuda pública y privada que mantienen sobre todo las economías periféricas.

Debilitar el euro

Pero es que, además, estas medidas de política monetaria expansivas tendrían la ventaja de que podrían, a su vez, provocar una depreciación del euro que beneficiaría a la economía al favorecer las exportaciones. Y hace falta debilitar el euro, porque sigue estando muy apreciado; quizá una de las consecuencias más relevantes de esa política monetaria expansiva sea precisamente favorecer al sector exportador que es especialmente importante para la recuperación económica de los países de la periferia.

En definitiva, el BCE debe ser más contundente para generar un poco más de inflación y más crecimiento. La mayor inflación “licúa” la deuda y el mayor crecimiento aumenta el empleo, el consumo y los ingresos fiscales. Finalmente, se argumenta a veces que la política monetaria pierde su efecto en una situación de deflación o de desinflación porque los tipos de interés de intervención no pueden bajar por debajo de cero (la trampa de la liquidez). Este argumento ignora que la política monetaria no sólo puede influir en el nivel de los tipos de interés sino también en la cantidad de dinero (expansión cuantitativa) y de crédito que se genera en la economía.

Fuente: Rafael Pampillón Olmedo. “Crecimiento y política monetaria en la Eurozona”. Expansión. Sábado 15 de febrero de 2014, página 42.

Comentarios

Ferran Jaén 16 febrero 2014 - 15:03

La demanda puede estimularse muy sanamente mediante la reducción de beneficios de las empresas, cuyas tasas han aumentado espectacularmente en detrimento de los salarios, antes de la crisis y en la recomposición tras la crisis. Ya anunció Patrick Artus, Economista Jefe del banco Natixis CIB y profesor de la Sorbona, antes de la crisis, por cierto, el peligro de autodestrucción del capitalismo por el aumento de los beneficios en detrimento de los salarios; vamos, aquello de que la avaricia rompe el saco. Copio aquí la reseña que publiqué en el año 2006 de ese libro

“l capitalismo actual en vías de su autodestrucción.

El conocido economista francés Patrick Artus (director de investigación y de estudios de CDC-Ixis, banco de inversiones de la francesa Caisse des dépôts et consignations, además de profesor en l’École polytechnique y en la Universidad París I-Panthéon-Sorbone), junto con Marie-Paule Virard (redactora jefe del mensual de economía Enjeux. Les Echos) acaban de publicar Le capitalisme est en train de s’autodétruire (Éditions La Découverte, París, 2005).
No se emocionen apresuradamente quienes esperan un destello revolucionario y lo presienten de la traducción del título El capitalismo en vías de autodestruirse, que los autores dejan bien claro que militan en la reforma del capitalismo, no en revolucionarlo. Tampoco lancen las campanas al vuelo los recalcitrantes de la avaricia empresarial y financiera, pues el mensaje lleva su purga, que, aún de diagnóstico y prescripción de raíz francesa, es de carácter general su análisis y no salen airosos ni empresarios ni inversores, por su propio bien.
La tesis principal de los autores es que la reducción del poder de compra de los asalariados en favor de la apropiación desorbitada de las ganacias de productividad por los accionistas, conlleva un riesgo autodestructivo del sistema capitalista. Exponen su tesis con claridad y concisión. La sustentan en datos comprobables, de fuentes oficiales, manejados coherentemente.
El modelo básico en que basan su análisis, puede describirse con la secuencia conceptual que conforma el círculo vicioso en el que está inmersa la economía capitalista actual en el marco de la globalización, si bien habrá que distinguir entre los países que incurren en este circulo vicioso y los que escapan de él. Partiendo de que registramos incrementos de la productividad elevados en general en los países avanzados, particularmente los europeos, que se traducen en escasa creación de empleo local (los aumentos de capacidad productiva se sitúan fuera de estos países, lo que simplificadamente se incluye en el concepto de “deslocalización”), añádase el limitado poder sindical (alimentado por la deslocalización) y dedúzcase que el incremento salarial es menor que el incremento de productividad. Induce ello a una renta familiar débil, que conlleva un bajo consumo, el cual está sometido, por el lado de la oferta a la competencia de los productos fabricados a menor coste en los países emergentes, lo cual induce a las empresas autóctonas a trasladar los incrementos de capacidad productiva a esos países, invirtiendo localmente sólo en mejoras de la productividad, con lo que se retroalimenta el modelo y volvemos a registrar aumentos de productividad. De este proceso se derivan las ganancias extraordinarias del capital, la reducción relativa del peso de los salarios en la distribución del valor añadido y el riesgo de colapso por ahogo del consumo, puesto que la propensión a consumir de aquellos que detentan rentas altas es menor que la de los que tienen rentas bajas. La fina educación de los autores ahorra una posible conclusión: la reaparición de la violencia social como una de las consecuencias esperables de este proceso.
Reino Unido, Suecia y España, han quedado al margen de este círculo vicioso, según los autores. El crecimiento sostenido durante diez años ha tenido por causa la demanda de las familias (consumo e inversión en vivienda) y el comercio exterior en el caso sueco. No mencionan aquí el endeudamiento español, que estaba muy por debajo de otros países europeos y que se ha situado al mismo nivel, siendo para mí una de las razones del sostenido crecimiento de la demanda en España.
Profundizando en uno de los aspectos del modelo básico, los autores señalan otro factor perverso: el exceso de liquidez que aflora en las cuentas empresariales como consecuencia de los excesivos beneficios. Si el objetivo perseguido por la empresa para dar satisfacción a los inversores es maximizar la rentabilidad de los recursos propios de la empresa, al no reinvertir suficientemente en ésta, el exceso de liquidez figurará en el balance, pero retribuido como tal liquidez y, por ende, a una tasa inferior a la que se obtiene sobre los fondos propios invertidos en capital productivo, y de ahí se deriva, a su vez, una reducción de la tasa de beneficios sobre recursos propios, razón por la que algunas empresas optan por retornar partes del capital a sus accionistas, lo que no es prueba de eficiencia económica, si no de incapacidad para llevar adelante nuevos proyectos en la empresa. El inversor puede ser víctima de un espejismo: el de la tasa de rentabilidad, sin percatarse de la pérdida de masa de beneficios y no exige de los directivos el comportamiento adecuado. A fin de cuentas, como señalan los autores, no se sabe quien ha dado vida al mito del 15 por 100 de rentabilidad de los fondos propios, que circula como si de una necesidad absoluta se tratara.
Cuando los tipos de interés de activos sin riesgo son del orden del 4 por 100, la retribución accionarial de los fondos propios al 20 por 100, como se está dando en muchas empresas, comporta una prima de riesgo de 16 por 100, en lugar del 4 por 100 a 6 por 100 que venía siendo habitual, por lo que se puede deducir que estas empresas están retribuyendo algún riesgo oculto, que los autores denominan riesgos “catastróficos”, que pueden no ser percibidos por los inversores y que han dado lugar en los últimos años a “modelos económicos absurdos, cuentas trucadas, endeudamientos ocultados bajo la alfombra, empresarios muy mediáticos, pero algunos también muy corruptos, el no va más alentado por Wall Street…” (Pág. 81)
A las dos causas hasta aquí tratadas: distribución deformada de las rentas, búsqueda desaforada del rendimiento del capital, hemos de añadir lo que los autores llaman «mimetismo racional» de los inversores, por el cual se producen subidas y bajadas brutales en los precios de ciertos activos. La intermediación del ahorro ha crecido de manera importante en los últimos veinte años en los mercados financieros. Es más, en mi opinión la Banca ha encontrado la forma de transformar ahorro en inversión sin riesgo para la entidad bancaria a través de los diferentes Fondos de Inversión o de Pensiones, en los que el riesgo corre de cuenta del cliente y la rentabilidad se comparte con la Banca, que aparece en funciones de consejera, pero que también instrumentaliza el proceso a beneficio de parte, la suya, mudando así su antigua función al desprenderse de la parte más negativa: el riesgo, contra todo lo que quieran decir las creencias al uso sobre la asunción de riesgos por el intermediario financiero. La mayoría de gerentes profesionales de inversiones colectivas se mueven en la misma dirección, generando un movimiento de intensidad desproporcionada al alza y a la baja; comportamiento bien distinto del que se produce con carteras de inversión en manos de inversores particulares. Además, el uso de instrumentos financieros complejos (hedge founds, o fondos de cobertura), los CDOs, o sea, los collaterized debt obligations, o fondos invertidos en obligaciones de empresas o en productos derivados swaps de crédito de éstas, los productos estructurados o los activos ilíquidos, todos ellos inducen riesgos poco visibles.
Las “burubujas” bursátiles, inmobiliarias y de crédito tienen en ese mimetismo su base, si bien, los autores señalan además la concurrencia de los Bancos centrales, a los que acusan severamente de complicidad y permisividad, considerándolos incompetentes. Tampoco las nuevas reglamentaciones financieras que se están aplicando o pergeñando añaden sosiego, pues penalizan las inversiones a largo plazo.
El libro no es un tratado de economía. Nos surte de ideas bien estructuradas, en lenguaje asequible, con definiciones de conceptos y aclaraciones que permiten una lectura concentrada en las razones que exponen los autores, acompañadas del dato relevante o del ejemplo. Es un ensayo económico que no envilece el tiempo empleado en su asimilación.

Dr. Fernando G. Jaén Coll
Profesor Titular de la Universidad de Vic.

Eduardo Arcos 17 febrero 2014 - 16:56

Hola Rafael, creo entender que el problema de fondo, al final, es estimular la demanda, y que no se trata de un problema de la cantidad de dinero que hay en el sistema, sino más bien la velocidad de circulación.

Si la contracción de la demanda reduce el número de transacciones y además la base monetaria no aumenta en la misma medida, es razonable que los precio bajen.

En cuanto a que la solución sea una expansión monetaria, tengo mis dudas. Si vemos el caso de EE.UU, con una expansión brutal del balance de la FED, los resultados obtenidos son, cuanto menos, escasos; eso sí han conseguido crear una buena burbuja bursátil.

Así, que por tanto, a mi juicio creo que ha llegado el momento de las políticas fiscales. Sinceramente, si tenemos “papa” estado para rescatar entidades bancarias, este mismo estado deberá estar para reactivar la economía desde el impulso directo. Además, generar inflación, también es gravar a los pobres y favorecer a los endeudados. Puestos a hacerlo, prefiero hacerlo desde las políticas fiscales, que desde las monetarias.

Mark de Zabaleta 24 febrero 2014 - 16:28

Desgraciadamente España no es (económicamente) Europa…y las medidas europeas no sirven para nuestro nivel de paro!

Mark de Zabaleta

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